高开低走一路如泄，你敢进入这动荡不安的一天
套牢困扰无眠夜，股评之言，你敢那就是亲切
业绩优良，送配体贴，你知那里是真，那里是假
哪里的陷阱的季节？
借我借我一双慧眼吧，让我把这股市，看个清楚明明白白切切
这是一位读者根据那英《雾里看花》改编的歌曲。然而，如何借我一双慧眼把股市看透？历史的眼光也许能起到意想不到的作用。
2011年与1994年，股市走势惊人的相似
2011年5月底，在股市出现破位下跌之后，笔者写了《5.23股市大跌的技术分析和基本面分析》，认为2009年后，股市运行出典型大三角形形态在5月底开始出现破位，从历史上看，这个形态与1992-1995年类似。1993年之后的宏观经济走势及股市运行轨迹十分值得当前的投资者镜鉴。
2011年的股市与1994年有诸多的类似之处，5月23日股指选择向下突破，投资者需要警惕新的“大熊”重新光临。此言不幸言重。2011年股市的跌幅与1994年只差1个点！这不是巧合，是历史的必然。
反观2011年的机构投资者的判断，几乎全军覆没。对于股市机构投资者而言，2011年是超预期的痛苦的一年。之所以出现超预期的下跌，肯定是因为“预期”本身出现了问题。
在外围经济不振的双重打击下，2012年的经济运行十分沉重。从金融层面看：美元走强是大概率事件（主要是因为欧元走弱），受此影响，新兴市场国家的资本外流将形成明显趋势，从2011年10月份开始形成的中国的资本外流与外汇占款减少现象还将持续。
受此影响下，存款准备金率会下调，但银行资金紧张难以缓解。在美元走强的背景下，黄金、有色金属等大宗商品进入熊市，石油由于受到伊朗核危机的困扰，有不确定性，但石油下跌的概率大于上涨的概率。
金融层面同样需要关注房地产市场的情况。一直以来，大多数人分析房地产市场主要侧重于实体经济层面，关注房地产投资对相关产业的带动作用，很少有人从金融运行的层面来关注房地产市场。
从笔者的研究结果看，房地产市场相当于货币政策的放大器，它起到了半导体电路里二极管的作用。当房地产价格上升时，通过按揭贷款的人增加，居民的金融杠杆增加；同时，中国政府得到的土地出让金增加，基础设施投资增加，政府的金融杠杆亦随之增加。
如果房地产价格下跌，则一切都反过来，缺钱会成为常态。在房地产价格下跌的状态下，即使政府出台货币政策刺激，效果都会非常有限。欧美国家当前的现象就是如此。
有人可能不同意上述看法，理由是2008年底房地产价格已经出现明显下降，但宽松货币政策刺激下，房地产市场出现了大逆转。
但笔者认为，今非昔比，宽松货币政策的后遗症已经看得很清楚了，即使出现经济下滑，也不会再次实施如此猛烈的宽松货币政策了。
再者，中央经济工作会议已经明确表态“牢牢把握发展实体经济这一坚实基础，努力营造鼓励脚踏实地、勤劳创业、实业致富的社会氛围”，显示决策层转变经济增长方式及调整经济结构的决心，希望中国经济摆脱对房地产市场的过度依赖。
因此，笔者认为，在房地产价格下跌的影响下，货币会自我收缩，货币增长速度仍将在低位徘徊，市场资金持续紧张。总之，2012年仍然需要关注风险。
1994年，市场资金紧张，高利贷现象出现，股市出现快速下跌，1994年8月份政府出台“三大救市政策”，股市暂时出现井喷，但全年下跌22%。
用老眼光看新问题。全流通之后，中国股市出现了巨大变化，尤其是股指期货市场出现后，中国出现进入了一个新时代，而大多数人仍然停留在过去的经验中。
例如，简单地将2300点的估值水平与1000点或1600点对比，而估值水平逐渐下移的现象却不多数投资者善意忽略。再如，对汇金公司买进股票的行为解读政策干预股市，并对此寄予过高的预期，显然，很多人对“政策市”仍然情有独钟，依然相信政府对市场的主导能力。
其实，类似的问题在2008年已经出现过，4000点以后，政府不断地出台托市政策，而股市一直跌到1600点，宽松货币政策出台后股市才止跌。
难以摆脱感情因素的支配。在投资界并不缺乏“聪明人”，但这些智商很高的人难以摆脱“屁股指挥脑袋”、“仓位决定态度”的困境，因此，他们难以成为真正超脱的“高人”。
2012年是否比2011年好?
冷静面对2012年的市场风险按照我的一贯分析逻辑，2012年的股市将面临比2011年更大的挑战。从历史对比看，如果说2011年对应历史上的1994年，那么，2012年应该和1995年类似。
经过1993、1994年的宏观调控之后，到1995年物价基本得到控制，经济实现“软着陆”，股市开始向好，尽管当年仍然下跌14%，但随后出现了连续两年的大牛市。那么，是否可以认为，2012年是黎明前的黑暗呢？
那么，是否可以认为，2012年是黎明前的黑暗呢？结论应该是否定的。理由主要有两个：其一，1995年的中国是相对封闭的经济体，现在的中国已经是高度融入全球化的经济体；其二，中国当前的经济结构比1995年恶化了很多，尤其是房地产市场对经济的影响巨大。
如果说1992年的经济过热出现了海南、北海等少数城市的房地产泡沫的话，今天的全国绝大多数城市都是当年的海南、北海！尤其是很多二、三线城市的住房及商业用房都严重过剩，按照目前的消化速度，部分中小城市的住房需要30年以上的时间才能出清！
需要注意的是，1996年和1997年的大牛市一方面是因为物价得到了控制，利率大幅度下调，更重要的是地方政府对股市的直接干预，股市的上涨在相当的程度上是当时的上海市政府和深圳市政府操纵的结果。显然，当前的股市已经难以发生当年的故事。
简言之，我们对于2012年的股市不能有过高的期待。对股市的分析还是要回到上市公司的盈利增长预期上来。笔者认为，决定未来上市公司盈利增长的最大的障碍是产能过剩问题，该问题至今没有得到投资界的高度重视。
产能过剩会将股市拖进熊途
在中国的经济体制下，中国地方政府的财政预算基本上没有什么硬约束，所有的地方政府都存在投资的冲动，每当出现一个盈利较好的产品或产业，大家一哄而上，于是，很快出现产能过剩。如何防范和约束地方政府的投资行为成为中央政府的中央工作。
在2000年前的中国经济循环中，因为难以解决投资的低水平重复建设，因此，总是出现产能过剩，企业经营效益也就难以保障，而且进一步连累银行，使银行信贷资产的不良率居高不下（在2000年前商业银行的信贷不良率超过30%）。产能过剩对于中国经济而言是一个体制性的问题，是由来已久的老问题。
2000年后，产能过剩问题似乎在中国消失了。无论是GDP的波动还是CPI的起伏，2000年后与2000年前都有十分明显的差异，2000年前的中国经济波动大，而2000年后的经济变动显著减少。出现这些现象的原因是中国经济出现了两个新的变化。
其一是中国加入全球化的浪潮，推动中国经济的工业化加速，使进出口快速增长；其二是房地产的快速扩张和城市基础设施投资快速推进。正是这两个因素的出现，使困扰中国经济的产能过剩问题得到很好解决。
理解房地产市场对理解过去10年中国经济的运行非常关键。房地产市场的繁荣不仅给诸多的工业产品创造了市场空间，而为大规模的基础设施建设积累了资金，没有房地产市场的繁荣就不会有过去10年中国经济的繁荣。
当然，如果没有未来的房地产市场难以繁荣，则中国经济的运行就会再次发生产能过剩的问题，而且，这次的产能过剩比历史上任何时候都严重！
要分析该问题，同样可以从历史上找到答案，但这里需要参考其他国家的历史。
自20世纪70年代布雷顿森林体系崩溃以后，全球诸多国家都出现了房地产泡沫现象，最典型的是80年代的日本和90年代的“亚洲四小龙”。
这些故事中的终点都是产能过剩。当这些国家的投资高速扩张必然导致生产能力的快速扩张，由于外部的环境发生变化或内部需求收缩，供给大于需求的矛盾出现，产品价格不断下跌，于是，企业倒闭，资产价格大幅度缩水。
如今，同样的故事出现在中国。在过去10年的房地产大牛市里，中国的钢铁、化工、有色金属、煤炭、水泥建材、工程机械等行业得到了长足的发展，形成巨大的生产能力。
从产能看，我国的钢铁、水泥、煤炭、有色金属（主要是铜）等的产量都已经达到或超过全球产量的一半。尤其是2009年和2010年的投资的快速扩张，现在到了产能释放期。
而需求并没有随着产出的增长而增长。首先，对外的出口需求增长乏力，前四个月只增长了6.9%，而过去的增长速度一直在20%以上。
其次，投资需求也开始减速。虽然房地产投资的统计数据还有20%多的增长，但笔者认为这个数据值得怀疑。因为从2011年第四季度后，每个月的房地产投资额已经大于房地产销售额约1000亿左右，开发商必须大幅度减少投资支出才能保持现金流不为负。2012年第一季度新房销售同比下降两成，而投资还在增长，在逻辑上是讲不通的。
笔者认为，假如笔者的判断正确，则2012年中国实体经济将面临巨大的产能过剩挑战（参见笔者2011年12月底的文章），高速增长所谓“中国奇迹”似乎又到了划上句号的时候了。
从笔者的研究结果看，房地产市场相当于货币政策的放大器。当房地产价格上升时，通过按揭贷款的人增加，居民的金融杠杆增加。同时，政府得到的土地出让金增加，基础设施投资增加，政府的金融杠杆亦随之增加。如果房地产价格下跌，则一切都反过来，缺钱会成为常态。在房地产价格下跌的状态下，即使政府出台货币政策刺激，效果都会非常有限。欧美国家当前的现象就是如此。
