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发现医药股涨到这个份上，福安药业值得关注，把去年初的长文发上来，大家参考参考 ·（一）公司概述 ·福安药业，全称福安药业（集团）股份有限公司，注册地址：重庆市长寿区化南一路1号，法定代表人汪天祥，2011年3月22日创业板上市。目前总股本1.73亿股，流通股0.48亿股。 ·公司属医药制造业，从事抗生素原料药及制剂的研发、生产和销售。 ·（二）发展历程 ·公司成立于2004年，以抗生素为主业，逐步发国内氨曲南抗生素的龙头企业，多年位居行业市场占有率第一。 ·2009年公司整体变更为股份公司，并于2011年3月在创业板上市。 ·2009 年公司收购重庆生物制品100%和庆余堂制药75.30%；2011年再度收购广安凯特和湖北人民制药；打通了抗生素全产业链，同时也收获了一些专科品种。 ·自2008年起积极向专科药转型，经过多年研发，2014年将迎来多款重磅产品的上市潮。 ·（三）股权结构  查看原图·（四）收入和利润分析 ·目前公司是国内抗生素的龙头企业之一，氨曲南原料药及制剂为公司核心产品。主要产品氨曲南、替卡西林钠、磺苄西林钠。原料药产销量均位居行业第一位，氨曲南制剂产销量位居行业第二位。 ·公司收入和净利润主要来源于抗生素原料药及制剂：2012年度，二者分别占公司收入的42.11%、49.51%，利润的40%、53.99%，两者合计占公司营业收入、利润的91.62%、93.99%。 ·受2011年史上最严“限抗令”影响，公司抗生素业务量价齐跌，给公司业绩造成极大压力。2012年，公司收入42001.73亿元，同比增长17%，净利润8850.5亿元，同比下降7.07%。2013年收入为 35777.96 万元，下降14.82%，净利润3748.38 万元，同比下降57.65%。净利润连续3年下降。 ·2012 年公司抗生素制剂收入2.04 亿元，虽然较2011 年上升4%，但这已是连续第三年增长率呈现下跌趋势。抗生素原料药收入1.74 亿元，上升20%，在2011年大幅下降之后出现的反弹。2013年两块业务收入和毛利继续大幅下降。半年报显示收入分别下降16.3%和21.16%，合计收入下降19.55%。 毛利率则自2011年起，持续下降。  查看原图·分子公司看：2012年5个子公司合计贡献净利润3096万元，占比35%。合计增长29.5%。其中庆余堂制药净利润规模较大，增长也快。看来公司通过收购拓展产业链和布局专科药，避免抗生素行业政策风险开始起到积极作用。 ·分地区看：公司产品主要在国内销售，占98%；华东地区占34%；华南区占17%，西南区占22%；基本与区域医药市场一致。  查看原图·（四）正向特色专科药转型的研发型企业。 ·1.成功的研发策略 ·公司核心管理层研发出身、极具市场嗅觉，早年就意识到了抗生素行业的潜在政策风险。2008年开始，积极向特色专科药转型：一方面收购庆余堂等企业，拓展产业链，获取了一些专科药品种；另一方面，也是最重要的，公司较早意识到了国外高端专利药到期带来的仿制药商机，抢先申报了大批高端仿制药。 ·从仿制药申报的时间上看，基本和国内一流的仿制药企：恒瑞、齐鲁、正大天晴在同一个起跑线上。 ·公司在选产品眼光独到，研发策略也很成功：1.没有能力做创新，就做仿制药；3.仿制上，利用先发优势，先“抢位”，申报了一大批仿制药；2.对国际一线的重磅品种，抢不到首仿，就做跟仿，但争取研发（审批）进度靠前（进前3）；3. 选择一些国内巨头当时无暇兼顾的领域，争取首仿。 ·从实际效果看，公司研发投入绝对额仅2000多万，但却撬动了60多个在研仿制药。  查看原图·2. 在研产品储备丰富 ·目前，公司在研产品涵盖抗感染、抗肿瘤、心脑血管、精神系统等多个领域，进入审评及审批阶段的药物共64中，其中仿制药约50种。 ·药监局数据显示，截止2013年药品审批量第10位，在研产品数量为71个。在研发品种上，公司在国内药企中占有一席之地。  查看原图·3.多个重磅品种即将上市 ·2014 年开始，公司多年的研发就开始陆续开花结果，30多个仿制药申请生产，多款重磅仿制药，未来1、2年内将陆续获批。伊马替尼（慢性髓性白血病治疗金标准，全球47 亿美金销售额，预计国内前三）、托伐普坦（革命性的利尿剂，预计国内3.1 类首仿）、奈必洛尔（最新一代β受体阻滞剂，全球销售10 亿美金，预计国内3.1 类首仿）。今年下半年将大概率陆续获批。公司即将转型为有一定市场竞争力的特色专科药企业。  查看原图·（六）行业排名分析 ·选取的5家原主营抗生素原料药和制剂公司，受限抗令打击，经营都比较惨淡，公司指标排名居中。 ·但公司看点在于早年布局了大批仿制药，随着新药上市，有望逐步摆脱抗生素影响，和莱美药业一样，转型为专科药企。  查看原图·董事长汪天祥：男，58岁，大专以下学历。历任重庆生物董事长，重庆福安药业有限公司董事长。持股 6152.32万股， 年薪45.50万元。 ·董事、总经理蒋晨：男，40岁，华东理工大学化学制药本科。历任四川抗菌素研究所助理研究员，成都英创医药合成部副总经理。两次获得“成都市科技之星” “重庆市中小企业贡献奖”，先后主持开发多个新药产品。 持股800万股， 45.59万元。 ·董事、副总经理黄涛：男，42岁，大学学历。历任重庆生物销售经理、副总经理、庆余堂制药总经理。持股 535.71，年薪 21.25万元。 ·董事、董秘汤沁：男，44岁，大学学历。曾任重庆天宇实业发展有限公司副总经理。年薪 19.65万元。 三、财务分析  查看原图·（一）成长能力——2014年迎业绩拐点 ·公司主营业务为抗生素原料及制剂，主导产品为氨曲南，由于抗菌作用显著、耐药性低，临床上得到广泛应用，市场规模从2006年的5.55亿增至2009的45.82亿，复合增长率102.11%。2011年前公司氨曲南国内市场占有率近50%，占收入比重约60%，带动业绩突飞猛进： 2007-2010年，公司收入增长3.5倍，利润增长24倍，复合增长达到70%和190%。  查看原图·2011年国家出台了《抗菌药物临床应用管理办法》，被称为史上最严“限抗令”，公司主导产品氨曲南由“非限制使用级”提升为“特殊使用级”品种，使其在临床的使用大幅下降，同时国家又新批了一些氨曲南制剂厂家，进一步加剧了市场竞争，氨曲南原料和制剂量价齐跌。主导产品的萎靡严重拖累了公司整体业绩，公司收入从2010年的4.64亿，下滑到2013年的3.58亿；净利润从2010年巅峰时的1.23亿，下降到2013年的0.37亿元，连续三年持续下降。 ·2014年，公司将迎业绩拐点： ·1.抗生素行业经过三年调整，负面影响已充分释放，从公司2013年净利润下降57%，仅3700万元来看，作为行业龙头公司抗生素业务整体不盈利（利息和补助都有3000万以上），氨曲南应该是大幅亏损的。2013年三季度公司收入降幅22%，但年度预告是下降14.8%，四季度已经实现正增长，增幅在8%左右。 ·2.公司在2012年获批了磺苄西林钠等几个新抗生素，为非限制级，限抗令后使用量持续上升，逐步贡献收入。截止2013年3季度，氨曲南占公司收入比重已经下降至29.86%。 ·3.最重要的是多个在研重磅仿制药预计陆续上市，2014年将是公司向专科药企业转型的元年，公司长期发展预期和动力会出现根本性的变化。 ·（二）盈利能力 ·公司盈利能力随着抗生素（氨曲南）的兴衰坐了过山车：2011年限抗令的实施就是分水岭，之前是毛利率营业利润净利润率持续上升，之后是持续下降。原料药和制剂基本同步。 ·2013年三季报，公司营业利润率仅12%，净利率10.9%，创出2008年以来新低；而期间费用率却大幅上升，达到19%，创出历史新高。 $  查看原图·分解期间费用率来看，公司销售费用率基本维持在4%左右，在医药行业算极低水平，这个和产品为抗生素原料和制剂的销售渠道有关（面向药企并不像专科药一样直接面对医院甚至医生）。管理费用率在10%水平。财务费用率由于巨额超募资金影响（尚余近10亿，利息收入在3000万以上）为负。 ·2012-2013年管理费用上升：2011年先后收购了3家子公司，合并报表所致，研发投入（比率）增长（2013年中达到7.2%）；销售费用率上升：公司在2012年开始组建专科药销售队伍。 ·**从分项费用率，也可以看出，2013年营业利润率12.21%，如果扣除财务费用率-7.21%，仅为5%。也就是说目前价格，公司抗生素业务基本不赚钱了，毛利更低的原料药应该是大幅亏损的。从这个角度也可以说明抗生素基本触底了。  查看原图·（三）运营能力 ·公司运营能力还算可以，存货周转率和应收账款都处于较好水平。截止2013年半年报，应收账款绝对值5138.06元，一年以内的占94.7%。虽然遭受限抗令后产品量价齐跌，公司存货周转率有小幅下降，但变化不大，库存商品并未出现大幅挤压的现象。 查看原图·（四）偿债能力 ·得益于上市募集了近14亿资金，目前账面现金有9.1亿，公司偿债能力良好。2013年3季度，公司短期借款1.2亿，偿债能力下降。 ·最大的看点是：公司目前尚有账面现金9.1亿元，负债只有1.2亿的短期借款，无长期借款等其它有息负债项目。充足的现金为公司抵御行业寒冬，开展新药研发和市场拓展，以及潜在的对外并购提供了资金支持。 ·行业分析 ·（一）专利药物集中到期，仿制药迎新契机 ·2011 到2015 年全球专利药到期进入高峰期，专利到期的药物全球销售额2550 亿美元，覆盖了心脑血管管、癌症、糖尿病、艾滋病等多个领域。IMS 预测2011 年-2015 年5 年内仿制药将以10%-15%的速度增长，远高于全球药品市场的增长率，是专利药增速的2 倍有余。，仿制药在全球市场中的比重从2005 年的20%，提高到2010 年的27%左右，预计2015 年将达到40%，届时非专利药支出将会达到4000-4300 亿美元。 ·（二）医保政策改革，药品降价是趋势，仿制药受青睐 ·1. 医保支付压力加大 ·在国内医保基本全覆盖后，保障力度的提升会导致支付压力增大，对财政支出提出较大挑战。 ·覆盖人数：2010年我国医保人数12.6亿，2015年将覆盖13.2亿； ·支付比例：社会支出和政府支出占比逐步提升， 2010年个人支出比重仅占36%。 ·基本实现全覆盖，财政支付比例提高，目前医疗财政支出和医保结存率已逐年下降，医保的支付压力越来越大。 ·2. 药物降价是趋势，仿制药受青睐 ·医保覆盖后，政府作为医药市场上最终买家和规则制定者，兼做运动员和裁判员双重角色，在医保支付压力加大下，有足够的动力和能力去降低药品价格。从最近安徽（示范省）和广东（最大市场）基药招标，药品价格下降压力很大，低价中标现象非常普遍。外资药迫于价格压力弃标，国内高端仿制药受益；之前享受高价待遇的仿制药也遭到竞争对手低价竞争，失去原有的市场。 ·3.长期看总额预付制和统一医保支付，将进一步利好国产仿制药，并加剧仿制药之间的价格竞争 ·医保支付方式的改革和药品定价模式的改革，是深刻影响医药行业未来几年增速和竞争格局的两项重大政策：二者将减轻医保支付压力，对行业整体增速起下拉放缓作用，但对内资药龙头却越来越有利。预计医药行业增长将呈现“总量增长受控（整体增速不高）、用药结构调整（不乏高增长的品种和公司）的中长期态势，外资药份额总体下降，内资药份额总体上升 ·医保支付方式的改革主要体现为总额预付制（以医院为单位分配医保资金，结余自用，超支公担）调动医院执行总控的积极性，并有效刺激医院使用性价比高的国产仿制药来提高价格高昂的进口药，进口替代效应明显。 ·药品定价模式的改革体现为发改委不再调整最高零售限价，而是推出统一医保支付价，无论外资、合资、国产，医保按统一通用名执行相等报销金额，该政策对内资药企有利，对外资不利；国内仿制药之间的价格竞争将更加激烈。 ·（三）仿制能力和市场运作能力强的企业有望胜出 ·在医保支付政策改革和药品降价压力下，医药市场将发生深刻变化。整个医药市场规模增速将放缓，蛋糕将从新瓜分：高端专科药受益（生物药、高端化学仿制药）；辅助用药、普通中成药（价格高、安全、但疗效）受损，研发突出，产品梯队丰富的企业（恒瑞、正大天晴）受益，那些研发能差，靠一两个产品打天下的企业受损。 ·就高端仿制药企业而言，三类企业值得关注： ·我们已基本实现医保全覆盖，在医保支付压力越来越来下，政府作为医药市场最终的买家，降低药价的动力越来越强。新医改将向“总额预付制”和“统一医保支付价”改革。这将将深刻影响医药行业未来几年增速和竞争格局，价格更低的国产高端仿制药长期受益，仿制能力强，产品梯队丰富的企业有望胜出。 查看原图·公司发展 ·2014年是公司基本面拐点年：公司抗肿瘤、心脑血管和精神系统疾病等大病种申报了大批仿制药。多个潜力重磅产品预计将陆续获批上市。公司有望逐步摘掉抗生素的帽子，转型为专科药企。 ·抗肿瘤领域：公司有伊马替尼和卡培他滨两个产品在申请生产，均是重磅产品。伊马替尼是大名鼎鼎的“格列卫” ，治疗白血病和恶性胃肠道间质瘤的紧缺特效药。2012年全球销售47亿美元，国内17亿人民币。公司已经召开上市发布会，预在今年上半年上市，国产第3家。卡培他滨是一线抗肿瘤药物，2012年国内·销售约20亿元。仅有罗氏（原研）销售，恒瑞、齐鲁2013年获得首仿，公司也有望成为国产第3家，在2015年上市。 ·心血管领域：公司在研的奈必洛尔正争取国内首仿，预计2015年左右上市，该产品强生原研，新一代β受体阻滞剂，治疗原发性高血压，被预测为未来最具市场前途的“十大重磅炸弹”之一，2012年全球销售近10亿美金。预计国内市场空间将达10亿级。 ·公司肝病用药托伐普坦业正在和恒瑞正首仿，新一代抗抑郁药阿戈美拉汀也有望首仿，国内市场潜力都在10亿级别。老年痴呆用药奥拉西坦，国内销售已过40亿，公司有望成为国内第五家上市企业。除此之外，公司尚有20多个产品在申请生产，多为国外重磅产品的高端仿制药。 ·另外如前所说，抗生素业务基本跌至谷底，2014年有望回暖，公司新获批了几个非限制使用的抗生素产品，在逐步贡献业绩。原料药和制剂国际化业务也在加紧实施。公司账面尚有现金9亿，正在积极寻找并购目标，成功收购对公司基本面也会有较大的提升。 查看原图查看原图查看原图未来两年盈利分析 ·基本假设： ·1.抗生素业务基本触底，经过2013年大幅下降，2014年开始收入和毛利率小幅回升。 ·2.专科药中，抗肿瘤药伊马替尼在2014年下半年上市，该产品为紧缺药品，国内销售近20亿，很多患者都从香港或印度黑市买药，市场需求大，上市后第一、二年实现2000和5000万销售，毛利率70%。 ·3.三项费用率小幅上升，2013已经历费用激增，未来继续上升概率小。 结论 ·虽然遭受限抗令打击后，业绩持续下滑，但公司还是有着优秀的基因：能做到抗生素细分市场龙头，巅峰时利润过亿，公司有优秀的管理和营销能力。较早认识到仿制药机遇，抢先布局了几十个在研产品，管理层有一定研发实力和战略眼光。 ·2014年，抗生素回暖，多个重磅仿制药陆续获批，将是公司向专科药企转型的基本面拐点年。目前看公开信息对公司基本面拐点并未反应：年报预告分析四季度收入增长转正，但市场需要更长时间的数据，比如今年一季报；期望的仿制药还未有获批的官方消息。股价对“基本面拐点”有一定反应，但并不充分公司市值45亿（包含8亿货币资金）只能说估值合理，有一定投资价值：几个重磅仿制药上市，并稍微放量，到100亿市值以上，应该没有问题；但仅看现有业务，抗生素不转暖的话，略有高估。 ·建议风险偏好稍大的投资者，在20元附近择机介入；上望100亿市值。$ 福安药业(SZ300194)$ $ 恒瑞医药(SH600276)$ $ 科伦药业(SZ002422)$ $ 誉衡药业$(SZ002437)$ $$双鹭药业(SZ002038)$ $中国生物制药(01177)$ |
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