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1、 史密斯菲尔德的经营情况 一年多前我写了一篇买万洲还是买双汇的长文，意思是万洲相比双汇有大幅折扣，应该买万洲，里面详细介绍了史密斯菲尔德。我这里不再赘述了，文章很长，可以慢慢看： 我当时研究后大致结论是：史密斯被万洲收购前规模增加但利润反而不行，而且债务负担很重只是经营问题，可以改变。我判断这些的主要原因是公司乱并购导致，只要认真经营会好转。2015年好转得超乎预期。在美国猪肉价格大暴跌的2015年，史密斯菲尔德4.52亿美元净利，这主要是肉制品业务销量和利润大幅上涨，抵消了养猪业务利润的大幅下滑。如果在被万洲并购前，这种年份能盈利3亿美元都很难。而且债务如下表，净债务下降了7亿，远超预期，这是在史密斯规模稳步扩大的基础上债务下降了7亿，当然2015年史密斯出售了持有的Campofrio 37%股份回收3.54亿美元对减少债务也有帮助。 生猪养殖业务和屠宰业务受猪肉价格周期影响很大，但是肉制品业务却盈利稳定，肉制品业务在史密斯里面越来越大，这是史密斯盈利持续向好的关键。如下表格，2015年美国猪肉价格暴跌，如果按销量算2015年增长了7.1%。无论是规模和盈利，都是历史最高。 当前美国猪肉价格仅中国一半，万洲拥有美国最大养猪公司史密斯菲尔德和中国最大猪肉制品双汇，可以进行猪肉跨国套利，双汇使用美国猪肉量，2013年6万吨，2015年15万吨， 2016年计划是30万吨。至此，媒体关于万洲国际收购史密斯是为了来能够来香港上市的言论可以休矣，万洲这布局能力非凡。 2、万洲的债务疑云 对万洲最大的质疑应该是当年全额举债收购史密斯菲尔德，债务压力一直是香港投资者最大的疑问。下图是最近债务情况，原来上市前集团层面借了40亿美元收购史密斯，IPO偿还了一部分，2015年又偿还一部分，现在仅剩下15.2亿美元债务了。这是在双汇和史密斯双双扩大产能，靠内生增长下的债务减少。 2015年万洲年报还首次分红，也间接证明债务高压期已经过去 3、 现在持有万洲还是双汇 我觉得现在万洲相对双汇折价已经消失，而且相对溢价，持有双汇会是更好的选择。万洲短期大幅上涨，有调整可能，而2016年深港通双汇会吸引海外投资者配置。双汇的成长空间也远大于史密斯菲尔德。双汇使用美国猪肉，双汇获得中美猪肉套利的多数利润，而史密斯受益相对小多了。 现在万洲国际大概910亿港币市值，持有73.3%双汇市价约610亿港币，剩下的300亿港币也就是38.7亿美元就是市场给史密斯菲尔德的市值。不过集团层面是融资收购史密斯菲尔德，还有15.2亿美元债务在未来几年要还，加上这个债务史密斯菲尔德市场估值是53.9亿美元。我觉得鉴于史密斯的出色表现可以给40~45亿美元估值（万洲收购前史密斯美国市值大概36亿美元，更早前多数时间都是30美元以下），给到50亿美元以上有点偏多。所有整体算双汇还是略微便宜于万洲，虽然幅度不大。但是双汇有很高的股息，通过股息买入更多双汇股份，而且更高的成长空间。所以我觉得持有双汇目前比持有万洲更有。 |
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