 格力电器 投资价值研究报告 2017年10月 研究报告目的： 一、清晰、全面、深入的了解公司，把握公司未来发展趋势 找出公司的长期综合竞争优势有哪些以及这些优势的稳定性、完善性、持续性，从而把握公司未来的长期发展趋势，最后才可以对于公司的未来就进行预期。 二、优秀大公司是判断标准 了解大公司发展历程，会发现他们是怎样在长期的市场竞争中保持领先以及竞争优势如何形成。能给人更多的启发和开阔视野，这对于分析小规模公司具有指导意义，因大公司走过的路小公司都需要去经历。 研究报告特点： 整体分两步走：一、选股；二、持股 前瞻性：此报告价值应在未来10年内具有实效性，而不仅局限眼前。 原则性：信息渠道应以年报、公司管理者著作、公开言论、公司公开信息的正向价值为主。 理性：所有分析必须基于客观事实存在的基础上。 变化：公司一年来有哪些显著变化和重大变化？ 差异化：公司在经营、管理上有哪些独特差异化的地方？ 弱周期性：公司业务是否存在较明显周期性？业绩是否易受市场大幅波动？ 极致追求：公司对于细节的追求就是完美极致追求的表现，包括员工和管理者的日常工作表现
第一步：选股（选方向） 第一关：粗选（须符合下列长期财务指标，关健词：长期、收益型、稳健） 我的选股首选是值得长期持有的收益型股票，历史分红、送股、公司应具有简单易懂的核心业务，并且在领域内是出类拔萃的龙头企业，经营须稳健，基本不会出现重大变故，业绩波动区间不超过50%。净益率（ROE)≥20%、毛利率≥30%、净利率≥15%、轻资率≥70%、现金流≥40%、收账率≤20%、杠杆率≤10%
  （上图为格力上市以来业绩指标） 格力的长期每股收益从1990年0.1元到2016年末的2.56元，26年间平均每股收益1.19元。即使总股本由上市初的2700万股增加至目前的60亿股，伴随着总股本200倍的扩张，长期每股收益却稳定维持在1元以上，并未出现下滑。这符合收益型股票基本特点。格力近20年平均净资产收益率达27%，目前更是高达30%，明显要优于同行业公司，这表明公司为股东创造利润的能力在继续保持和加强。格力近10年的分红均在每股5毛钱以上，送股较少，这表明公司注重股东回报，这是对股东负责任的体现。 格力的核心业务是生产、研发、销售空调为主，以其他家电产品为辅的格局，上市26年以来从未发生过重大变化,核心业务稳定较容易把握。空调千家万户都需要，无论春夏秋冬，特别是全球气侯日益变暖的前提下，产品简单易了解，性能、品质已被千万消费者认可。格力前身是国营珠海海利电器厂，1900年产能约2万台，年销售额2000-3000万，经营方式是简单的组装加工，发展到目前2016年末销售额1000亿，家用空调年产能超过6000万台，商用空调年产能550万台，生产规模位居全球首位。业绩自上市以来仅2015年出现-30%下滑，其他年份均稳健增长，长期业绩表现并未出现暴涨暴跌的情况，这说明公司具有内在稳健性因素，另一方面也能体现公司的市场份额的稳定性。家用空调产销量自1995年起连续22年位居中国空调行业第一，自2005年起连续12年领跑全球，处于行业内的龙头地位。这是巨大的优势，核心业务能长期保持行业领先地位，非一朝一夕能做的到，而且是连续20多年，并非某一年、几年的保持，这正是格力要优于一般公司的特别之处。格力是全球最大的空调研发中心，目前拥有科研人员8000多名，国家级技术研究中心2个，国家级工业设计中心1个、省级企业重点实验室1个；设有7个研究院、52个研究所、11 个实验室；累计申请技术专利27000多项，其中发明专利10000余项。这些足以表明公司不会轻易出现重大变故。 格力毛利率自2014年以后保持在27%-30%左右，净利率14%左右，这一点要优于美的。相对于以前显著提高，净利润增长超过营收增长，这表明公司控制成本能力是有效的，盈利能力进一步提升，且净利率和毛利率之间的比例差在逐渐缩小，这表明公司的运作效率在不断提升，因为净利率代表的是纯收入，是扣除一切费用包括所得税后的收入，长期的净利率更是公司运营能力的结果体现，能不能在业绩增长需要较大投入的同时更有效控制好成本、节约开支，就在于净利率的变化。净利率提高了就带来了投资上的性价比较高。假若一家公司长期的毛利率70%以上，净利率在5%以下，这就表明公司浪费巨大，难以控制成本，需要不断的投入才能去维持一定的收益，公司的运作效率没有实现最优配置，发挥不了更大的价值，公司效率低下在市场竞争中是很不利的，存在容易被竞争对手或同业者替代、超越的潜在威协，更无法给股东带来更大的回报。格力的流动资产占比总资产的比例长期维持在75%以上，这表明公司是一家轻资产运营的公司，抗风险能力强，变现快，周转灵活。格力的现金流充裕占比总资产50%，这进一步增加了公司抗风险能力，这对于股东是极为有利和重要的因素，说明公司是一家“产生”现金而非“消化”现金的企业。格力应收账比例目前维持在20%以下，属合理范围且不存较大的应收账风险，这表明公司一切正常，而且公司采用先款后货的原则、现金支付，这正是强势公司的体现，拥有生意上的主动权和话语权。格力的长期杠杆率始终在10%以下，无论银行长短期借款占比总资产小于10%。如此庞大的一家巨无霸企业，却不需要依赖于银行贷款来发展公司业务，这就是优秀的公司利用自身优势便可维持竞争及成长性。 投资永远存在风险，优秀的公司对于投资上的风险控制是最好的选择。强劲的财务指标背后是公司完美经营管理的体现，更是对公司长期努力付出的最好说服力，这表明公司能在残酷的长期市场竞争中立于不败之地并能获得较大市场份额，在林立的同业者中处于领先地位。不可忽视财务指标这一基础，它代表公司目前经营现状，唯有真正的了解，公司在你心里才有一个完整的印象，你对于公司的认识和了解才是清晰的，你的投资才可以说是理性的，保本才有可能。  第二关：精选（关健词：时间轴，长期竞争优势的完善、加强，卓越绩效、无形资产） 涵盖三个方面：一是公司本身；二是对管理价值的评估；三是对人的分析 第一个10年：1990年-2000年（主营收：0.2亿-60亿，复合增长率：70%） 格力电器成立于1989年，当时名为“珠海经济特区工业发展总公司”。1994更名为“珠海格力电器股份有限公司”。1994年、1995年产销量均居全国第二，公司空调器以其制冷快、噪音低、节能省电、性能安全可靠、款式新颖、外形美观而享誉空调行业，深受广大消费者欢迎。同年格力首次提出“精品战略”构思，就是瞄准国际上最好的空调，把它作为赶超目标。1996年产空调90万台，销售收入28.4亿元，净利润1.86亿。“格力”牌空调三项第一──全国市场占有率第一位，产品质量评价全国第一位、售后服务质量评价全国第一位。同年提出“返利”补贴政策，沿用至今。1998年销售额42亿，净利润2.1亿，净资产收益率22%，当年居空调类商品全国占有率第一位，生产空调130万台,销售122 万台,继续保持行业领先优势。格力早期已是轻资产运营模式，市场占有率连年名列前茅，特别在98年金融危机的冲击下，依然能够保持业绩稳定增长，这证明格力具有弱周期性特点，不易受市场波动影响，市场份额稳定。1999年生产空调153万台,销售146万台，产销量居全国第一位,继续保持行业领先优势。经营上向供应商和经销商负债，供应商先交货后付款, 经销商先付款后提货。这是具有生意上的主动权这一重要优势的体现。从技术、设计、工艺、管理入手、降低成本，提高技术含量和产品质量争创行业内的新优势。2000年销售收入63亿，净利润2.5亿，净资产收益率19%。生产空调200万台，销售193万台，其中出口22万台，继续保持行业领先。格力很注重规范市场、管理市场，从而占领市场，确保公司营销健康、有序、持续、快速增长。在市场供大于求、产品价格持续下滑的剧烈竞争下，依然可以连续多年保持业绩稳定增长，产销量全国名列前茅，公司狠抓质量、技术、降本增效，注重格力品牌价值的积淀和品牌影响力的塑造。同时侧重于市场管理和规范，这对于公司长远的发展极为有利，为公司的发展壮大起到了基础性作用。唯有市场保住了，格力的品牌知名度才会更加深入人心，才会有公司的可持续性发展。 竞争力分析：通过“精品战略”计划实施得出公司重视产品的质量、性能、不同气候和环境下的适用性，全心全意为消费者服务；行业占有率连年保持第一，表明“格力”品牌已深入人心，拥有较高的品牌知名度，能获得消费者长期认可，具有广泛的市场影响力；针对经销商的“返利”政策看出共赢的价值；连年的业绩增长即稳定又快速，这表明公司运营很高效、良性。
第二个10年：2001年-2010年（主营收：60亿-600亿，复合增长率：25%） 2001年主营收入65亿，净利润2.72亿，净资产收益率16%。公司坚持实施精品战略，走空调器专业化生产道路。同年销售236万台空调，公司采用了新材料、新工艺，这是产品不断升级以主动适应市场的需要。狠抓企业内部管理，从干部思想作风、行为上进行整顿，建立格力良好的企业文化。可见格力早已认识到市场竞争是多元化的，不是单一的竞争，也就是综合优势的竞争，拥有较强的管理体系是公司在市场竞争中立于不败之地的基石。格力既注重企业外部的市场范性管理规，又注重企业内部完善性管理，不断培育市场和提升品牌竞争力，形成了公司强大的增长动力源泉。2002年销量280万台；2003年销量500万台，销售额100亿，净利润3.3亿，净资产收益率15%。市场依然供大于求。空调毛利率下滑，市场开始淘汰小规模企业，市场集中度进一步提高，这对格力形成极大的优势，格力品牌竞争优势地位进一步得到加强和巩固。2004年公司继续坚持实施精品战略，坚持走以质量取胜的道路、诚信经营的理念，坚持市场份额与经济效益并重的原则，坚持携带经销商、供应商共赢的模式。通过不断的创新和强化管理，在品牌、质量、技术、营销、成本控制等多方面都取得了可喜的成绩。2005年市场上仅剩近20 个空调品牌较活跃，市场集中度明显提高。新产品“节能王子”能效比高达3.95，比新标准中最高标准3.4高出很多，充分体现了公司产品的技术含量以及对家电节能的贡献。同年公司全面导入卓越绩效管理模式，逐步形成以卓越绩效为管理结果导向、6西格玛为管理方法、三合一体系，进一步提升管理水平。2006年销售额238亿，净利润6.2亿，净资产收益率20%。不到5年时间实现销售收入和净利润的翻倍，公司大力推广格力“实”文化： “实、信、廉、新、礼”为核心价值观， 以“忠诚、友善、勤奋、进取”为企业精神，以“少说空话、多干实事”为务实的工作态度，从而形成了外拓内敛的求实文化，继续保持龙头地位。同年公司开始自建销售渠道，开设专卖店。发展专卖店坚持“关联性、统一性、连锁性”三原则，大大增强了专卖店的整体力量。2007年销售额380亿，净利润12.6亿，净资产收益率27%。年初公司提出了“坚持一条正确道路，贯彻两个战略思想，实现三个走在前面”的指导思想。即：坚持一条“把格力打造成为有较强核心竞争力的、有自主知识产权的、管理先进的国际一流企业”的道路；贯彻“创新”思想和“精品”思想；实现“管理走在前面，技术走在前面，产品走在前面”。2008年营收420亿，净利润20亿，净资产收益率32%。公司仍然坚持走以技术、质量取胜的道路，坚持走自主研发的发展道路，不断推出具有自主知识产权的高科技新产品，坚持通过创新不断提高公司的核心竞争能力。公司继续保持快速、健康的良好发展态势，行业龙头地位更加稳固。公司本部拥有各类设备6806台/套,其中生产设备4647 台/套。拥有空调配套分厂8个，拥有近3018套自动化设备，设备综合利用率平均值80%；拥有空调总装分厂7 个，配备53 条自动化生产线，拥有近1629台/套自动化设备，自动化生产线综合利用率平均值75%；拥有空调技术开发和测试的设备仪器共1581台,是公司最宝贵的设备资产。同年公司成立了“增效管理委员会”，负责在产品设计结构、工艺技术改造、管理体制流程、设备自制化等方面开展持续改善活动实现减员增效的目标。通过一年的实践取得了良好的效果。2009年将继续加大力度推进，营收426亿，净利润29亿。实现管理走在前面；加大增效力度，全方位提升效率；完善以预防为主的质量管理模式，不断提高产品质量。2010年营收600亿，净利润42亿，净资产收益率36%。公司在全国版图内完成了“以珠海总部为核心，合肥、武汉、重庆、郑州四大基地辐射全国市场”的战略布局。深化卓越绩效管理，加强对干部队伍能力和责任心考核，全面推行绩效考评工作，建立科学的绩效考评管理体系。 竞争力分析： 公司还注重企业内部完善性管理和外部市场规范性管理，表明公司持续在自我完善；整顿干部思想作风、行为，建立格力“实”文化；强调创新推动转型和持续强化管理以主动适应时代变革；并全面导入卓越绩效管理模式，逐步形成以卓越绩效为管理结果导向。这是格力业绩持续快整稳定增长的动力源泉，利用自身优势便可维持竞争性和成长性；自建销售渠道，开设专卖店，坚持“关联性、统一性、连锁性”，形成销售市场上的主动权；公司提出了“坚持一条正确道路，贯彻两个战略思想，实现三个走在前面”的指导思想。即：坚持一条“把格力打造成为有较强核心竞争力的、有自主知识产权的、管理先进的国际一流企业”的道路；贯彻“创新”思想和“精品”思想；实现“管理走在前面，技术走在前面，产品走在前面”。这是公司未来的发展趋势和长远目标；坚持走自主研发的发展道路，不断推出具有自主知识产权的高科技新产品，表明公司自主能力较强；自动化生产线综合利用率达80%，大幅提升公司生产效率。
第三个10年：2011-2020年  2011年营收830亿，净利润52亿，净资产收益率34%，公司成立20 周年。聚焦战略优势：公司长期专注于制冷产业，将先后集中资源做强做大家用空调、商用空调、特种空调乃至制冷产业；这种聚焦战略使得企业竞争优势获得技术、品牌、管理、规模、成本等多种驱动因素的支撑，也为企业的持续长远发展打下坚实的基础。公司自主创新以掌握核心技术为主，涵盖技术创新、管理创新、营销创新、人才创新等，并获评为“国家创新型企业”，这种优势是公司可持续发展的重要保障。品质品牌优势：公司坚持实施“打造精品企业，制造精品产品，创立精品品牌”的“精品战略”，从源头开始狠抓产品质量，通过严格的质量管理体系对产品质量实行全过程控制，采用先进、科学的管理手段和方法不断改进提升产品质量；通过加强自主品牌建设，加大自主创新力度，成功研制出一系列具有自主知识产权、具备国际领先水平的核心技术和产品，在国际舞台上享有广泛的知名度和影响力。“格力”品牌已经发展成为中国家电行业的民族品牌，成为全球空调行业的标志性品牌。销售渠道优势：公司只输出品牌和管理，成立以利益为纽带，以格力品牌为旗帜，互利双赢的联合经营实体。格力“先付款后发货”、“淡季返利”、“区域性销售公司”等销售举措，皆开创了空调行业营销渠道的先河，为竞争对手竞相模仿。管理团队优势：公司目标是实现“管理走在前面、技术走在前面、产品走在前面”，力求打造管理领先的国际一流企业，通过吸收、引进和创新管理，不断开展各类企业管理实践，建立“筛选分厂”、设置“百万巨奖”，推行“质量月”“零缺陷工程”，颁布“总裁禁令”“八严方针”，成立“质量宪兵队”，实施“创新战略”和“精品战略”；通过制定各种公开、透明的激励政策、培训机制和管理机制，实行“能者上、庸者下”的干部竞聘机制、后备干部选拔机制，本着公开、公正、任人唯贤的原则，成功打造一支“忠于企业、甘于奉献、敢于开拓、善于管理”的中高层管理团队。建立起一套专业、系统、全面的卓越绩效管理体系。规模成本优势：公司在产能上有规模优势，目前基本完成国内生产基地布局，并着力开始全球产能的规划建设。规模优势降低了产品的单位成本，提高了行业进入门槛，也提高了公司对上游供应商的议价能力以及基于行业龙头、品质品牌基础上的新产品定价能力。客户资源优势：公司拥有2亿全球客户，空调的多次重复购买以及客户用后赞誉通过口碑相传，这些优质的新老客户资源有利于公司不断开拓市场。产品产业链优势：产品种类优势，公司至今已开发出包括家用空调、商用空调在内的20大类、400个系列、7000多个品种规格的产品，能充分满足不同消费群体的各种需求；其中在商用领域拥有了全线的自主研发产品，包括中央空调、大型空调、冷冻冷藏、高铁空调、医疗温控等。此外公司向上延伸产业链，具备成熟的产业链优势。2012年营收突破1000亿，净利润73亿，净资产收益率31%。公司倡导全体员工践行“讲真话、干实事；讲原则，办好事；讲奉献，成大事”的行为准则，坚持做到严格按照法律、法规、制度、标准开展工作，着力形成管理“合理化、科学化、标准化、网络化”的管理特色。公司成立了生产自动化管理部门及自动化研发制造机构，主导研制具有知识产权的自动化设备，按照“重点突破，分期实施”的思路，在总装、配套、仓储输送等全过程逐步建立自动化机器体系。 从过去的“以盈利为中心”，转变为“以服务为中心”。由家用空调专卖到制冷暖通设备销售服务集成商。2013年公司中央空调国内市场占有率为15.7%，高出第二名4.5个百分点，连续两年排名第一；公司家用空调产销量连续多年排名第一，其中2013年产量、销量分别高出第二名1199万套（台）、1186.5万套（台），市场份额进一步提高，行业龙头地位进一步巩固。公司要求领导干部有危机感、紧迫感和忧患意识。公司成立了自动化研发、设备制造、管理部门等机构，从设备研发、制造、全生产链自动化改造、员工自动化技能培养等各个方面大力推进生产机械化、自动化工作。利用信息化手段优化业务管理流程，加快公司信息化规划建设及信息化与自动化融合，提高工作效率，降低运营风险，进一步提升企业管理水平。目前格力在全球拥有珠海、重庆、合肥、郑州、武汉、石家庄、芜湖、长沙、巴西、巴基斯坦等10大生产基地，家用空调年产能超过6000万台套，商用空调年产能550万台套，生产规模位居全球首位，同时拥有完善的配套能力和行业最完整的产业链，有效确保了空调关键零部件的自主生产和供应。公司有7万多名员工，至今已开发出包括家用空调、商用空调在内的20大类、400个系列、12700多个品种规格的产品，能充分满足不同消费群体的各种需求，远销160多个国家和地区，用户超过3亿。格力家用空调产销量自1995年起连续22年位居中国空调行业第一，自2005年起连续12年领跑全球。2016年格力家用空调国内市场占有率达到42.73%，格力商用空调国内市场占有率达到16.2%，连续5年保持第一。截至2016年12月31日，公司累计总授权专利达15862件，2016全年发明专利授权量达到911件，格力位居2016全国发明专利排行榜全国第七，家电行业第一。在公司制造系统内部搭建7大管理体系，包括“人力资源体系、增效体系、成本体系、设备体系、信息化体系、生产集控体系、运营绩效体系”，目前各单位已初步形成自主管理为主，职能监管为辅的运营模式，进一步提升了生产系统管理水平与预防管控能力。通过建立以“双效”为中心的制造系统运行管理体系，2016年公司整体生产效率提升幅度为10.5%，直接控员项目增效4294人，折合工时控员增效2244人；通过新工艺开发与利用、优化质量检验程序、优化生产线安排等项目的实施，全年累计实现降成本金额约3.87亿元。格力电器在中国拥有27家区域性销售公司和2.5万家专卖店。运用逆向思维考虑技术进步，紧贴市场和用户进行产品策划，在满足消费需求的同时创造需求。减少资源浪费，围绕“高端化、智能化、精品化”发展方向。 竞争力分析： 公司创立以来核心业务始终坚持空调这一领域，具有专注精神，产品才能做到极致，才能领先于行业水平；管理上持续加强和完善，自主创新以掌握核心技术为主，涵盖技术、管理、营销、人才，不断深化；公司全生产链自动化改造、员工自动化技能培养，加快信息化规划建设、信息化与自动化融合，提升工作效率，降低运营风险，公司毛利率和净利率显著提高；拥有完善的配套能力和行业最完整的产业链，有效确保了空调关键零部件的自主生产和供应；格力自2005年起连续12年领跑全球。2016年格力家用空调国内市场占有率达到42.73%，格力商用空调国内市场占有率达到16.2%，连续5年保持第一；格力用户超3亿，能满足不同消费群体的各种需求，从过去的“以盈利为中心”，转变为“以服务为中心”。由家用空调专卖到制冷暖通设备销售服务集成商。 |
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