5个问题带您了解债券条款变更的违约界定
A： 债券初始约定条款变更，在法律上属于合同变更的一种，法律上的合同变更有广义和狭义之分。广义的合同变更是指合同内容和主体发生变化，狭义的合同变更指合同内容变更，通常包括：标的变更、标的物数量的增减、标的物品质的改变、价款或酬金的增减、履行期限的变更、履行地点的变更、履行方式的变更、结算方式的变更、所附条件的增添或除去、单纯债权变为选择债权、担保的设定或消失、违约金的变更、利息的变化等。关于债券初始条款变更，是指在债券协议到期前，在初始约定的基础上，衍生出新的约定，包括签订延期支付协议、债务置换或未附有债券回购条款的债券提前回购等情况。当前债券市场已出现了多起债券初始条款变更的案例。例如，延期支付的案例如中钢股份，2014年9月该主体进行债务重组，其公开发行的企业债(简称“10中钢债”)在2015年进入回售期，原回售登记期定为2015年9月29日—2015年10月12日，行权日为10月20日，但由于无法按期回售，中钢股份自2015年10月10日起已累计12次发布延期回售公告。2016年6月14日，中钢股份公告经持有人同意将10中钢债的回售登记期调整为2015年9月30日—2016年7月5日；对于未附有债券回购条款的债券提前回购的案例，如2016年中铁二局因与间接控股股东中国中铁进行资产重组，决定提前兑付旗下两支超短融15铁二股SCP009和15铁二股SCP010，并给予持有人一定补偿，最终获持有人同意并完成了提前兑付；对于债务人提出提前回购要约，但持有人未同意最终未予实行的案例，如2016年4月份14海南交投MTN001、14宣化北山债公告拟提前偿还，其发行主体分别为河北宣化北山工业园投资有限责任公司、海南省交通投资控股有限公司，两家发行主体均经营正常，但最终公告因可能会损害持有人利益取消了提前兑付。
A：我国《合同法》第七十七条规定“当事人协商一致，可以变更合同。法律、行政法规规定变更合同应当办理批准、登记等手续的，依照其规定”。从中可以看出我国法律承认变更合同有效性的前提是“当事人协商一致”，如果合同当事人一方能证明自身是因欺诈、胁迫、乘人之危、存在重大误解等情况下签署的合同，法律赋予其可撤销的权利或认定合同无效，进而无法形成对原合同的变更，那么合同当事人一方不能履行原合同即可视为违约；另一方面，如果法律无法获得有效的证据证明变更合同是当事人的非真实意思表示，则根据客观情况承认变更合同的有效性，进而以变更后合同为准，不认为构成对原合同的违约。
A：“债券条款变更”行为本身包含的内容较广，而国际评级机构更多是侧重于对其中债务重组行为是否构成违约的界定。国际三大评级机构对于违约的判定条件中，均引入了“困境债务重组”的概念，即如果债务人在重组时符合困境债务重组的判定条件，则认为其构成了实质违约；反之，如果债务人不属于困境债务重组，则认为其债务重组行为是基于当时市场条件，并与持有人达成一致的前提下提出的债务条款变更，从而不认为构成违约。
A：穆迪在违约定义中规定发生困境债务重组，即满足两个条件：(1)债务人给债权人提供新的或重组债务，或一组新的证券组合、现金或资产，从而使债务人可以相对于原始债务承担较少的金融义务；(2)该类债务置换有明显的意图来帮助债务人避免破产或违约，则认为债务人构成实质违约。
标普认为，构成违约的债务重组应同时符合两个条件：（1）投资者在该方案下收到的价值低于原证券承诺的价值。标普认为，发生以下情况中的一项或多项且没有足够补偿措施时，都被认为投资者收到的价值低于原承诺，包括新债券支付的本金总和低于原债券面值、利率低于原收益率、新债券到期期限比原债券延长、支付频率放慢、偿付顺序变为次级。（2）该债务重组方案是困境安排而非出于投机目的。出于困境安排是指如果不进行该资产重组，发行人在中短期内很可能无法按期兑付，甚至面临破产清算；而投机目的的债务重组一般指当市场利率发生变动、或采取其他技术手段、或市场变化导致发行人债券折价交易，具有较强信用的实体可能会低于面值置换债务。为了做出判断，标普通常会借助现有评级、展望、信用观察名单等作为参考，一般原则是，如果发行人主体评级为B-及以下，其债务置换一般会被确认为困境债务置换，从而被确认为违约；如果发行人主体评级为BB-及以上，其债务置换一般不会被确认为困境债务置换；如果发行人主体评级介于B+和B-之间，则需要参考市场价格或其他信息做出判断。
惠誉在《Distressed Debt Exchange》文件中指出DDE的判定标准包括两点：1.债务重组方案实质上减少了债权人应获得的原承诺价值；2.该债务重组很有必要，是为避免债务人发生传统意义上的支付违约，或进入破产及类似的司法干预程序。惠誉认为发生以下一项或多项情况可认为重组方案实质价值减少：本金减少；利息支付减少；到期期限延长、从现金支付转换为实物支付、折价支付或其他非现金支付；以股权、混合资产或其他资产形式交换债务、低于面值现金偿付的两个条件（分别是最小金额偿付带有附加条件、债券持有人同意修订限制性条款）任一被满足、债务置换或现金偿付损害不接受清偿条款的债券持有人利益。惠誉表示会考察债务置换的外部环境及以上因素的影响，并认为债务置换条款对于持有人来说至少应该是中立的，但处于困境中的债务人往往难以做到这一点。
A：对于目前债券市场上发生的“债券条款变更”行为在评级角度是否构成违约，依据国际三大评级机构的违约定义，需引入对于发行人是否处于困境状态的判定，即如果发行人变更债券条款的行为满足以上关于“困境债务重组”判定的两个条件，则认为发行人处于困境状态，进而变更条款行为即构成实质违约，如果任一条件不被满足，则认为发行人不属于困境状态，进而不构成违约。比如对于中钢股份延期回售的案例，虽延期回售已获得投资人同意，但由于根据实际情况可判断出中钢股份信用基本面较差，拟追加的股权质押担保是否可行以及对债券覆盖程度均存在一定不确定性，因此可认为其已处于困境状态，进而延期回售行为已构成了实质违约。与之相反，如对于中铁二局提前回购两期超短融的行为，因其本身未处于困境状态，变更条款是出于其他目的（与间接控股股东中国中铁进行资产重组），且对债券持有人给予了较高的补偿，并获得持有人同意，那么不认为中铁二局处于困境状态，进而其变更条款行为不构成违约。 老虎投资汇：专注为中小微企业提供挂牌上市、定向增资、并购重组、股份转让、品牌宣传、撰写融资计划书、招股说明书、融资路演、股权融资、新能源、新材料、电商培训教育、农副产品网络营销、小微金融等一站式服务。
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