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贵研研究报告：镍金属迎来壮观的主升浪
【2006-06-20 第一创业证券有限责任公司 作者:陈楷颐】
全球约2/3的镍用于生产不锈钢，因此不锈钢行业对镍消费的影响居第1位。目前
全球有色金属中，镍的消费量仅次于铜、铝、铅、锌，居有色金属第5位。
近几年来，伴随着我国钢铁业的迅速发展，不锈钢行业也掀起了投资的热潮。太
钢、宝钢不锈钢分公司等6家不锈钢企业联合调研显示，目前国内已建和在建的不锈
钢冶炼生产能力已达到1800多万吨。我国是个镍资源短缺的国家，镍资源严重不足已
经成为我国不锈钢产业发展的瓶颈。
由于需求的剧增，我国对进口镍依赖度明显增强，2001年进口占总消费的比率为
44.61%，2004年增至53.33%，2005年达到60%。未来全球镍需求增长的70%以上将源自
我国。2006年中国不锈钢产量上升到440万吨，而2006-2010年中国的不锈钢生产增速
达到极高水平。
镍价一枝独秀。库存下跌、供不应求等原因，使得镍走出了独立的行情。2004-2
005年镍价经历了长达2年的宽幅振荡，在不久前突破2004年初约每吨17500美元的阻
力位后，最近回探该位置并基本探底成功。将开始壮观的主升浪。本报告保守预测，
2006-2008年上海现货含税镍价的均价分别达到每吨16万元，18万元和21万元人民币
。
G贵研的盈利预测显示2006-2008年每股收益分别达到0.53元、1.22元和3.14元，
2006-2008年动态市盈率分别为20.7倍，9.0倍和3.5倍，逐年大幅降低，长线看好。
给予逢低“买入”评级，未来一年目标价格约15元，并建议结合镍金属价格做波段性
投资。
贵研铂业深度分析
【2006-06-02 光大证券有限责任公司 作者:衡昆】
元江镍业以对价方式注入贵研铂业：为推动股改，贵研铂业大股东云南锡业公司
提出了“送股加无偿转让权益性资产”的组合方式执行对价安排。其中，元江镍业98
%的股权价值为13，788.6万元，相当于每10股2.06股对价。股改完成后，元江镍业资
产将从6月份开始并入贵研铂业。
元江镍矿正进入大规模开发阶段：元江镍业所在的元江镍矿是国内第二大镍矿，
目前保有镍金属量42.66万吨，平均品位0.91%；钴金属量14，526吨，平均品位0.03%
。元江镍矿属于红土矿，品位较低，成分复杂，开发难度大。而常压酸浸冶金技术的
使用，使得元江镍矿的大规模开发成为可能。元江镍业的产能扩张计划包括：1）通
过进行矿山扩建，将镍精矿年产能由目前的2，000吨提高至5，000吨；2）通过技改
将电解镍产能提高到1，000吨/年。另外，云南锡业公司还计划投资1.5亿元，再兴建
一个年产能达5，000吨的冶炼新厂；3）酸浸工艺需消耗大量的硫酸，为降低生产成
本，公司计划新建一座年产能20万吨的硫酸厂，以同建设中的矿山扩产项目配套。我
们预计以上项目可望在2008年内全部完成。
贵研铂业可望成为贵研“镍”业：我们认为，随着元江镍业的资产进入贵研铂业
，镍行业盈利将成为公司的最重要盈利来源。而且这种趋势将会随着元江镍业新建产
能的投产而愈加明显。我们的盈利预测表明，元江镍业2006年和2007年可望分别为公
司实现0.30元和1.16元的EPS贡献。
“非镍”领域收入也可望稳步增加：尤其是“汽车尾气净化三效稀土基催化剂产
业化”项目。该项目2004年投产，受市场开拓以及工艺完善的制约，2004年和2005年
连续亏损，但今年1季度开始已扭亏为盈。我们认为，随着国内汽车消费的稳步提高
，该产品销量有望保持较快增长，并成为公司非镍业务领域的重要盈利来源。
股价存在明显低估：我们将贵研铂业的资产分成两部分进行估值，即元江镍业和
其它资产。我们的DCF估值模型显示，元江镍业的股权价值为11.82元；而其它资产的
权益价值应在4.5元左右。合并以上两项资产，我们认为未来12个月公司的合理价值
应在16.3元。这同股改复权后12.22元的理论股价相比有33%的溢价。我们给予贵研铂
业“优势-1”的投资评级。
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