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在经历了长达十年的杠杆化过程后，毋庸置疑，中国经济已经进入了去杠杆的周期。今年以来的种种迹象显示，在经济大致企稳时，决策层加强风险管控的决心不容小觑。在6月，监管层顺势发动了一场“钱荒”，提示银行业注重流动性风险；至11月，银监会加强同业业务治理，压缩“影子银行”的生存空间。
央行发布的社会融资规模数据，清晰地展示了金融业去杠杆的成果。进入四季度后，因年内守住7.5%的GDP增长“下限”已成定局，社会融资规模明显收缩。10月份社会融资规模为8564亿元，比去年同期少4342亿元。其中，信托贷款增加404亿元，同比少增1040亿元；未贴现的银行承兑汇票减少398亿元，同比少增1127亿元——在表内业务同比微增的同时，这些传统意义上被认为是“影子银行”的业务大幅下滑，显示国内融资环境正在趋紧。 融资环境的趋紧推高了市场利率中枢。从10月下旬开始，短端SHIBOR利率持续走高；受此影响，对利率反应灵敏的国债市场，几近遭遇崩盘式下跌。10月迄今，新上市的国债期货主力合约TF1312从94.462下跌至90.94；与此同时，债券发行一级市场再度出现中标利率跳涨、发行人推迟或变更发债计划的现象。 若只是在短期，金融业去杠杆一时还难以传导至实体经济，推动经济结构的调整。但随着改革的深化，金融业去杠杆对实体经济的冲击很难避免——或者说，这正是决策层所希望达到的目的。从更广义的范围考察，治理地方债、化解产能过剩与金融业去杠杆，都是新时期经济去杠杆的组成部分。决策层希望通过三管齐下，为中国经济的资产负债表减负。 经济去杠杆的深化将对资产价格产生深远的影响，配合上其他方面的因素，国内房地产价格还能坚持多久，可称得上是影响未来中国经济走势的关键命题。除了经济去杠杆——这将削弱房地产泡沫的货币基础，其余包括人口结构变化、房地产市场化调控，以及住房供给的结构性失衡等诸多因素，都将对房价进一步上涨构成压力。 货币因素对房地产市场的冲击，从美国房地产市场的崩溃可略见一斑。日前，前高盛主管、BBC总裁Gavyn Davies在英国《金融时报》撰文，分析了中国流动性趋紧与房地产泡沫之间的冲突。他援引美国房地产市场崩溃的教训指出，在泡沫破灭前的几年，美联储一直在逐渐收紧政策，最后银行部门承担了灾难性的后果。他不无忧虑的指出，虽然对比2005－2008年的美国当局，中国政府可用的手段更多。但不管怎么说，中国希望避免如此大规模信贷崩溃，然后经济出现硬着陆，还是相当困难的。 Davies指出的问题值得我们关注。适度收紧的货币政策从长期看，有可能刺破房地产泡沫，并带来经济衰退的风险——这是各方最不愿意看到的，即使是希望挤掉泡沫的决策层，应当也不乐见房地产将中国经济拖下水。不过，换个角度来看，在中国经济转型的背景下，收紧房地产政策是非常有必要的，过去，房地产占用了中国太多的经济资源，今后要摆脱这种局面，就必须在金融政策上有所体现。经济去杠杆虽有可能挑破泡沫，但从整体经济角度考察，这种适度紧缩是必须的。 关于紧缩政策与房地产泡沫的矛盾，实际上提醒决策层要注意掌控经济去杠杆的平衡。一方面，中国的房地产泡沫还没有达到当初日本的程度，仍然存在着较大的“刚需”，尤其是一线城市；另一方面，紧缩政策也不应过度，以防止泡沫破灭，经济骤然大起大落，构成系统性风险。在发展中解决问题，在平衡中化解矛盾，当成为中国政府推动经济去杠杆、应对房地产泡沫的良策。 最终分析结论（Final Analysis Conclusion）： 中国经济转型需要在金融政策上去杠杆，而决策层则要警惕过度的去杠杆政策刺破资产泡沫。对中国来说，经济去杠杆需要注重政策平衡性。 |
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