幻想天空NKS: 最靠谱的中国人寿三季报点评——超预期的投资收益说明了什么？ 10月27日，中国人寿...

10月27日，中国人寿公$中国人寿(SH601628)$ 布三季报，公司前三季度实现净利润268.25亿元，同比 98.3%，主要由于三季度投资收益增加及准备金补提减少。

我们想验证几个结论都实现了：

1、 验证一：保险公司的业绩下滑除投资收益下降外，主要是准备金补提的影响，且测算补提将于2017年四季度结束；

2、 验证二：保险公司价值转型的力度超前，主要保险公司的内含价值和剩余边际都大幅增长，保险公司价值进一步提升；

3、 验证三：保险公司净利润在利率上涨 投资资产增长后，投资收益较大幅增长，净利润由于没有准备金影响大幅提升，人寿17年有可能实现超400亿净利润（加上准备金即有577亿，仅代表个人观点），新华超90亿（加上准备金120亿），平安800亿净利润。

4、 验证四：市场低迷的时候看PEV，看安全边际；市场恢复的时候看增长，利润和PE指标也很重要。

有几个非常重要的关键点——中国人寿报表中的秘密：

1、投资收益率大幅增长，且资产规模增长 长期利率的上升，投资收益实现双击

保险公司净利润当前主要靠投资收益，仅平安$中国平安(SH601318)$ 已经下降到一半以内。

中国人寿的投资历年最保守，主要重固定收益投资（2016Q3参加投资者见面会，我跟对方说利率会明显上升，对方固收的负责人的思路和水平还停留在负利率时代）。

从本表中，可以看到净投资收益率（主要来源是债券利息 股息）逐步提升，当前已经达到4.99%的水平。

总投资收益率（净投资收益 买卖差价 公允价值变动 资产减值等），也逐步提升。特别是在2015年虽然净投资收益率不高，但是总投资收益率因为有股票的增值，所以有较大提升。而在2017年半年报，虽然净投资收益率4.71%，但总投资收益率4.62%说明股票投资上半年居然是亏损的，而三季度总投资收益率上升到5.12%说明，股票投资终于正贡献了。

例如我们用“会计报表中产生重大变化的项目及其原因”复核，果然公允价值变动同比由负转正。但是由于退保金、保单红利支出，虽然三季度没有分红，还收入了1140亿保费，但是加权投资资产居然还下降了25亿。随着快返型产品和万能险的比例逐步降低，总体投资资产增速每年复合仍将有10%以上。（这个退保金，也是去年1600亿，今年1000多亿万能险的拖累，“保险姓保”以后，未来会逐步减少）

从十年国债可以看出，当前利率已经恢复到2014年的水平。今天的国债收益率3.77%已经高于三季度末3.61%的水平16个bp，高于年初的3.01%水平 76个bp。

如果保持这样的利率水平，全年的平均利率水平达到3.55%，较2016年提高70个bp，因此，四季度后，中国人寿的净投资收益率在三季度人家还将增加。

投资收益最低点在2017年Q1发生，那是最近三年利率的最低点（新配置资产收益率奇低）。考虑到2017Q4加权投资资产相比于2016年底增加10%，那么四季度中国人寿投资收益将达到460亿。从图中可以看到，2016年到2017年，投资收益与国债利率极度走势匹配。

反观净利润数据，为何2016年Q3是业绩最低点，因为还有另一个因素：准备金补提，在2016年Q3是计提最严重的时候。预计人寿的净利润将超过400亿，估值对应19倍PE。

2、准备金补提超前进入尾声，保险公司净利润在保费翻倍后，将大幅爆发。

根据中国人寿业绩发布同时公告的会计估计变更，2017年前三季度准备金补提177.79亿元，这是实实在在的利润扣除。假设四季度人寿净利润160亿，全年超过400亿，则中国人寿全年真实净利润将达到惊人的577.79亿，估值对应13倍。堪比中国平安！

且最近三年，中国人寿补提了413亿准备金。如果考虑到明年不准备金补提，明年全年投资收益率由于国债利率平均值将从今年的预计3.55%进一步和今年底的3.70%以上接轨，且保费收入仍旧放量，投资资产上升10%，明年全年人寿有望真实实现550亿以上的净利润，这里不考虑股票市场的收益。

3、保费收入仍在快速增长，价值转型和代理人队伍高增长确保增长可期。

保费收入快速增长。中国人寿半年度实现了3496.7亿的总保费，四季度再度实现超千亿的保费收入，全年实现保费收入4,499.92亿元，同比增长19.6%，保费规模超过2016年全年水平，市场份额居行业第一。其中，首年期交保费首次突破千亿元大关，实现保费收入人民币1,020.66亿元，同比增长19.1%；十年期及以上首年期交保费实现人民币574.80亿元，同比增长24.3%；续期保费达人民币2,457.52亿元，同比增长32.6%。

保费结构进一步改善。 2017年前三季度，首年期交保费占长险首年保费的比重达61.84%，同比提高7.30个百分点。其中，十年期及以上首年期交保费占首年期交保费的比重达56.32%，同比提高2.38个百分点。续期保费占总保费的比重达54.61%，同比提高5.37个百分点。截至2017年9月30日，退保率为3.83%。

销售队伍扩量提质。 个险销售队伍规模达163.5万人，银保渠道销售人员达28.9万人，团险渠道销售人员达10.1万人，个险渠道季均有效人力较2016年底增长36.94%；银保渠道保险规划师队伍月均举绩人力同比增长14.8%。200万人，太可怕了。

最后，我们再看利润表复核：

1、投资收益单季同比增长110亿，是净利增长的核心驱动；

2、退保支出大幅增加43亿， 50%，未来也会改观（之前为了和平台型公司拼规模，卖了大量万能险等）；

3、赔付支出居然下降了81亿，这部分需要观察，是否季度扰动，但原理上价值转型，多卖期缴长险，初步赔付是很低的。

4、提取准备金多了172亿， 58.7%，这部分主要是准备金补提，因为保费才增长20%。可以和赔付支出抵消，还处于保守地位。

因此，人寿要继续充当保险业第一，这个面子和里子都要挣的。到年底，合理预测，人寿、新华$新华保险(SH601336)$ 、太平的净利润预计有同比 60%以上超预期的增长，平安很稳定，每年20%，未来主要靠估值提升。

本人不持有中国人寿股票，仅给中国人寿的筒子们研究之用，随便看看。期待新华、太平、平安的数据出来对比。