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策略剖析 黑色金属最大的不确定性在两个方面：环保预期下钢厂的减产力度和国家刺激政策下的需求增加情况。这使得作为成品的螺纹钢的走势相对动荡，大概率在 2400/2560 之间维持震荡，这一过程中对原料需求会有所下降，加之焦煤和铁矿石市场本身供给过剩，价格下行压力较大，这会使得焦煤焦炭和铁矿石的走势大幅弱于螺纹钢。 主要观点 1、 房地产新开工面积降低，下游需求并未明显改善 2、 需求低迷叠加供给收缩，螺纹钢短期走势震荡 3、 四大矿山二季度产能释放，铁矿石走势偏空 4、 焦煤焦炭短期难以出现补库需求，后续走势偏空 一、行情回顾 图 1:焦煤主力连续 K 线图图 2:焦炭主力连续 K 线图  图 3:铁矿石主力连续 K 线图图 4:螺纹钢主力连续 K 线图  整个黑色金属产业链在进入 2015 年后延续了弱势下行走势，进入 2 月份后一度企稳反弹，焦煤焦炭分别由最低的 715 元/吨和 1015 元/吨，最高反弹至 744 元/吨和 1045 元/吨，铁矿石也一度反弹迫近 500 元/吨，而螺纹钢则呈现出宽幅震荡的走势，且相对于原材料表现出相对抗跌的走势。3 月中旬螺纹钢生产的原料端开始新一轮的下跌，而作为终端产品的螺纹钢则表现出一定的抗跌性。 在这一波下跌中，市场最大的分歧在于两个方面：环保预期下钢厂的减产力度和国家刺激政策下的需求增加情况。今年号称“史上最严”环保法开始正式实行，由于市场对于其执行力度保持疑问，因此钢材市场的反应并不乐观，认为钢铁产能过剩的压力依旧会持续，加之房地产开工数据大幅下降，钢材价格大幅走低。随着山东等地对不符合相关要求的钢厂进行停产整改，市场开始关注钢厂减产下的供给缩减问题；此外，随着天气转暖，市场开始预期螺纹钢市场需求会趋于好转，螺纹钢价格出现一定的回升。 而焦煤焦炭和铁矿石的核心问题依旧在于供给的相对过剩。年后焦煤焦炭价格持续走低，部分企业开始降价促销，我们认为原料端供过于求的情况短期难以改变，价格下行压力较大，此外，由于螺纹钢有限产预期的支撑，利空原料利多螺纹，这会使得焦煤焦炭和铁矿石的走势大幅弱于螺纹钢。 二、产业链策略分析 (一)房地产新开工面积降低，下游需求并未明显改善 钢材主要用于房地产和基础建设领域，而由于螺纹钢独特的性能，其主要用于房地产领域。从我们追踪的数据来看，房地产市场远未见底，短期内需求下滑态势难以逆转。 2 月国房景气指数为 93.77，处于历史低位，并且未见有扭转趋势。地产相关数据也显示房地产低迷的情况没有改善的迹象。从价格指数来看，样本住宅百城平均价格为 10,539.00 元，环比减少 0.24%，同比减少 3.84%，不论从同比还是环比数据来看，价格都是处于下跌趋势中，这侧面反映出房地产市场需求不振，房屋价格有松动迹象。2 月新开工面积累计 13,743.52 万平方米，同比减少 17.7%，从 14 年 2 月份开始，已经连续减少 12 个月，日渐减少的新开工面积，势必造成原材料的需求减少。从直接的销售数据来看，2 月商品房销售面积累计 8,763.89万平方米，同比减少 16.30%，作为新开工面积的先行指标，我们认为未来一段时间房地产的开工状况依旧不乐观，对钢材市场需求改善的预期短期难以兑现。 图 5:钢材下游需求分布情况图 6:国房景气指数  图 7:百城住宅价格指数图 8:商品房销售面积  图 9:房地产开工情况  (二)需求低迷叠加供给收缩，螺纹钢短期走势震荡 2 月份钢材产量累计值为 16,806.90 万吨，同比增加 2.1%，在需求端房地产业不景气的现状下，产量不减反增，我们可以看到明显的一个后果就是年后钢材库存高企。截止 3 月 20 日，全国钢厂库存上升为 1563.53 万吨，处于历史高位，其中螺纹钢社会库存 774.14 万吨。 从具体销售情况来看，现货市场的需求并不乐观。重点企业带肋钢筋的销售数据显示，1 月份累计销售 871.29万吨，同比减少 9.96%，有继续减少的趋势，3 月 20 日上海线螺采购量为 15,456.00 吨，比之前有所回升，采购量回升的原因在于春节后天气转暖，各地陆续复工，但是与去年同期相比仍然大幅减少。 从去年 11 月份开始，出口成为钢材需求增长的主要方面，而 2 月钢材累计出口 1808 万吨，同比增加 56.4%，增长迅速；由于全球钢铁行业处于普遍的产能过剩的状态，中国持续增长的出口抢占了国际钢铁市场，引起国外钢企的不满，各国纷纷采取反倾销措施来应对。近期，伊朗对进口钢材征收 10~20%反倾销税，欧美不满中国钢铁出口令，启动新一轮保护措施，印度接连对中国冷轧、热轧不锈钢产品发起反倾销调查，韩国也有可能对中国H 型钢材征收反倾销关税，种种政策均对我国钢材出口形成压力，因此，我们认为钢材出口高速增长的局面可能难以持续。 环保预期下，部分钢厂的确出现了被动停产，这可以从不断走低的高炉开工率数据得到印证。市场开始担忧螺纹钢的供给收缩问题，这使得螺纹钢表现出相对的抗跌性。基于对需求下行的担忧，我们中长期继续看空螺纹钢，但短期内环保减产预期较强，可以尝试在 2400/2560 之间尝试震荡操作。 图 10:钢材产量图 11:钢材社会库存  图 12:重点企业带肋钢筋销售量图 13:上海线螺采购量  图 14:钢材出口数量图 15:高炉开工率  (三)四大矿山二季度产能释放，铁矿石走势偏空 2015 年铁矿石供给压力依旧巨大，根据四大矿山 2014 年的公告，2015 年四大矿山的铁矿石增量为 0.78 亿吨，即便考虑到其他国家铁矿石供给出现一定程度的减少，供给压力依旧巨大，而且这部分铁矿石属于优质矿，开采成本较低，四大矿山在现有价格下依旧能够维持盈利，这部分铁矿石正在逐步抢占高成本铁矿石的市场，低成本外国矿对国内矿的替代将持续下去。由于二季度是产能集中释放的时期，这使得铁矿石近月合约面临较大的压力。  进口方面，2 月铁矿砂及其精矿进口量为 6,794.22 万吨，同比减少 8.14%，但进口量仍旧处于较高水平。而国内铁矿石原矿产量 2 月为 8,330.43 万吨，同比减少 5.8%，在原矿产量的下降与进口量下降情况下，铁矿石的需求没有明显的增长，2 月国内生铁产量累计 11,869.80 万吨，同比无变化。 在铁矿石进口减少的情况下，我们看到的是港口库存的不断回升，截止2015 年 3 月 20 日，铁矿石港口库存9919 万吨，再次迫近 1 亿吨的关口，其中澳洲矿和巴西矿分别为 5112 万吨和 1699 万吨。这反映出铁矿石需求的疲软：虽然进口减少，但下游钢厂拿货意愿缩减更为明显。近期环保压力下高炉开工率下降，这使得钢厂对铁矿石原料的实物需求降低，而从现货贸易的角度来看，由于铁矿石价格持续下跌，大量采购会导致较大的存货减值，因此钢厂的策略多是维持在低库存的状态，短期难以出现补库的需求；因此我们继续看空铁矿石。 但是需要注意铁矿石的远期减产预期，由于此前 FMG 董事长呼吁澳大利亚应该带头减产以拉高铁矿石价格，市场担心未来铁矿石可能出现供应的缩减。由于铁矿石价格不断走低，大量非主流矿逐步退出市场，这使得四大矿山的集中度进一步提高，未来四大矿山有能力掌控铁矿石市场的供应。虽然这种联合限产的可执行性较低，但是我们认为这种预期会使得远月合约走势较强。 铁矿石价格继续下跌，3 月 26 日最新普氏铁矿石价格指数降至 54 美元/干吨，并且未见到有止跌的迹象。因此我们建议逢高做空近月合约，目标价位在 50 美元/干吨，换算成连铁大概在 370/380 元/吨。 图 16:铁矿石进口量图 17:国内铁矿石产量  图 18:生铁产量图 19:粗钢产量  图 20:铁矿石港口库存图 21:铁矿石普氏价格指数 (四)焦煤焦炭短期难以出现补库需求，后续走势偏空 从炼焦煤港口库存变动来看，焦煤的需求没有明显提升。3 月份港口焦煤库存并未延续下跌趋势，而是较之前有所回升，但是经历了前期的去港口库存，目前港口库存处于历史低位。国内样本钢厂及独立焦化厂库存从年初开始就持续下降，3 月份以来更是下降至 1000 万吨以下；此外，焦化厂的开工率也出现明显下降。 焦炭 2 月份产量为 3,592.10 万吨，同比减少 5.9%。焦炭出口在近期有所回升，二月出口 56.31 万吨，同比小幅增加，但较 1 月环比大幅回落，目前焦炭的主要消费还是集中于国内的钢铁产业。 我们前面分析中提到了近期钢厂在环保压力下的限产停产情况，高炉开工率的下降连带着降低了对上游原材料的需求。产地方面，山西煤炭库存一直处于高位，而焦炭港口库存较 2 月份有所上升；此外，钢厂也一直未有明显补库需求，库存可用天数显示为持续回升，我们认为未来焦炭的去库存压力较大，而焦煤焦炭持续的下跌也使得钢厂补库较为谨慎，后市走势依旧偏空。 图 22:炼焦煤港口库存图 23:国内样本钢厂及独立焦化厂炼焦煤总库存 图 24:焦化厂开工率图 25:焦炭当月产量 图 26:焦炭当月出口量图 27:山西煤炭库存 图 28:天津港焦炭库存图 29:国内大中型钢厂焦炭平均库存可用天数(天) 三、操作建议 (一)单边 1、 二季度铁矿石新增产能将逐步释放，建议继续做空铁矿石。 2、 环保减产预期下，短期难以出现补库需求，建议焦煤焦炭逢高布局空单 3、 螺纹钢供给缩减预期使得螺纹钢相对抗跌，而需求缩减及原材料下跌使得螺纹钢下行压力较大，我们认为螺纹钢在 2400/2560 之间保持震荡思路参与。 (二)套利 1、 基于对铁矿石二季度产能释放的担忧和远期供应缩减的预期，我们认为可以尝试卖近月买远月铁矿的套利； 2、 环保预期利空原料，利多产成品，我们认为可以尝试卖铁矿买螺纹的套利。 国都期货研发中心廖鹏程 (责任编辑：DF141) |
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