货币与金融的逻辑（五）各种投资回报率比较与基准

货币与金融的逻辑（五）各种投资回报率比较与基准，债券，股票，房子，商品，农地
文 /  海宁 2011.11.23

    此文仅仅是个人兴趣，供各位有兴趣的参考。上文提到银行存款利率和国债利率，往往是无风险的，是整个社会平均投资回报率的参照标尺。有风险的参考利率有：银行平均贷款利率；上海银行间拆借利率SHIBOR；温州四百户民间借贷样本平均利率（此数据是国家机密，只发布个别月份的数据，不发表连续的统计数据）。
    我们知道，很多人投资无非是为了获得收益，或者获得保值，免于被通货膨胀抢劫。
历史上的投资收益故事：
过去40年美联储联邦基金利率平均值大约是6.5%，40年是12倍。
过去40年美国通货膨胀平均值大约是4.5%，40年是6倍左右（英国没有那么幸运，是11倍）。
过去40年，美国房价上涨了8倍。
过去40年，美国农用土地价格上涨了12倍以上，由于农地每年还有3% - 4%的租金，而且维护费用低，所以农地远远跑赢了通货膨胀和房价。
1. 1983年到1999年的美国股市超级大牛市，标普500指数17年涨近17倍，年平均复合增长率近18%，使得“投资股票不但保值，而且增值”的概念深入人心。1942年 - 1966年是上一轮股票大牛市；1971 - 1980则是黄金涨10倍，商品大牛市。
2. 2000年到2011年，商品大牛市。黄金年复合收益率都高达20%左右，10年涨了5倍，很多金矿公司的股票远远不止5倍。
3. 中国地产过去10年的年平均复合收益率，也在15% - 22%之间（十年累计涨幅就是4到7倍了），房子的出租收益率，从5%以上，下降到2%以下（有些小地方，出租会降低房子的价格，得不偿失，所以出租收益率接近于零）。这也就是为什么很多民间高利贷案子，其借贷开始于2002年到2004年（而且当初借贷利率一般小于20%），直到2008年和2011年才爆发。民间高利贷，并不是十恶不赦的事情。官方银行存款利息不够保值的情况下，民间借贷使得很多人的资金在过去十年起码能跑赢物价上涨速度。
4. 过去十年，猪肉均价大概从4快涨到11快，年复合增长率11%左右，投资收益如果不能达到11%（而且是复利，利滚利的情况下；每一次亏损需要日后双倍的盈利才能扳回来，所以避免亏损比盈利要重要一倍）。
    十年前，某中国农民卖掉10头猪，所得人民币存入银行，十年后连本带利取出，能买4头猪。
5. 据无从考证的说法，政客的可信度仅仅次于推销员。政客的眼泪和同情心不值钱，更跑不赢通货膨胀。

    市场还有一些收益率的参照基准。
    先锋债券指数基金（Vanguard Total Bond Market Index Fund）复合投资收益率年均6.87%,当然这与债券30年整体牛市有关。美国股票投资回报率，长期约为7%左右。

    我们不能用市场投资的优异者作比较，因为厉害的基金，熊市也能赚钱，最典型的就是西蒙斯的大奖章基金，2000年和2008年这种股灾年，收益率远远高于正常年份。作为参照系只能用“傻瓜式”的指数基金回报率去比较。
    就债券而言，先锋债券指数基金（Vanguard Total Bond Market Index Fund）过去25年的平均年回报率是6.87%左右，简单得说，过去25年1万本金变成了5万左右，同期美国物价涨幅不到2.5倍。债券收益率的参考标准，还有巴克莱的Barclays Aggregate Bond Fund。格罗斯的债券基金Total Return Fund则较大幅度跑赢上面两个基金,但也仅仅跑赢一个百分点左右（20年就是涨5倍和涨6倍的区别了）。
    为什么投资债券（而且是傻瓜式的整体债券市场）比能大幅跑赢通货膨胀呢？因为债券投资者分享了公司利润，或者说分享了社会投资收益率。
    先锋还有盯住标普500的股票指数基金，创立以来的35年，年平均收益率10%左右，1999年以前更高达14%，最近十年美国股票平均而言几乎没有涨，才被拉低到了10%左右。这些指数基金的管理费用极低。先锋公司管理的资产，高达1.6万亿美元。富达投资（Fidelity Investments）则管理了近3万多亿美元的资产。



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先锋（Vanguard）500指数基金概况
　　创立于1975年的先锋500指数基金是全世界最早的指数化共同基金，也是全世界最大的单个基金。先锋基金集团（Vanguard Group）是世界第二大基金管理人，到2006年底，旗下183只基金，管理资产1.1万亿美元，“基民”2200万，雇员1.2万人，管理费率平均 0.21%，不收申购费和赎回费，是全世界费率最低的基金管理人。先锋基金集团最具特色之处就在于，它不是corporate公司制，而是mutual合作制企业，即全体基金投资人共同拥有的基金管理企业。换句话说，如果该企业所提取的管理费收入减运营管理总成本有盈余，那么全体先锋基金“基民”共同分享这些利润，可以说这是一支真正的共同基金。创始人约翰.博格被同行尊称为圣杰克，得到了很多荣誉，就是因为他所创办的先锋集团最就具fiduciary精神。

　　20世纪70年代，美国经济出现滞胀，凯恩斯主义的各种政策工具，均被使用到了边际效应为零的尴尬边界。面对推也推不动的实体经济，资产管理业界的感觉更加无助。证券市场的功能效率，不仅体现在宏观方面，更体现在微观的效率报酬。积极管理的投资基金经理们，一向都是积极研究积极关注甚至尽力参与被投资公司的经营发展。基金经理当然不是通过关停并转的直接命令实现上市公司的优胜劣汰，他们通过自己的研究发现优质公司，避开劣质公司，并通过投资业绩和投资理念带动更多的投资。被投资公司的杰出表现，不仅给积极的投资基金带来较高的收益率，也给基金经理带来成就感。所以在七十年代，美国基金经理们感觉到前所未有的困惑。资产管理业的收益率，积极进取也好，稳健保守也罢，很难再有多高的业绩。理性预期理论和有效市场假说也在这个时期成型，指数基金的早期试验也在这个时期开始。

　　指数基金出现的充分条件——有效指数

　　证券市场的定价效率当然是指数基金出现的必要条件，但不是充分条件。没有一个准确的指标，标明定价效率达到X，指数基金就会自然出现。指数基金出现的充分条件，是有效指数，即客观反映标的、且不容易被操纵的指数。有效指数可以反映宏观的市场功能效率，宏观的经济增长更容易测算。宽基的指数基金，把宏观指标微观化：基金的风险就是系统的风险，市场的功能效率就是基金的效率。即使在某些点上的投资始终是无效的，即使所有投资在短期内是无效的，但是，就整体投资而言，就长期投资而言，投资是有效的。以市场功能和市场有效这些制度性的信念，替代个人的判断，就能够在经济增速趋缓的时候，减少积极管理的投资人的挫败感。

　　宏观地看，新型金融工具的出现是个自然而然的过程；微观地看，每一种新产品都来自偶然或历尽艰难。1971年，维斯法哥银行（Wells Fargo），即巴克莱环球投资管理公司（BGI）之前身，创建了一只面向机构投资人的指数型产品，一只与纽交所结构相同的基金，但是很快失败。在 70年代管理一只指数基金，要平衡一个数百种股票的组合和每日进进出出的投资现金流，还没有功能强大的计算机程序，再加上固定比例的交易佣金和高达8％的销售折扣，以及6％的管理费率，早期指数基金的失败是自然的，所以先锋500的成功才像个奇迹。

　　博格早年毕业于普林斯顿大学，毕业论文的主题是作为新兴行业的共同基金。毫无从业经验的博格提出了三条建议：

　　1、共同基金要清楚地陈述投资目标；
　　2、要降低销售佣金和管理费用；
　　3、不要承诺高出市场平均水平的业绩。
　　更加难得的是，这三条也是博格和先锋基金后来一直竭力奉行的管理准则。博格毕业后即进入惠灵顿投资公司，该公司最早由沃尔特.摩根（Walter L. Morgan）于1928年创办，投资风格一贯稳健保守，注重本金安全和稳定的现金分红。七十年代初，博格试图改变该基金的风格，采用了冒进式的“积极管理”策略，基金惨遭重创，博格本人几乎被逐出资产管理业。博格痛定思痛，归依保守传统，从此开始竭力倡导和推广指数基金。先锋500作为第一只指数基金，经过了相当长时间的艰难挣扎，终于获得今天的成功，应该说博格的各种荣誉称号实至名归。

　　先锋500是1975年被批准设立的第一只开放式指数基金，直到1976年8月31日才募集到1140万美元宣告正式成立，比预计的1.5亿美元和 5000万的底线都差很多。到了80年代，指数基金仍很寂寞。费里在《指数基金》中回忆道，当时的大基金公司对指数基金不屑一顾，如果客户问到指数基金，应该回答，“平均收益是给普通投资者的，我们认为我们的客户并不普通。”维斯法哥1984年创建的S&P500指数基金――公共马车（Stagecoach），仍以失败告终。定价效率只是指数基金成功的基础，不是影响指数基金发展的关键因素。

　　20世纪80年代，至少还有过9只由不同公司创建的指数基金，至今仍然存在的只有包括先锋500在内的4只。到1990年，先锋500已经有了15年的成功经验，并且显示了指数型基金投资的优势，成为众多基金模仿的对象，“以市场平均价格买入股票”成为一种可以被接受的投资策略。

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美国富达投资（Fidelity Investments）集团简介
　　富达投资集团成立于1946年，其创始人是爱德华 C. 约翰逊二世，总部设在美国波士顿。公司成立的最初承诺为：每天更加勤奋+更加机敏的工作，帮助小额投资者达到他们的目标。经过半个多世纪的发展，富达集团积累了丰富的投资管理经验，能够为客户提供便捷、专业的服务，而其规模也迅速扩大，已经由纯粹的共同基金公司发展成为一个多元化的金融服务公司，向客户提供包括基金管理、信托以及全球经纪服务在内的全面服务。它是推出"货币市场共同基金帐户"的第一家基金管理公司。
　　富达投资集团的分支机构遍布全球15个国家和地区。目前为全球1200多万位投资者管理的资产高达1万亿美元，占美国共同基金总额的1/8，倍受投资者和基金市场的关注。
　　富达投资集团注重"自下而上"的选股策略，善于发掘股价被低估或者股价落后于市场涨幅、具有长期投资潜力的公司的股票，因此其基金经理的作用非常重要，而且富达集团也拥有许多世界知名的基金经理，彼得·林奇就是其中最为出名的一个，他管理麦哲伦基金的十三年里，年平均收益率为29%，而同期标准普尔 500指数的涨幅平均只为14%。此后富达集团也出现了许多杰出的基金管理经理，1998年，它有4名基金经理人的表现列于最佳基金经理的前20名。