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笔者在高铁上撰写此文时，网络上铺天盖地正热炒王宝强的“绿帽”事件。王宝强在美女老婆上的大力投资，最终换来这样的“绿帽”悲剧，其实质与笔者今天讨论的话题其实非常相似，投资像个性感的小姑娘，但一不小心，可能给你带来伤害，因此风险控制很重要。 一、相关背景 信托行业对股权投资的真正关注，源于“99号文”（银监会《关于信托公司风险监管的指导意见》（银监办发【2014】99号））的颁布。 “99号文”明确提出了信托的行业转型方向，其中第二条“大力发展真正的股权投资，支持符合条件的信托公司设立直接投资专业子公司”。在此背景下，包括平安信托、中融信托、上海信托等主流的信托公司，均已成立私募股权（PE）投资子公司。平安信托开展股权投资最早，其旗下的全资投资子公司平安创新资本投资有限公司目前注册资本已达到30亿元，累计投资金额超过300亿元。2016年4月，经过多轮增资，中融信托已将其全资子公司北京中融鼎新投资管理有限公司的注册资本提高到了15亿元。上海信托的PE子公司浦信资本则是上海信托与汉禹投资顾问（上海）有限公司、鼎浦投资咨询（上海）有限公司合资成立，定位为上海信托的股权投资平台。 笔者也正是在信托业转型的大背景下，从PE公司来到了信托公司，主要从事股权方面的投资，虽然从事信托业务的时间不长，却完整经历了信托公司从事股权投资各种路径的探索。现将笔者对信托公司从事股权投资及风险控制方面的一点初浅认识，写出来与各位共同探讨，权当抛砖引玉。 二、信托股权投资的三种武器 武器之一：认购知名PE公司基金份额 信托公司要快速进入股权投资领域，最可靠的方式就是与知名PE公司合作。PE公司投资能力强，但资金募集能力差，与资金募集能力强的信托公司有着天然的合作基础。 但真正的实践中，银行和保险资金参与股权投资时与PE公司合作较多，信托公司与PE公司的合作反而少。主要原因有两个：一是信托公司通常会对自己的投资能力较为自负，不愿意单纯为PE公司配资；二是前几年中国的PE公司，热衷于Pre-IPO项目，而如果基金中含有信托计划，按照证监会穿透检查的要求，信托+PE的结构往往会影响投资标的最终的IPO审查，因此，信托公司借道PE公司参与股权投资方面的成功案例实际上很少。偶有成功的，也往往集中在房地产领域，基金投向也多为房地产项目，而且基金投向多为纯债权或者名股实债的房地产项目。 但笔者认为，在信托公司在建立起自身真正的投资能力之前，与知名PE公司合作，通过资管计划或者契约式基金等方式，为PE公司发起的基金募资，并逐步参与标的筛选，投资决策，投后管理，前期借助PE公司的投资能力，逐步发展自身的投资能力，也是一个不错的思路。 武器之二：明星项目直投 近两年中国的PE投资市场，呈现出明显的散户化趋势，其中信托等资管机构的大力参与功不可没。360私有化回归、乐视体育、滴滴出行等等，每一个项目的背后，一定会闪现出信托公司或券商资管的身影。笔者曾与一些知名PE公司的投资总监探讨这种现象，意外的是PE机构对这类明星项目并不感冒。原因有二，其一是一支基金或者一个信托计划如果只投资一个项目，其风险无疑是巨大的，是不符合分散投资控制风险这一股权投资第一风控原则的；其二是价格太贵，这个不难理解，热炒的东西价格必然高。 一个悖论是，在信托公司股权投资实操中，你会发现，明星项目的资金募集往往非常容易，客户对此趋之若鹜，但是，单一明星项目投资又不符合分散投资的原则，在风险控制方是有明显问题的。信托公司的投资经理们，往往陷入这样的纠结中，对单个明星项目投资又爱又怕。 武器之三：信托+上市公司产业基金 信托公司联合上市公司共同成立产业基金或者并购基金，并最终通过上市公司并购实现退出，这种完美解决上市公司资产孵化需求，同时解决投资方投资退出的模式，实际上不是信托公司的专利，而是PE公司被三天两头IPO停发的监管政策逼出来的。 与国际上知名PE公司投资标的主要通过并购退出不同，中国的PE市场，最初的主要退出渠道，就是押宝IPO。因此，2009年10月正式上市的创业板，造就了一大批知名PE公司，比如中科招商，同创伟业、深创投等等。但在随后2012年年底开始的持续长达一年多的IPO停发，又导致一大批PE公司生不如死。 硅谷天堂与大康牧业最先探索了PE+上市公司模式。这种方式对PE公司来说，在投资伊始，就锁定了上市公司并购退出的渠道，退出的确定性无疑大大提升。 信托公司相比PE公司，在资金募集方面更有优势，而PE+上市公司并购基金的标的，也多为上市公司横向并购或者产业链整合纵向并购标的，大多数的标的均为上市公司自己寻找提供。 因此，笔者认为，信托+上市公司产业基金模式，可能是信托公司参与股权投资的一条阳关大道。从风险控制的角度来看，信托公司可以通过与上市公司大股东签订对赌回购协议，来锁定退出风险；收益保障方面，可通过结构化设计，通过出让部分超额收益来换取保底收益，以满足信托传统固收客户的风险偏好。 三、信托+上市公司产业基金风险控制技术 下面，笔者就具体讨论信托+上市公司产业基金这种模式的风险控制，并且聚焦在投、管、退三个方面。 投资方面，主要是投资标的选择和交易结构设计。产业基金投资标的选择通常由上市公司和资金方共同物色，因为上市公司深耕行业的属性，其在标的选择和判断上往往更具专业性，因此，采取与上市公司深入合作的方式，实际上能大大缩小标的选择失败的风险敞口。交易结构设计方面，产业基金一般会采用结构化设计，由上市公司或上市公司大股东提供劣后，优先级资金通过出让部分浮动收益，以换取一定的保底收益。 投后管理方面，和传统的信后管理主要是例行的跟踪监控、资料获取不同，股权投资的投后管理相当重要。PE公司在项目的投后管理上一般是合伙人及投资经理终身负责制，对已投标的，还需要后续不断通过管理输出、资本整合等增值服务，不断提升投资标的价值。 投资退出方面，产业基金通常会设计通过市场化的IPO、并购等方式退出，但同时由上市公司或者上市公司大股东提供兜底。杭州工商信托曾与创业板上市公司迪安诊断合作并购基金，基金主要通过迪安诊断并购的方式实现退出，也可以通过IPO、股权出售、并购、原股东回购及清算等方式退出。但在目前证监会监管趋严的背景下，直接锁定上市公司并购退出往往面临合规风险，因此，合作模式上多设定上市公司大股东回购的兜底条款，以控制退出时的风险敞口。对上市公司大股东回购能力偏弱的，往往还会要求上市公司大股东或者实际控制人提供一定的股票质押为回购提供增信。 作者简介：安帅，男，毕业于中山大学，理学硕士，曾长期在一家知名私募股权投资公司工作，目前就职于一家央企背景的信托公司，在股权投资领域拥有近十年的从业经历。 |
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