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为了给没有赶得及听课的小伙伴省去爬楼的辛苦，给大家提供方便的复习途径，小编特为大家整理了本次微课的语音实录和文字稿，希望对大家有所帮助。  张凌立 中国及美国纽约州律师 中国政法大学 国际经济法系 学士 美国哈佛大学 法学院 硕士 从事投资、并购法务十余年，曾先后就职于知名国际、国内律师事务所及投资机构 关于投资条款的那些事儿
今天主要是一个概述，一是讲投资的主要阶段都有哪些，对应的每个阶段涉及到的法律文件；二是创业者在整个投资的过程中应该把握的主要问题和方向。 一 、投资的主要阶段 通常情况下投资有四个阶段：第一阶段是达成投资意向；第二阶段是投资人做尽职调查，这个过程是投资了解公司基本情况的一个过程，第三阶段是主要投资文件的谈判和签署；最后一步是放款，也就是投资人通常所说的交割。整个投资的这几步阶段，大概在几周内完成，长的有时候可能要几个月，甚至更久。影响投资的进度的因素也比较多，比如说项目的复杂程度、双方的谈判经验及技巧等等。 （一）达成投资意向：条款清单 达成投资意向，在这一步通常各方会签一个简单的法律文件，叫条款清单，有时也叫投资备忘录，英文通常说term sheet。这个文件现在有的投资机构已经把他缩减到了一页。在条款清单里通常会列明这一次投资的最基本的商业条款，比如说投资额的多少、投资人放款前公司和创始人做完哪些事项，投资人最基本的权利都有哪些。 那么关于条款清单，这个文件本身是没有法律效力的，要签署有法律效力的文件实际上要到第三阶段主要投资文件的谈判和签署，但是在实践中作为一个行业惯例，大家通常还是会遵守这个条款清单，因为反复的谈判这些最基本的商业条件的话是会影响整个投资的进度和效率，也会破坏各方之间互信，所以这个交易成本和时间成本都会是比较高的。大家可能会问，这个文件没有法律效力，那么投资人为什么还要要签署这个文件呢？投资人签署条款清单的主要用意是锁定这个项目。 第二个关于条款清单大家想要了解的是在这个文件里只有个别条款是有约束力的，比如说排他期和保密。排他期的意思就是说在签署这个条款清单之日起一定的期限内，比如两个月到三个月，在这个阶段创始人和公司都不可以和其他的投资人谈项目了；保密条款通常是约束双方的，要求任何一方都不可以向第三人披露或谈论这个条款清单里讲到的内容，所以这两个条款加在一起起到的意义就是一旦签了条款清单之后，公司的创始人就不可以在接触其他的投资人了。 很多时候我们会把引进投资人这件事比作是结婚，那么条款清单就相当于是订婚，虽然还没有领证，但不能三心二意了，如果是还希望寻找其他的生活伴侣的话，那是要在订婚前来做的。 （二）投资人了解公司情况：尽职调查 投资人了解公司的基本情况也就是尽职调查，这一步会涉及到公司方方面面的情况，比如说业务、法务等等。调查的深度和需要的时间往往是跟投资的阶段和投资人的风格有关系。通常是越早期的投资可能调查所需要的时间和深度会少一些，越晚期会与越复杂，对于天使轮的投资有的时候，有的投资人会选择做一个比较简单的尽职调查，因为这个阶段有的时候公司还没有成立可能只是有一个基本的商业计划，有的投资人会选择做一个相对来说比较全面的尽职调查，在这个阶段会有一个主要的文件就是尽职调查报告，这个报告是用来给投资人做决策用的。一般情况下创始人和公司是看不到的。 在尽职调查阶段，创始人和公司通常要做好两方面的准备，一个是心理山的准备；二是物理上的准备。 心理上的准备是因为这个阶段是发现问题的过程，是帮助投资人预判潜在的风险的。发现公司的问题并不代表公司的谈判就不能谈下去了，双方可以共同解决。实践中，有问题的公司不在少数。 物理方面的准备就是公司需要准备好历史文件、记录，比如说公司历史沿革的文件、财务报表、重要的合同、核心员工的情况、资产情况等等，文件准备的越齐备就越有效率。既然尽职调查是关于公司问题的调查，能将公司的问题隐藏起来吗？如果在尽职调查阶段隐瞒了公司的重大事实的话，通常会构成投资文件里的重大违约，如果发生这样的情况，可能会引发一系列投资人的保护条款，包括赔偿条款、回购条款、优先清算条款等等。 所以建议大家如实披露公司的基本情况。总的来说，这个阶段就相当于一个婚前体检，有问题没关系，还是要讲的，否则的话，对方是可以提出离婚的，还可以分财产。
（三）主要投资文件的谈判和签署 主要投资文件的谈判和签署，最基本的投资文件有三个，一是增资或转股协议；二是股东协议；三是修订后的公司章程。 1、增资和转股的区别 增资顾名思义就是公司的注册资本增加，新增出来的那部分应该由投资人去出资，转股是投资人从公司现有股东购买一部分现有股权，所以这两种方式最根本的区别就是在于投资人资金的流向，增资的时候投资人的投资款是投入到公司，而转股的时候投资人的投资款是转给了现有股东，所以，实际上是现有股东实现了套现，在实践中呢，投资人通常会选择增资的方式来做投资，因为作为投资人还是会希望投资能够用来发展公司的业务，有的时候在有的项目里呢，也可能两个方式会同时用到，就是一部分投资款用来发展公司的业务，一部分给现有的股东套现。 2、股东协议和修订后的公司章程会约定投资人的保护权利，向利润的优先分配权、股权转让时的优先购买权，这两个条件其实是把条款清单里的文件更细致具体了。 （四）交割（放款）：交割证明书及相关文件 放款，投资人通常叫做交割。这是投资人真正付款的步骤，通常投资人会要求创始人和公司要满足一定的条件，也就是说在放款之前要完成一些事项，然后投资人才会付款，这些条件一般都会约定在增资协议或转股协议里，有一些条件基本上是各个项目都会有的，就是一些比较标准的条款，比如投资人完成了尽职调查并且对尽职调查的结果是满意的，再有就是公司内部签署文件的授予权都已取得了等等，这些是比较标准的条款，也有一些情况是针对每个公司的项目和情况来提出的，这往往是解决尽职调查里发现的公司的问题。举个例子，比如说公司运营有一项政府的批准没有拿到，投资人可能会要求付款之前公司要把这个证照拿到，再有的一些个性化的条款包括关键员工签署保密和竞业禁止协议，在这个阶段，通常有个法律文件叫交割证明书，这个证明书由创始人和公司来出的，基本上要说明投资协议里要求的公司和创始人需要完成的事项都已经完成了，那么除了交割证明书之外，通常也需要一系列的证明文件，证明每一项条件都完成了，投资人的法务会逐一核对这个证明文件，如果说确认这些证明文件都已经达到了他们的要求，就可以付款了。 总结一下，大家可以看到投资的这四个阶段里，前三个阶段里公司都是拿不到钱的，只有到了最后的放款阶段，公司才能拿到钱。 二、创业者需要把握的问题和主要方向 概括来说，这里面有三个数字和两个核心的问题。三个数字就是公司的估值、投资额和投资人所占的投资比例，这是一个项目里的最基本的指标，其他跟数字有关的计算都是以这三个数字为基础的。 （一）三个数字 1、公司估值 公司估值大意是公司现在的业务市值多少钱，公司估值通常有两个表述方式，一是投资前估值，二是投资后估值，计算的方式比较简单，投资后的估值就是投资前估值加投资额。所以在跟公司的计算有关的时候，大家要明确是投资前估值还是投资后估值。 公司估值与注册资本的关系，二者没有直接的关系，公司估值指的是公司业务现在的商业价值，注册资本体现的是股东对公司出资的义务，举例来说，假设一个公司的资本是9块钱，那他投资前的估值，可能是50、60、80都可以，和注册的资本没有绝对的比例联系，公司估值比注册资本多出来的部分，我们通常叫溢价。还是用刚才的例子，假设我们公司注册资本9块钱，投资前估值已经达到90块钱，一个投资人准备投资10块钱到这个公司，那么按照我们刚才讲的计算方式，公司投资后的估值就是90加10就是100块钱，那投资人所投的10块钱占100块钱的10%，所以投资人在公司所占的股权比例就是10%。这时就会出现一个问题，如果投资人把这个10块钱都放到公司的运营里，那么会出现什么情况呢？公司的注册资本原来就是9块，加上这10块就是19块，那创始人所占的股权比例就是除以19就不到公司的50%了，所以创始人就被稀释了，那么应该怎么解决这个问题呢？通常大家采取的做法就是把投资人的投资款分别放在两个不同的财务科目里，一个是注册资本，另一个是资本公积，放在资本公积的钱也可以用来做公司运营，但又不会稀释到创始人的股权。我们还是用刚才的例子：公司的资本是9块钱，投资人现在准备出10块钱，那么他应该把1块钱放到注册资本里，9块钱放到资本公积里，这样投资后的公司注册资本是10，投资人的投资额1块钱除以10 是10%，所以跟刚才我们讲到的投资人占到的股权比例是完全一致的，那么放在资本公积里面就是9块钱，公司也是可以用作运营的资金的，而且不影响各方的股权比例。 2、投资额 投资额不仅关系到公司能拿到多少钱，还跟投资人回报有关的计算通常都是和投资额直接相关的，比如说回购金额、投资人的优先清算权是多少，这些数通常都是投资额一定倍数，比如1.5倍、2倍等等。跟投资额有关的创业者通常会问到的问题就是我是不是拿到的投资款越多越好，答案是不准确的，尤其是在天使轮，原因是因为公司上市前可能要经过4到5轮的融资，甚至会更多。天使轮拿到的融资最好不超过10%，这样是比较合适的一个比例，因为考虑到未来公司还要进行其他的融资，而且还要给员工的期权留出一定的股权，所以这都是要留有余地的，否则的话可能在上市前创始人就会被稀释的比较多。 3、投资额所占的股权比例 这个数是用投资额来除以公司投资后的估值得到的就是投资人应该占到的股权比例，对投资人来说，股东权利的事项都是按照投资人的股权比例来计算的，举例来说，投资人行使的表决权、董事会席位，或者在股权转让的时候投资人有权优选购买的股权都跟其股权的比例有关，通常投资人在公司里是少数股东，大多数投资人都希望在一些重大的事项上有发言权，实现的方法就是投资文件里规定到的否决权。否决权的含义就是如果一个重大事项投资人不同意，那这个决议就不能通过，即使是其他的股东都同意也是不可以的，比较典型的否决权的事项包括收购公司的商业计划，引入新的投资人等等，这是各方会激烈争论的条款。从创始人的角度来说当然希望频率会比较低，否则会影响整个公司决策的效率。 总结来说，公司的估值、投资额、投资人股权的比例这三个数字是一项融资里基本的商业指标，其他的计算都是以这三个数字为基础的。所以在创始人融资前，对这三个数字要考虑清楚。 （二）两个主要问题 1.什么时候可以收到投资款？ 通常是约定在增资或转股协议里，是关于投资人放款的前提条件，只有公司和创始人做完所有要求的事项后，投资人的钱才会投入进来，所以这一条建议创业者逐条去看的。主要评估的角度就是每一项完成的难度和时间，在计算公司的现金流时，也要把整个投资的四个阶段的时间都考虑进去。举例来说，现在有个公司预测出现金流还可以维持6个月的公司运营，实际上公司需要在这6个月里完成投资的四个步骤，最后才能拿到投资款。如果在投资的先决条件里，有哪个条件是公司和创始人不能做到的，这时需要在投资文件里去跟投资人去考虑一个替代方案，比如说放在交割后，作为交割后的义务，在投资人放款后一定的期限内完成。 2、有哪些事项投资人是有权去参与决策？ 这通常约定在股东协议或章程里，这是我们上面提到的投资人有否决权的事项，这些事项的多少决定了在多大程度上投资人是有权参与公司的决策，这些事项是重大的但是低频的，期权计划可以有不同的方式去做约定。 第一种是期权方案的制定是要投资人同意的，用上面的原则来看，这是一个重大事项，发生的频率不高，只有在期权方案出台的时候才需要投资人去批准； 第二种方案就是说期权方案的制定和修改，同上个方案来比较，这个频率提高了，因为意味着不是期权方案制定的时候需要投资人同意，以后的修改也是需要投资人同意的。 第三种发难就是期权方案的制定、修改、执行包括期权授予也需要投资人同意，与前两种相比较，此种方式发生的频率更高了，就连每一次授予都是需要投资人同意的，通常一个投资人管理很多家被投资公司，去评估方案也是需要时间的。 所以说，投资人有否决权的事项越多，发生的频率就越高，可能对公司决策影响的效力就越大。这需要公司去逐条看，看是不是影响公司决策的事项，把投资人的影响控制在比较低的范围内。这两个问题是主要影响公司的，其他关于投资人保护权利同样重要，比如说反稀释、领授权、回购权等等，但比较刚才那两点，这些问题都是技术层面的问题。 互动问答汇总 问题一：什么是领售权条款？ 答：简单的讲，领售权也叫做强制出售权，投资人想卖时可以拖带公司的其他股东，包括创始人，在投资人谈下来的出卖条件下，不管创始人是否愿意出售，都有义务跟着有领售权的投资人一起卖。在俏江南事件下，就是因为没有成功上市的原因触发了投资人的领售权，在投资人决定卖公司股权时张兰也要跟着一起。 问题二：想请教下张律师，对于购买目标公司部分股权的买方，在股权购买协议中一般是让公司做陈述与保证还是卖方来做？这两种做法实质性区别大吗？ 答：对创始人和公司比较有利的方式，是由公司做陈述和保障。也有投资人要求创始人和公司一起做陈述和保障，责任是连带的，如果陈述保障不真实，投资人既可以找公司也可以找其他所有的创始人。这完全可以双方进行谈判的。 问题三：关于投资款入公司财务账户时，1元放入公司财务账户，另外9元放入的虽不计入股权、但仍然可以使用的财务账户名称是什么？ 答：财务处理的科目叫资本公积，资本公积里面的钱是不计入公司股权比例的，但里面的钱公司完全可以用作运营。 问题四：对于天使投资，如果投资人除了投资，还想更多介入公司的日常运作（比如有意承担总经理或者协助销售等），如何有技巧的识别投资人的真实意图，是善意还是恶意？ 答：可能要看投资人通过参与的方式是想拥有公司的控制权还是带给公司资源。一般来说，天使投资人是想在公司拿到比较好经济回报，期待公司能有好的增长，而不是为了实际运营公司。 问题五：想问下虽然张兰与俏江南没有关系了，但应该会有股权转让的收入吧？ 答：是的，在领售权的情况下卖掉公司，张兰本人应该也是有部分收益的，某些媒体是夸大了此事件对创始人的消极影响。 问题六：能麻烦您介绍一下员工期权的法律架构和大致的法律文件吗？ 答：用的比较多的方式，员工持股平台，由其来持有预留出来需要分给员工的期权，这个员工持股平台形式可以是有限合伙，也可以是公司，用有限合伙形式比较多，有限合伙在税务上有一些优惠。基本法律文件，公司要有期权计划，和员工签授予协议，还要有股东会、董事会决议。 问题七：估值怎么算得呢？都要参考哪些因素呢？ 答：公司估值通常是根据公司的业绩指标和财务指标来计算，如果公司已经盈利，可能是现在公司利润一定的倍数。公司没有盈利的，按公司现在的营业额来计算估值。投资人会参考市场上同类的公司，看他们的估值是怎样的，再考虑公司现在的业务规模和成长阶段来做估值。 问题八：三人以上股权在扩展需要注入资金时，有个别股东跟不上如何解决？资金跟不上的股东如何减持？ 答：有个别的股东不出资，还希望保持原来的股权比例吗？如果只是资金有问题，可以考虑是不是可以以其他方式出资。如果是公司注册资本的增加，那么其他股东都参与了增资，个别股东没有参加的，增资后他的股权会被稀释。 问题九： 1、对于投资者来说，历史股权转让存在瑕疵，比如国有产权转让未依法履行审批程序，除了放弃合作外，还有什么好的方式规避风险？ 2、杠杆收购在什么样的情形下才能实现？对于投资者有没有最低支付现金要求之类的？ 3、这种情形下，公司自己直接跟金融机构融资不是更好的选择么？ 4、为什么会同意杠杆收购引入投资者？ 5、请问您说的投资人背书是什么意思？ 答：1、对公司来说，该履行的手续没有履行的，那么以后想要再补救是不太可能的。通常的处理方式是，如果投资人觉得这个项目还想继续投，那么要求有个退出的机制，一旦发生对公司有重大负面影响的事情，可以要求创始人按照原约定好的价格买自己的股权，实现退出。可能还会要求公司或创始人作出赔偿。 2、杠杆收购通常是在投资人不愿意自己全部用现金来投资公司所采用的方式，通常是会由投资人作出融资的安排，比如向银行借钱，银行的资金是需要有担保的，这担保物可能是被投资公司的资产或未来的现金流和收益。对于投资人最低支付现金不是绝对的，作为公司还是希望投资人出的现金比例比较高。 3、被抵押的往往是被投资公司的资产、未来的现金流和收益，所以投资人本身只是利用公司的资产来做了一笔融资。如果公司自己可以直接跟金融机构融资的话也是可以的，也是一个选择。但是为什么有些情况投资人可以融到而公司不能呢？因为投资人进行融资的，相当于给公司进行了背书的。 4、杠杆收购对公司来说并不是理想的选择，如果公司需要的融资比较高，又没有投资人有足够的现金来投资的话，这对公司来说也是可行的方案。 5、投资人的背书就是说投资人觉得这个项目是靠谱的，值得投资的。 问题十：在天使轮出资协议中可以设定退出机制吗？因为公司可能不想带着天使轮投资人上市，一般退出机制都是什么？ 答：比较多见的是，在公司未来的投资里，新进来的投资人愿意以一部分的投资款来买天使投资人持有的公司股权。在新的投资人买了股权后也就是天使投资人的退出。这个股权的价格往往是天使投资人投入公司的投资额再加上背书的回报，基本上已拿到想要的资金回报。 |
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