为什么大面积违约并没有发生？

过去一年内，国内中小企业私募债乃至整个信贷系统的危机频频发生，监管层面也一直在强调要“选择性打破刚兑”。然而，除了已经确定违约的超日债和12津天联，很多债券和信托似乎都能在最后关头找到出钱兑付的人。那么刚性兑付什么时候才会彻底被打破？

近来，监管层不止一次强调，银行业对部分地区部分行业的风险在扩散，不良贷款率在走高。但是银行股似乎反其道而行之，全段时间突然迎来久违的大涨。有分析人士认为，市场大涨或许是已经意识到了央行正在布局兜底。

美银美林曾在今年年初就表示，中诚信托当时几近违约的诚至金开1号将会违约。但这一幕最终并没有到来。如今，美银解释中国为何现在还没有大规模爆发违约的原因如下：

• 很好理解，地方政府不想看到违约的发生，所以要极力地避免违约。考虑到地方政府所掌握的资源丰富、对金融机构的影响力巨大，能够成功避免违约并不是什么令人惊讶的事情。然而，中央政府心里是有数的，可以故意放任一些违约的发生，以提醒投资者注意其中的风险，更好地优化资源配置，解决道德风险。

• 为了适应5、6月以来的坏账展期等问题，央行看上去似乎放宽了货币政策，但实则没有放宽。这对金融市场造成了很大的困惑。我们认为，这是政治原因造成的。

美银认为，新一届政府目前的首要任务就是打击腐败，要达到目标，必须要有一个稳定的经济和金融环境作为支持。所以才需要达到“7.5%的GDP增长目标”，避免违约，防止系统性金融危机。

另外，反对奢侈风气已经使得一些部门遭受了打击，这是政府的忍痛“放血”，所以，信托产品和债券市场的违约“放血”相应的可能就有所延迟了。

此外，瑞信也将信托基金集中偿付的时间点预期由2014年中期推迟到了2015年初期。瑞信给出的主要原因是银行贷款展期、地方政府救助以及资产管理公司并购盛行。但是值得注意的是，既然有了一次展期，就很容易有第二次展期。当违约时间并不取决于经济因素的时候，预测就会变得很困难。

美银美林还表示：

• 虽然目前为止信贷问题已经造成了明显的压力，但是信托产业还没有出现正式的违约案例。参照下图来看，基于我们整理的57份案例，我们估计其中有四分之一都用信托公司自己的资本弥补了损失；20%是由第三方救助的；10%已经展期，变成了新的产品或者延长到期兑付日；剩下45%左右都是由信托参与方来解决兑付问题，美银推算，这其中有很大一部分都面临展期或者救助。

下图显示信托行业潜在违约产品所涉及的行业分布：

• 中国信托行业的问题非常明显，就是抵押链的透明度太低、结构不稳定（长期项目使用短期融资）。而且，这些信贷问题并不会自行消失，而是在等待央行何时行动的过程中，从一个问题转化成了另一个问题。

美银美林还提到：

• 这也就是说，风险已经急速分流给了不那么有经验的散户投资者层面，通常是通过新的信托基金产品来实现。这样一来，由于散户投资者叫银行和金融机构更容易发生恐慌，所以未来发生信贷挤兑的风险也就会越来越大。

• 因此，到了违约不可避免地发生的时候，由于缓冲的力度降低，金融系统遭受的冲击可能会比想象中更严重。

美银美林提醒，要警惕那些显现出投资者和金融机构厌恶风险的信号，如果出现这种信号，可能意味着即使央行不收紧货币政策、影子银行不出现挤兑，银行间市场利率也会激增。