公司估值的艺术和技术（2）

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作者：刘圻|编辑：谢晓晨

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公司估值的艺术和技术（2）

上一期对公司估值的讲解偏“艺术”。我们将从这期开始，谈谈估值的核心技术思想。

这部分内容主要为我在大学本科生和研究生的教学服务。各位如果觉得困难，围观一下作罢也可。

这一期将通过案例解析基于折现的现金股利（Dividend Discount Model，DDM）公司估值原理，后面我们还将介绍它的三个扩展模型：

折现的超常收益估值模型

折现的超常收益率估值模型

折现的自由现金流量估值模型。

 

折现的现金股利估值模型原理

折现的现金股利模型也称作股利贴现模型（Dividend Discount Model），简称DDM，是其中一种最基本的股票内在价值评价模型。威廉姆斯（Williams）在1938年提出了该模型，为定量分析虚拟资本、资产和公司价值奠定了理论基础，也为证券投资的基本分析提供了强有力的理论根据。

股权的表现形式是股票，投资者从股票上获得两种现金流量，一是从公司获得的现金股利，二是通过卖出股票获得的现金流量。因为投资者通过卖出股票获得的现金流量同样决定于公司未来向股东派发的股利，所以在公司持续经营的情况下，股票价值等于其未来股利的现值。

在财务管理的理论中，任何金融权的价值都应该是对权利所有人现金支付的现值。因为股东从公司中收到的现金以现金股利的形式存在，所以公司对于股东的价值（也就是公司权益价值）为未来股利（包括破产时对股东的最终支付）的现值。即：权益价值=预期未来股利的现值，因此：

其中，

DIVn——给定年份的预期未来股利；

Ks——股权资本成本，即相关的贴现率；

n——相关年份。

上述公式中暗含了一个公司持续经营的假设，即假定公司具有无限存续期。当然现实中公司会破产和被接管，此时股东会收到其股票的最终股利。如果公司有固定的无限期的股利增长率，则权益价值公式可化简为：

其中，g——固定股利增长率。

需要注意的是，未来股利增长率对估价的结果影响很大，特别是当未来股利增长率接近于折现率时，利用折现的现金股利估值模型评估出来的企业价值将趋向于无穷大。

以上的估值公式就是折现的现金股利模型，该模型是大多数股票估值理论方法的基础。

案例说明

例：第一年年初，DU公司筹集6000万的权益资金，购置资产，正常营运。预计第一年现金收益（净利润+折旧）为4000万；第二年为5000万，第三年为6000万。

DU公司将所有现金收益作为股利支付出去，第三年末公司终止经营且没有残值。不考虑相关税费，权益资金成本为10%。运用折现的现金股利模型对公司进行估值。

运用电子表格的形式，能更加清晰的列式计算结果：

现金股利折现模型的估价结果主要受到企业的经营收益和分红水平的影响，因此追求稳定现金分红的投资者可能更偏好运用股利折现模型对股权进行估价。

作者简介：刘圻，中南财经政法大学教授，博士生导师，专注于财务思想与商业构建之间的交叉研究。