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易雯萱，华泰证券（上海）资产管理有限公司，机构部副总裁 经过多年发展，除了牌照系消费金融公司以外，目前，近两年迅速发展的电商类消费金融平台、第三方平台，以及很多小贷和租赁公司都开始了消费金融资产证券化业务。近日在中国资产证券化论坛（CSF）主办的2016消费金融资产证券化专题培训上，华泰证券（上海）资产管理有限公司，机构部副总裁易雯萱介绍了资产证券化在消费金融业务领域的应用，指出资产证券化这种融资方式，一方面满足了消费金融公司业务发展的需求，另一方面其资产也存在比较依赖个人信用等特点。易雯萱认为互联网金融模式的本质是大数据金融，能够提高金融服务平台的信贷效率，降低风险。未来消费金融资产证券化业务在大数据风控、外部征信措施方面还需要积极创新，希望更多的主体会参与到消费金融类资产证券化产品的运作中来。 易雯萱： 大家好。今天很高兴来到CSF主办的消费金融资产证券化交流会，希望我今天的分享及与在座各位的交流能让大家更多地了解消费金融资产证券化业务。 这次的演讲主要包括五个部分，第一部分是资产证券化在消费金融业务领域的应用，主要分为消费金融业务的发展和资产证券化的基本知识两方面的内容；第二部分是对消费金融资产证券化业务的简述；第三部分是分析消费金融类资产证券化产品的一些要点；第四部分我将以京东白条为例，分析消费金融资产证券化产品案例；第五部分是对消费金融资产证券化未来发展的展望。 资产证券化在消费金融业务领域的应用。
从2009年开始，我国消费金融业务和资产证券化业务的并驾齐驱地向前发展。随着电商系列金融和P2P公司在这几年的加速发展，目前中国的消费金融业务除了有多个运营主体之外，还实现了多个消费场景以及更多类细分市场的发展，取得了一定成就。再来看中国资产证券化业务的发展轨迹，自2009年证监会出台的《证券公司资产证券化试点业务指引（试运行）》，在经过数年的酝酿后，于2013年证监会出台了《管理规定》，使得资产证券化成为证券公司常规的业务，从那时开始至今我国资产证券化业务也有了一个新的、进阶式的发展。2014年，我国资产证券化业务由原先的审批制变成备案制，此后的两年时间里，资产证券化在中国取得了爆发式的发展。 目前，中国的资产证券化产品分为银监会监管下的产品和证监会监管下的产品，银监会下的消费金融公司的在开展业务时，须符合银监会等相关机构规定的相关要求，包括证券化业务。消费金融业务的发展，顺应了我国最近两年从投资拉动转向消费拉动的改革趋势，正是因为这样的政策鼓励和支持，使得消费金融业务在近两年快速成长。 互联网消费金融主要有四点优势： 一是互联网消费金融业务的出现和成长，打破了原来消费信贷业务在时间和地域上的限制，使得借款不再限时、限区域，有效提高了信贷业务的效率。互联网金融市场进一步细分，有的偏向互联网端，有的专注线下交易，有的专注中小客户，金融服务更直接，客户基础更广泛。 二是互联网消费金融业务的发展，有效提升了客户体验。传统消费金融业务的服务对象大多是高价值的客户，无法覆盖到各个阶层的普通民众。近年来消费金融业务发展，尤其是互联网消费金融业务发展，使得现在这项业务能够覆盖到传统金融业没有覆盖到的盲区。从提升客户体验的角度来说，互联网消费金融一方面有效提高了放款效率，很多公司还针对不同借款人的个性化需求设计产品，使得客户体验日渐升级。 另外，互联网消费金融能充分发挥大数据的价值。现在流行fintech的概念，fintech的核心之一就是大数据风控。大数据风控在消费金融领域的体现，很多是基于互联网公司比如电商平台积累的用户消费数据和用户行为特征，通过建模等一系列方法得到的系统，并且通过外接其他数据，在个人信用评审方面优化评审流程、提升判断精度的过程。由于数据充分，事前风险量化较为精准，大数据风控在消费金融业务领域的应用有效地控制了信贷资产的风险，也有助于大幅降低互联网企业的运营成本。比如阿里小贷的违约率由两年前的2%降到目前的1%以下，已低于银行整体不良率。由此可见大数据风控在消费金融领域的价值和优势。 四是互联网消费金融交易成本低。一方面，互联网金融企业可以避免开设营业网点的资金投入和运营成本；另一方面，消费者可以的开放透明的平台上快速找到适合自己的金融产品，削弱了信息不对称程度，更省时、省心、省力。现在的互联网金融充分发挥了其平台经济的作用，大数据风控在这个过程中，广泛地应用在各个领域。 资产证券化简单来说，就是将原始权益人不易流通的存量资产，或可预见的未来收入，构造和转变成为资本市场可销售和流通的金融产品（资产支持专项计划）的过程。其中，构造是指资产重组、优化和隔离的过程，就是对基础资产进行优化配置，包括资产筛选、期限配置等步骤，组合形成可转让给专项计划的资产池，并通过资产的真实销售，实现基础资产与原始权益人的风险隔离的过程。转变是通过产品交易结构设计，相关参与机构提供服务而实现的，利用一系列的现金流分割技术和信用增级手段，使资产支持证券能够以较高的信用等级发行。 对企业来说，资产证券化融资的优势主要可以分为以下七点： 1、资产证券化融资是可以拓宽企业融资渠道的第三种方式。资产证券化融资基于资产信用融资，是股权融资、债务融资之外的另一种融资方式，可以成为企业现有融资方式的有益补充。与一般信用贷款不冲突。 2、资产证券化有利于改善企业资产负债表。在不增加企业负债的情况下，把企业不易流通的长期资产变成现金资产，降低长期资产的比例。资产证券化还可以通过交易结构的设计，满足融资方“出表”的要求，从而有效地帮企业改善资产负债表。 3、资产证券化可以降低企业融资成本。通过结构化设计和信用增级手段，使得发行品种的信用等级较主体评级大幅提升，降低融资成本。比如公募资产证券化产品对很多企业来说，其融资成本优势已经可以跟银行借款相比。 4、资产证券化不受净资产的限制。很多经营消费信贷业务的小贷和租赁公司，其展业规模都受到净资产限制，在业务规模受限情况下，资产证券化可以实现出表的作用，企业也可以通过这种融资方式获得的资金不断地形成新的资产，滚动扩大业务规模。 5、资产证券化融资可以规避不同领域的监管限制。尤其在备案制推行之后，公募资产证券化产品的发行节奏和效率有了快速提升。 6、资产证券化可以改变企业的商业模式。这一点主要体现在对房地产企业的意义，资产证券化融资可以将其重资产自持型经营变为轻资产表外型运营，减少资产折旧及维护造成的盈利压力。 7、可以树立资本市场形象。产品在交易所挂牌，有交易代码和简称。ABS作为标准品种的发行，对质押、股权增值等其他融资均有帮助。 消费金融业务和资产证券化业务是如何结合的呢？ 消费金融业务领域的基础资产是非常适合进行资产证券化的资产，可以体现在以下三个方面： 首先，从消费金融资产的特征来说，一般是一个比较明确的债权或者收益权，我们可以通过底层债权的合同条款了解到还款的利率、金额和还款节奏，从而较好地预测资产未来资产的现金流。同时，许多消费金融类资产都具有小额分散的特征，且底层资产的收益率是比较高的。这些特征非常有利于进行资产的结构化设计，小额分散的特征可以有效分散资产证券化产品的风险，降低了底层资产集中违约的风险；消费金融资产的收益一般比较高，有些涉及到3C分期、购车、助学、医美等场景的消费金融业务的贷款利率可高达年化15%-20%甚至更高。所以这些资产特征，可以给其结构化的产品制造一个较大的超额利差覆盖，从而提高了专项计划的安全性。 第二，消费金融类的基础资产，很大程度上依赖于借款人的个人信用，因此在整个资产证券化产品设计的过程中，也需要特别关注到针对个人信用的一些评分方法、审批流程以及资产的历史表现。 此外，资产证券化对于消费金融公司是一种低成本的融资方式，很多新兴的互联网消费金融公司，其发展早期的融资渠道比较有限，很多经过了好几轮的风险投资，获得的资金仍不足以满足其业务扩张而产生的资金需求。还有一些以P2P方式进行线上融资的消费金融公司，线上获得资金的成本也比较高。相比来看资产证券化则是一种较低成本的融资方式。因此对于消费金融公司来说，资产证券化能够满足业务高速发展的需求。在业务初期资金短缺、发展受限的情况下，通过资产证券化的方式可以将资产打包转让出去，付出一定成本获得展业的资金，再通过不断滚动地发放贷款从而扩大业务规模。此外，对于小贷公司和租赁公司这类业务受到净资产限制的企业来说，资产证券化能够帮它们实现资产出表的目的。现在也有很多持牌的小贷公司，也会开展一些表外的业务，比如借助信托的通道对其客户发放贷款，小贷公司仅仅只是资产服务机构的角色，其主要任务即是获客、资产的审核、贷后管理、催收等。最后，对于消费金融公司来说，资产证券化还有利于树立资本市场形象。 我们华泰资管是从去年5月开始接触到消费金融这类资产的。从去年9月开始我们陆续发行了六期京东白条ABS，此外目前也还有很多单消费金融ABS正在前期接触、中期论证和材料准备的过程中。在进行白条ABS的过程中，我们也见证了白条业务的快速增长、业务模式的不断完善和系统的升级情况。现在，我们第一期产品已经度过了一年的循环期，进入了摊还期，所有京东白条专项的资产质量稳定，产品端没有出现任何明显的风险，全部按期兑付。 我们公司在一年半左右的时间里，总共发行了250亿元规模的资产证券化产品。除互联网消费金融第一单京东白条ABS之外，去年我们还开创了两融债权和保障房的国内首单资产支持证券产品，今年上半年我们完成了国内首单票据收益权ABS、首单互联网保理ABS，以及首单保险资产ABS。此外，到今年9月为止，除了京东白条拿到深交所100亿的大额度之外，京东保理也拿到了上交所30亿的大额度无异议函，江苏银行票据、中信银行票据资产证券化产品也随后拿到了100-200亿的无异议函，总规模是430亿元。目前，华泰资管在新类型基础资产的论证、交易结构创新方面也在不断探索，后续我们也会推出更多有创新价值的资产证券化产品。 消费金融资产证券化业务简述。 消费金融类基础资产涉及的类型，可以从不同的业务运作主体和不同的消费场景两个维度来看。哪些主体有消费金融类的资产呢，一类是商业银行，它们有一些传统的消费信贷业务，集中在对个人的购房和购车信贷领域；另外就是银监会监管下的消费金融公司，目前中国已陆续成立了十多家消费金融公司；此外，部分小贷和租赁公司，也有针对个人的消费贷款和租赁业务；还有网上商城，比如京东、淘宝、维品会等；还有各类互联网消费金融平台，同一家互联网消费金融平台的业务也涉及到多个场景。目前我国消费金融业务涉及的领域，其场景和受众的细分程度已经超越了原来我在美国接触到的消费金融业务的广度。比如，低额高频的消费场景有日常餐饮、购物和人情支出，比如分期乐、京东白条、维品花等都可以归为低额高频的资产。中额中频的消费金融业务，涉及到了出国培训、奢侈品消费、医美、旅游、租房等领域，大额低频的消费金融业务包含个人购房购车、房屋装修贷款等信贷业务，目前多以小贷公司、汽车融资租赁公司主营这几类场景的信贷业务。 刚刚提到过，互联网金融模式的本质是大数据金融，如何去解释大数据金融？即集合海量非结构化数据，通过互联网、云计算等信息化方式，对客户消费数据进行实时分析，可以为互联网企业提供客户的全方位信息，通过分期、挖掘客户的交易和消费信息掌握客户的消费习惯，并准确预测客户行为，提高金融服务平台信贷效率和降低风险。此外，大数据风控形成的评分体系，能够有效提高金融服务平台的放款效率，并且能够降低资产的信用风险。早期的阿里云，通过掌握天猫和淘宝上广大消费群体的消费数据，以及观察支付宝用户的一些消费和理财习惯，推出了他们自己的芝麻信用评分体系。这类专用于该互联网消费平台的个人信用评分体系，对于我们以这类资产做资产支持证券的资产评估是非常有利的，精确且稳定的评分和风控体系，能够帮助我们选出优质的消费信贷类资产。 目前已经发行的公募消费金融类资产证券化产品，按照基础资产可以分为应收账款、小贷租赁、信托收益权三大类。应收账款类的ABS有京东白条、分期乐。以小贷和租赁债权作为基础资产的ABS，包括蚂蚁花呗、白居易、平安普惠小贷以及一些对个人的汽车融资租赁ABS，此外还有通过接入外部过桥资金做成的信托收益权类的ABS。2016年上半年，我国企业类新增发行ABS达到180只，同期增长125%，到2016年6月底，发行规模超过2700亿，其中消费金融类的资产证券化产品也超过了百亿。 消费金融资产证券化产品要点分析。 首先我们来说说消费金融基础资产的特点和筛选原则。 我们在承做资产证券化产品的过程中，在论证和筛选基础资产时需要遵循以下几点原则：首先，我们要确保基础资产的权属明确，原始权益人需真实、合法地拥有这些基础资产，并且我们还需要考察这些基础资产的附属权益情况，关注基础资产是否会涉及到诉讼而导致权属不明确的情况。第二，需要确保基础资产是可转让的。目前我国的消费金融类资产证券产品，多数原始权益人难以做到资产转让时通知债权人的义务，因其资产是非常分散的，且很多产品设计了循环购买的安排，导致原始权益人通知债务人的工作量一般大到难以完成。鉴于转让通知较难实现的情况，很多资产证券化产品设计了权利完善事件，发生权利完善事件后再一次性通知所有入池资产对应的债务人。消费金融类资产还有一个特点即是现金流的可预测性。由于资产分散度很好，本息金额、回款方式和期限，这些要素都可以在基础资产合同里约定清楚，因此非常有利于在ABS产品过程中的现金流测算。另外，由于在很多情况下基础资产存在借款人随借随还的特征，且涉及到放款主体给到借款人循环借款额度这类情况，这种资产特性会使我们做资产证券化产品时，需考虑引入循环购买的设计。 消费金融信贷许多是信用借款，不涉及购房购车的消费金融业务很多都是无抵押的，所以我们在看资产时，会特别关注消费金融公司（包括小贷公司）对于借款人信用资质的审核，尤其是公募ABS对借款人资质的要求也是相对比较严格的。一般来说，我们会关注到借款人的职业特征、收入来源和稳定性、历史信用记录，从而判断这类借款群体是否具备稳定的还款能力和还款意愿。 目前，很多消费信贷业务的审批，都采用线上审批或者是线上线下结合的审批方式。很多互联网消费金融平台，已经构建了自身完整的评分模型、风控体系，实现了完全的线上审批、高效放款的业务模式。因此我们在做产品的过程中会很关注这些公司的数据可信度、风控能力、系统稳定性和完备性的情况。很多消费金融公司，采取线上线下审核结合的模式，不仅运用到公司的线上评分体系，也结合了线下的人工审核，通过定量和定性分析之后，公司再决定对借款人是否放款以及放款的额度。我们在看业务主体的资质时，除了关注借款人的情况、资产历史表现，也要看这家消费金融公司业务人员的从业经历，还包括其风控、贷后管理的经验和相关制度体系，以及历史催收的数据。我们在构建基础资产时的基本原则首先就是选出优质资产，提高资产池整体水平。此外，如果专项计划涉及到循环购买，还需要考察基础资产期限结构以及其资产规模能否满足循环购买的运作要求，要确保专项计划存续期间，产品能够持续地买到足额的合格资产。 消费金融资产的遴选标准，我们主要关注以下六方面： 首先是借款人资质审核。对于很多小贷ABS来说，比较常见的基础资产合格标准包含借款人的五级分类属于正常类。但我们在做消费金融类ABS时，以京东白条为例，由于白条的还款设定是用户主动还款，且各笔白条的还款时间是根据用户购买商品打白条的日期来推定的，不是每个月确定的一日，所以很多时候白条用户偶尔存在忘记还款的情况，这不一定说明该用户的还款意愿或者信用状况出现问题，我们认为这种情况可以归为一种良性逾期。所以我们在最开始做白条ABS考察借款人的资质时，并没有因为出现过逾期就全部排除掉，而是限制了入池资产的用户的历史逾期次数和天数，给了逾期行为一定的容忍度。 另外，我们还会从三个集中度方面考察基础资产。金额集中度可以从几方面来考察，比如单笔合同的金额不能超过几万元，或不超过专项计划总规模的一定百分比。消费金融类资产很多小额分散的资产不太存在金额过于集中的问腿。而有一些购房消费、购车消费的信贷资产，单笔金额大约为几十万或者近百万，我们更需要在交易结构中考虑单笔金额上限，比如前五大借款人金额上限，甚至包括整个资产池的平均单笔合同金额的上限。 此外，集中度的层面我们还要看行业集中度和地域集中度。一方面，我们要确保所有入池的基础资产，其债务人不会集中在某一个区域，或者是集中在某几个城市，以尽量降低单个地区集中违约的风险。我们对于有些房、车相关的消费金融ABS项目，会根据这个放款主体的业务在各个省或者各个地区的违约率情况，排除违约率较高的省份。除此之外，还需关注一些针对具体项目的特殊因素。在进行汽车类消费金融类ABS设计时，筛选资产时我们会设置汽车融资租赁保证金的下限，以及底层租赁合同的利率下限，以此确保基础资产的收益能够对专项计划的支出形成一定的超额利差。 目前中国已发行的公募消费金融资产证券化产品，常见的有两大类交易结构，一种结构基于基础资产是应收账款和小贷类，消费金融业务的运作主体就是应收账款及小贷债权所有人，像网上商城、小贷、租赁公司的资产，可适用于这一类交易结构，即这类企业持有的债权可以直接转让给专项计划。 消费金融ABS还有一种信托收益权模式。这种模式主要适合一些以P2P思路展业的消费金融平台，这类平台上的债权是多对多的关系，用来进行资产证券化会存在多个原始权益人，这不利于专项计划对于原始权益人的考察。所以，我们需要引入外部过桥资金，以单个或少数几个原始权益人通过信托计划等放款渠道放款给消费金融公司，或者是直接设立单一资金信托放款给消费金融公司平台上的借款人，进而形成信托收益权，以信托收益权作为专项计划的基础资产。在这种结构里，消费金融公司不拥有这些底层债权，它的角色是资产服务机构，进行获客、信审、资产筛选、贷后现金管理、催收等资产服务工作。目前这种模式的ABS，结构搭建的过程中也会遇到一些难点，比如谁来做原始权益人，过桥资金哪里找等。双SPV的结构除了嫁接信托计划外，还可以通过银行委托贷款、保理、租赁等模式来设计。 对于消费金融类ABS做现金流预测，主要有以下三个步骤：首先我们要根据合同把底层债权未来正常回款的现金流拉出来，同时根据原始权益人提供的这类资产的历史数据，在现金流模型里做一些违约和早偿的假设。通过压力测试考察各种违约和早偿倍数下的基础资产的现金流回款时候是否可以覆盖专项计划各期的本息支出有一定的覆盖倍数，另一方面也需使得基础资产得现金流和产品需支出的资金在时间上相匹配。现金流预测的方法，循环结构和静态结构也有不同的方法。在循环结构中，我们选资产时要确保所有初始购买的基础资产期限不能超过产品期限，此外需要考察基础资产的平均久期，并把久期的假设放在现金流模型中，预测基础资产未来的回款节奏，并以此来匹配产品端的资金支出。静态结构的ABS现金流预测要比循环结构稍微简单一些，满足资产和产品端的金额和时间的匹配即可。 关于现金流归集和帐户设置的问题，首先，产品需设计一个闭合的现金流归集路径，降低基础资产现金流和原始权益人其他资金混同的风险，还可以从设计还款节奏和提高归集频率上，尽量地降低原始权益人挪用产品资金的风险。有些产品设计了专项计划归集帐户，或在原始权益人收款账户外加开一个监管帐户，监管银行必须根据专项计划监管协议来运作和监管账户内资金。对于循环结构的账户设计，以京东白条一期为例。我们去年发行的白条ABS，计划管理人在京东的第三方支付平台上开立了网银在线企业账户来运作专项计划的循环购买，该账户下设了税收储备帐户、费用储备帐户、收益储备帐户和循环购买帐户。每个月月初我们需要先储备税收、费用和在下一个兑付日需付给投资者的收益剩余的资金转入循环购买账户，计划管理人再授权资产服务机构从该账户扣款完成当日的循环购买。 关于增信措施和风险缓释安排。在消费金融ABS的内部增信措施中，比较常见的有超额覆盖、超额利差等。此外，有一些小贷和租赁公司，放款时先让客户交保证金，产品成立后入池资产对应的保证金也相应转入专项计划账户，这笔资金可以为专项计划提供一定的流动性支持作用。 此外，资产证券化产品中还广泛引用了多类信用触发机制，比如当基础资产的不良率到达一定阈值之后，或重要参与方发生解任事件，专项计划需启动赎回或加速清偿安排，通知债务人并将债务人的还款路径改为直接还入专项计划账户，可以安排产品在资产加速恶化前尽快兑付。 外部增信方面，前断时间中国也出现了CDS，在美国的资产证券化发展过程中CDS扮演了很重要的一个角色，然而CDS在ABS领域的应用还没有真正的成形。此外，目前陆续有一些保险公司开始探索公募ABS的保险增信方案。保险对ABS的增信可以有多种形式，既可以在底层债权层面安排信用保证保险，也可以在专项计划层面安排相关方的履约保险。未来在消费金融ABS领域，这些新型的外部增信措施都有望取得突破。 ABS设计的产品端的还款安排主要是分为两种，一个是Pay through，还有Pass Through的模式。Pay through简单来说，就是在专项计划存续期间，每月、每个季度或者每年设计一档，然后这一档采用期间还息、到期还本的还款方式，其还本的节奏是确定的。Pass through在消费金融类ABS领域很常见，它的理念就是基础资产在每个兑付期间产生的回款在兑付日按照一定的顺序一次性全部支付给ABS各档，一般也是先息后本的安排。还有一些产品结合了这两种还款安排，比如一个专项计划里设计三档优先级资产支持证券，A1档安排一个本金还款计划，A2档设计成过手摊还模式，A3档前端是固定还本，后端是过手摊还的形式。发生一些风险事件时，专项计划还可以改变还款安排，但都需要确保产品端的档次切分和还款安排均对应基础资产的回款节奏。 京东白条的案例。 自去年九月我们发行了第一期京东白条ABS以来，至今我们已发行了六期公募ABS总规模为73亿元。白条的资产定性是网上商城赊销而产生的企业应收帐款，它的期限分为1、3、6、12、24个月，单笔金额不超过两万元，并且用户随借随还。因此，专项计划设计为循环结构，包含优先A、B两档优先和次级，产品期限是12个月循环期和12个月摊还期，总计24个月。基础资产入池标准考虑了基础资产期限匹配专项计划期限，以及单笔金额的上限。此外，还对白条用户历史逾期情况进行设定，第一期产品仅选入历史总逾期天数不超过25天、逾期次数不超过3次的用户下的白条债权。随着京东白条业务运作的日益稳健，我们对这一条标准也进行了一定的调整，最近几期产品我们将这一条标准修改为历史总逾期天数不超过35个自然日，且加入京东白条对于用户评分的设置，优选出评分较高的这一部分用户的资产入池。 在循环购买的安排方面，专项计划期限现在是24个月，产品每日进行循环购买。过去我们的专项计划通过京东的第三方支付平台网银在线的账户完成。今年新发行的产品，我们将循环购买的动作从网银在线转移到了线下的托管帐户，计划管理人每天做出划款指令给托管行进行循环购买。这种做法解决了之前的产品资金账外循环的问题，使基础资产的资金进出通过专项计划账户运行，进一步保证了资金的安全。 在增信措施方面，京东白条ABS全部采用内部增信，包括优先次级分层、超额覆盖和专项计划信用触发机制的安排。 我们对于消费金融资产证券化业务的展望。 首先是消费金融业务模式的创新和市场的扩容，我们十分看好消费金融业务未来在中国的发展，除了业务规模的增长，消费金融业务在模式创新、场景应用、细分市场领域也将有越来越多的新进展。此外，大数据风控的发展在消费金融业务的信用评审等多个领域将会发挥越来越大的作用，各家消费金融公司在个性化风控模型的开发和应用、资产审核和管理能力的方面，有望取得更多突破。此外，消费金融ABS也将引入更多创新的内外部增信措施，我们期待看到CDS和保险在中国的资产证券化业务中的应用和进展。由此我们可以推断未来将会有更多的主体参与到消费金融类资产证券化产品的运作中来。 以上就是我的一些分享，果有不完善或有误的地方，还请大家指正，多多交流，谢谢大家。 |
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