有限合伙型私募基金投资人的维权困境及突破之道（上）

前言

在2010至2012年前后几年，以“有限合伙型私募基金 银行委托贷款”组合的债权性固定收益类投资产品发行规模达到历史高峰。此种投融资模式在房地产领域尤为盛行，在金融市场不太发达的二、三线城市，大量中小开发商采用此种融资方式进行融资，甚至有开发商成立管理机构自行募集“有限合伙型私募基金”投向自己开发的项目，或者与关联的第三方合作成立专项基金，从拿地阶段即使用社会资金，自有资金比例极低。2013年开始，中国大陆房地产市场持续低迷，房地产领域的私募基金兑付问题也日益严重，以“自融（自行设立管理机构募集）”、“与关联第三方共同设立管理机构募集”方式募集资金投放的房地产基金，除了要面对一般性私募基金兑付过程中的市场风险、项目风险、法律风险、项目处置风险等以外，对基金投资人而言，管理人的道德风险实际上成为了其维权路径中最难逾越的障碍。

笔者团队一直以来从事房地产投融资方面的法律服务，不断探索不动产与传统银行及其投资银行部门、公募基金子公司、信托、私募基金、保险机构等机构发行不同金融产品的结合，深入到产品结构的设计当中。就房地产私募基金领域而言，“募投管退 兑付”全过程中皆需要强有力的法律支持，在笔者团队参与处理的多支房地产私募基金退出和兑付的过程中感受最深的也是投资人如何防范“有限合伙型私募基金”中的道德风险。

因此，笔者希望通过结合实务的系列文章，与大家进行共同探讨，也愿意就笔者团队创新的私募基金投资者维权基金模式、有限合伙企业LP代位诉讼、有限合伙企业指定清算人维权模式等进行分享。本文为系列文章的第一篇，主要为概述性讨论。

一、私募基金兑付频频出险

有限合伙型私募基金遵循出资与运作、收益与决策的双重分离机制，可有效结合GP的专业优势和LP的资金优势，最大限度地实现专业化分工和资源的有效配置。同时，LP以出资额为限对私募基金债务承担，解除了投资人尤其是风险投资人承担无限责任的后顾之忧；GP以承担无限责任对价获得对合伙企业的经营和管理权。此外，合伙企业无需缴纳企业所得税，由合伙人自行承担所得税。基于上述优势，有限合伙型私募基金受到大量投资人和私募基金管理人的亲睐，成为现存规模最大的私募基金类型。

有限合伙型的组织形式对私募基金的影响是辩证的，既带来了上述诸多优势，也留下了LP合法权益遭受侵害的隐患。一方面，LP将庞大的资金交由GP经营管理，同时对私募基金无经营管理权，出资与运作、收益与决策的双重分离机制加剧了私募基金内部代理风险和道德风险的扩张；另一方面，与公司型相比，有限合伙型私募基金组织机构扁平化，没有像公司型中的董事会、监事会等权力制衡机构，GP独立决策和管理，控制着私募基金，内部一般并无权力制衡或监督机构。再者，中国的自然人投资者往往缺乏投资理性、投资专业知识和风险防范意识，投资前往往没有科学合理的私募基金筛选程序、专业的尽职调查程序。这些因素的结合导致有限合伙型私募基金2014年后兑付危机频现，大量LP无法收回投资本金及预期收益。以下是部分陷入兑付危机的有限合伙型私募基金产品：

同时，笔者团队律师正在处理的私募基金兑付争议案件所涉及的标的金额已超过20亿元，在办案过程中对LP维权之困境有着切身之体会。

二、LP行权障碍重重

投资者合法权益遭受侵害之后，LP欲寻求救济之时，往往面临以下重大阻碍：

（一）有限合伙协议对LP不利

GP利用自己的专业优势，通过经由专业律师反复推敲的有限合伙协议最小化自己的风险、限制或排除LP权利的行使，例如选定有利于自己的仲裁机构、通过设定更换管理人的表决比例和表决程序确保LP无法动摇GP的地位、或者通过免责条款来免除自身行为过失引发的责任等。

合伙企业以合伙协议的存在为基础。根据《合伙企业法》第19条第1款，合伙人按照合伙协议享有权利，履行义务。在有限合伙型私募基金的搭建和运作过程中，GP、LP的利益实现机制和权利义务均通过有限合伙协议加以约定，换言之，有限合伙协议是有限合伙型私募基金法律关系的直接载体。不同于公司型私募基金项下更为实体化的治理结构，有限合伙型私募基金几乎仅凭有限合伙协议约定而完成资金的募集、整合、投资、管理、退出。合伙企业具有很强的人合性，强调企业内部的协商，因此在不涉及外部债权人利益的情况下，法院或仲裁机构往往会充分尊重有限合伙协议的约定。

（二）LP直接向债务人主张权利受限

兑付危机出现之前，情况往往是基金管理公司已经人去楼空，公司负责人携款跑路，或者“失联”，或者被公安机关采取强制措施，或者虽然无上述情形，GP可能怠于向债务人主张权利，尤其是在投资项目失败的情形下。此时LP希望直接向债务人及其担保方行使债权或担保权，就所得财产在LP之间进行分配，但由于合同的相对性，债务人及担保方是与合伙企业签署相关合同，如果GP不代表或者不能代表合伙企业行使相关权利，LP无经营管理权，也不掌握合伙企业的印章，由LP直接向债务人和担保方主张权利仍受到限制。

（三）LP向GP主张权利面临障碍

根据《合伙企业法》第68条，LP有权督促怠于行使权利的GP行使权利，有权在有限合伙企业中的利益受到侵害时，向有责任的GP主张权利或者提起诉讼，要求GP承担赔偿责任。然而在实践中，LP起诉GP往往会面临以下障碍：首先，LP有权起诉未尽忠实义务的GP只是一种原则性的规定，缺乏配套规定和具体实施细则，降低了该救济路径的可操作性。其次，GP早已在有限合伙协议中约定不利于LP的合同条款，LP申请仲裁或提起诉讼将面临较大的时间、精力和经济成本。再次，LP不执行合伙事务，无权参与企业的实际经营，相关证据掌握在GP手中，LP很难通过正当途径获得相关证据。又次，在实践中基金管理人常常是壳公司，本身并无多少资产，尤其是公司法实行出资认缴制以来，即便LP胜诉或有利的仲裁裁决，也很可能无财产可供执行。

（四）LP退伙缺乏实际意义

《合伙企业法》第45条、46条、48条分别规定约定及特定事项退伙、自愿退伙和当然退伙三种退伙情形。然而根据《合伙企业法》第51条，合伙人退伙时有未了结的合伙企业事务的，待该事务了结后按照退伙时的合伙企业财产状况进行结算。因此，出现兑付危机后，LP只能等待合伙企业债权债务了结完毕才能退伙。此外，退伙要按照退伙时合伙企业的财产状况进行结算，由于债务人不能偿还债务，LP往往血本无归。

三、LP维权路径概述

因为上述障碍，在实际案件中LP在寻求救济时往往陷入困境。但是困境不等于绝境，现有民事法律框架仍然为LP提供了救济路径。

（一）除名或变更GP

在GP因故意或者重大过失给合伙企业造成损失、执行合伙事务时有不正当行为和发生合伙协议约定的事由，根据《合伙企业法》第49条，LP可除名GP，当然若合伙协议对除名普通合伙人另有约定的，则应当依照合伙协议的约定执行。

对于变更执行事务合伙人，依照《合伙企业法》第六十三条的规定，系由投资者在合伙协议中自行约定，但在实际操作中需要提示注意的是此路径存在下述前提条件：

1、合伙协议未对更换、除名执行事务合伙人作出过于苛刻的限制，比如取得GP同意，或要求全体合伙人一致同意等显然无法达到的条件；

2、合伙企业投资人之间具备沟通途径，且具有召集合伙人大会的能力和条件，可形成有效的合伙人决议。

（二）LP代位诉讼

《合伙企业法》第68条第2款第7项规定执行事务合伙人怠于行使权利时，有限合伙人有权为了本企业的利益以自己的名义提起诉讼。根据该规定，如果GP怠于行使权利，如怠于行使对投资项目享有的到期债权，LP有权依自己的名义诉请债务人履行债务。

代位诉讼权是任何一个LP均享有的权利，LP有权单独行使权利，无需取得其他LP的一致同意。代位诉讼具有共益性，LP虽然是以自己的名义提起代位诉讼，但是并不是为了救济自身的直接利益，而是为了维护包括全体合伙人利益在内的整个合伙企业的合法权益，胜诉所获得的赔偿是合伙财产，属于全体合伙人共有，应分配给所有LP。

LP的代位诉讼类似于公司法上股东的代位诉讼，但与公司法不同，合伙企业法缺乏配套规定和具体实施细则。由于有限合伙企业结合了公司资合与普通合伙企业人合的特点，LP一定程度上类似于公司法上的股东，LP代位诉讼权的行使可以参照公司法代位诉讼制度的相关规定。

需要说明的是，在此途径中，提起代位之诉可能导致起诉主体需要全额缴纳相应的诉讼费用，包括但不限于案件受理费、保全申请费以及保全担保费等相关费用，对起诉主体而言需垫付较高的费用，而且此途径也缺乏相应的配套规定和实务操作先例，在实际操作中应充分做好与法院、仲裁机构的沟通工作。

（三）解散、清算合伙企业

《合伙企业法》第85条将合伙企业解散的事由分为三类七种，一是法定事由，包括合伙人已不具备法定人数满三十天；合伙协议约定的合伙目的已经实现或者无法实现；依法被吊销营业执照、责令关闭或者被撤销；法律、行政法规规定的其他原因。二是约定事由，即合伙协议约定的解散事由出现。三是全体合伙人一致同意解散，包括合伙期限届满，合伙人决定不再经营；虽然合伙期限未届满，但是全体合伙人决定解散。

解散合伙企业是任何一个合伙人基于其合伙人身份所享有的权利，当解散事由触发时任何一个合伙人均有权解散合伙企业。根据《合伙企业法》第86条第1款，合伙企业解散，应当由清算人进行清算。由于LP不执行合伙事务，因此LP不能自行清算合伙企业。有限合伙协议往往约定由GP担任清算人，变更清算人要求其他合伙人一致同意。GP控制合伙企业的印章，当GP怠于行使权利时并不会主动解散、清算合伙企业。对此有三种解决途径：

第一，通过诉讼或者仲裁请求GP履行解散、清算合伙企业的义务。由于有限合伙协议往往约定了不利于LP的仲裁条款，因此LP往往需要在不利于自己的仲裁机构申请仲裁。

第二，由合伙人大会决议变更清算人。《合伙企业法》第86条第2款规定了清算人的确定程序，清算人由全体合伙人担任，全体合伙人的过半数可以指定一人或者数人作为清算人。

第三，申请法院指定清算人。《合伙企业法》第86条第2款规定合伙企业不能确定清算人的，任何一个合伙人或者其他利害关系人有权申请法院指定。由于有限合伙型私募基金投资人较多，合伙人大会召开难度较大，且彼此之间存在防范心理，如果合伙企业无法自行确定清算人，LP有权申请法院指定清算人。笔者在北大法宝上检索到8件合伙人申请法院指定清算人的案例，其中5例得到法院的支持，并由法院指定清算人。

解散、清算合伙企业所适用的法律和程序可以参照最高人民法院《关于审理强制清算案件工作座谈会纪要》（法发（2009）52号）。虽然《座谈会纪要》只是针对审理公司强制清算案件，但是由于有限合伙企业兼具公司资合的特点，有限合伙企业强制清算案件可以参照适用《座谈会纪要》。在陈汝容等与增城市仙村建城水泥厂申请强制清算上诉案中，广州中级法院也认为虽然强制清算程序只是在《公司法》中做出规定，但没有规定强制清算只用于公司，不适合其他企业，不是排他性的规定，具体操作程序可以参照《座谈会纪要》进行。

解散合伙企业对LP而言也是一种迫不得已的选择，因为其对LP的影响也是辩证的，特别是当有限合伙型私募基金已经将资金投资于一些项目的时候，基金的解散使得投资人损失较重，难以取回投资本金及预期收益。因为合伙企业解散的，合伙企业财产在支付清算费用和职工工资、社会保险费用、法定补偿金以及缴纳所欠税款、清偿债务后的剩余财产才能分配给投资人。

四、LP投资之风险建议

从上述LP行权面临的障碍可知，在当前的法律框架内，LP的救济手段是有限的，救济手段也可能不具有可操作性，投资人能否有效维护自己的合法权益存在很大的不确定性。一则距《合伙企业法》2007年修订时增加有限合伙型制度，已有近十年，包括有限合伙型私募基金在内的有限合伙企业迅猛发展，而合伙企业法并未与时俱进。二则《合伙企业法》针对有限合伙人的合法权益保护只是原则性规定，没有配套制度和实施细则。

在私募基金中，投资人处于弱势地位。作为自己资金的主人，投资人应重视自己的权利，在投资前严加审核。具体而言，投资人投资前应当注意以下方面：

（一）合理筛选、甄别基金管理人

投资私募基金实际上就是投资GP，因为GP的信誉和项目实操能力直接决定了投资的结果。因此，LP，尤其是自然人LP，在投资前应当有合理的GP筛选、甄别程序。在投资额比较大的情况下最好由律师事务所、会计师事务所等专业机构对GP和投资项目进行尽职调查或评估。

（二）共同选定投资项目

投资项目的选择直接关系到投资的成败及回报率。按照惯例，GP与LP是先设立基金，然后确定投资项目。私募基金设立后GP执行合伙事务，控制着基金的经营和管理，投资项目实则由GP选择。这种模式依赖GP履行其对LP及私募基金的信义义务和GP的专业能力。目前，一些LP已经设计了一种新的监督GP和选定投资项目的机制，LP先与GP协商确定基金所将要投资的项目，然后LP再筹集资金发起设立基金。这种做法具有一定的借鉴意义。

（三）重视审查有限合伙协议

有限合伙协议是LP与GP权利义务的载体，直接关系到LP利益的保障和出资的安全。为了防范GP的侵害，LP应当在投资前严格审核有限合伙协议及相关基金法律文件。

在协商有限合伙协议时，LP尤其应当重视以下条款：

1、争议解决条款。选择对自己有利或者符合双方共同利益的争议解决方式。

2、GP除名、变更条款。具体约定一些事由作为GP“严重侵害”LP利益的情形，当这些事由发生时GP应当退出私募基金，LP有权除名、变更基金管理人。

3、退伙条款。在我国《合伙企业法》下，LP只能通过在约定和特定事项发生时才能真正主动行使退伙权，这其中亦需在有限合伙协议中尽可能详细地约定退伙事由，如企业投资在若干年内尚未退出、企业财务出现若干数额的亏损、LP因法律限制不能继续参与风险投资等。

4、解散、清算条款。在签订有限合伙协议时，LP应尽可能将其可能预见并对其有利的重大解散事由及条件明确约定在协议中，以期在有限合伙企业并未如其预想顺利发展并获得投资回报时，亦可以有充足理由通过解散、清算有限合伙企业而保障其投资本金。

5、合伙人大会召集、表决条款。约定合伙人大会的召集方式可以采取现场会议、视频会议、通讯等灵活召开方式，约定合理的有效合伙人会议所需的出席的合伙人比例和做出有效决议所需要的表决比例。合理的合伙人大会召集、表决条款有助于纠正基金管理人的行为。

6、违约条款。约定合伙人违反有限合伙协议应当对其他合伙人或合伙企业承担的违约责任。

有限合伙企业强调人合性，对于合伙人之间的权利义务，法院赋予了更大程度的协商空间，只要不影响企业整体利益和外部债权人利益，法院充分尊重合伙企业的自治权。LP在投资之前应当与GP展开更充分的博弈，并将自己的权利最大限度明确体现在有限合伙协议中。对于合伙企业法中规定的权利，LP应当在有限合伙协议中确认，并加以细化。对于合伙企业法没有规定的权利，在无明文禁止的情况下，LP也可以在有限合伙协议中加以约定。

（四）设立咨询委员会或者投资决策委员会

《合伙企业法》第68条第2款规定LP有权对合伙企业的经营管理提出建议。为了落实LP的建议权和知情权，加强LP对基金管理人经营管理的监督，可以在有限合伙协议约定由LP代表组成咨询委员会或投资决策委员会，GP在经营管理过程中做出列明的重要决策之前应当报告咨询委员会或投资决策委员会，听取其建议。同时，咨询委员会或者投资决策委员会应当谨慎约定其职权范围，不宜规定相关重大决策由该委员会同意，防止LP因执行合伙事务而丧失有限责任的保护。

（五）落实担保措施

实务中存在投资协议约定了抵押担保、质押担保或其他担保措施，但由于基金管理人未能落实相应的登记，导致抵押、质押最终未能生效。因此，作为投资者而言，应及时对基金外部投资的担保措施是否合法设立保持跟进，以维护自身的合法权利。

文章来源：法律与金融实务探索