2015年年报点评：业绩低于预期，前景依旧广阔
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公告日期：2016-03-31
绿叶制药(02186)
营收及净利润增速放缓，低于预期：2015年公司实现收入25.6亿元人民币，同比增加0.8%（由于会计准则变更，将若干第三方推广开支与其赚取的收入相互抵减，并对14年收入进行了重列，但不影响净利或净资产），主要是由于招标降价导致的非核心产品收入下滑；实现净利润7.5亿元人民币，同比增加24.6%。
力朴素和贝希依旧是重要增长动力，血脂康和麦通纳增速放缓：2015年力朴素实现15%的收入增速，考虑到公司未来将向乳腺癌领域重点推广以及采用以价换量的政策，力朴素16年的销量依旧能保持较强增长势头。贝希在2015年收入增速为25%，由于其是内陆唯一一款阿卡波糖胶囊，能有效避免华东及拜耳在片剂方面的价格竞争，考虑到拜耳受招标降价放弃了部分市场，公司能借此机会抢占市场份额。血脂康在2015年由于受到销售方式的调整（将自营队伍聚焦在大部分的2级以上医院，小地方和医院丢给第三方代理商去做）及低价药议价未做完不让上量的影响，销量减少带动收入增速放缓。但考虑到血脂康作为低价药具有涨价优势，目前平均中标价涨4%，16年收入增速有望回到两位数。公司麦通纳由于上市较早，已占据67%的市场份额，未来的市场空间不大，16年增速将放缓。
海外获批临床产品增多，现金充沛海外并购预期强：公司未来将加大在中枢神经领域产品的发展，利培酮微球缓释剂及注射用罗替戈汀微球缓释剂是两个重要的储备产品。利培酮微球缓释剂最快2017年底能在美国上市，根据CFDA的改革创新药优先审批政策，预计3-4月能在内陆做完一期临床。公司在海外的销售将通过自建平台和CSO外包来做，利培酮上市后预计能实现2亿美金的销售峰值。注射用罗替戈汀缓释微球在美国的一期临床已完成，预计18年-19年有望上市，上市后预计能实现5亿美金的销售峰值。注射用戈舍瑞林微球缓释剂已获得针对前列腺癌的临床审批。公司目前账上现金充沛，预计公司还将持续推进在海外并购方面的进程。
估值与评级：预计公司2016-2018年EPS分别为0.26/0.26/0.28元人民币，对应动态市盈率分别为18/17/17倍。考虑到公司专注于抗肿瘤药物、心脑血管用药及消化与代谢用药这三大快速增长的领域及公司强劲的研发实力，结合当前市场和行业的情况，我们给予公司2016年22倍市盈率，对应目标价6.8元港币，维持“增持”评级。
风险提示：产品招标价进一步下降的风险；新产品获得CFDA批文时间推迟风险。
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