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4月11日传出重磅消息：停牌多时的天海投资（600751）出资75亿，全资收购当当网！ 这个消息的令人震惊之处在于：天海是海航系的最主力股票，现在貌似还是去杠杆环境（虽然邓元杰早在2月份就说去杠杆已经基本结束了），就算如周小川3月份所说，已经进入“稳杠杆”阶段，但海航运作收购当当可是在去年秋天，小道消息传出的时候是2017年10月份，在当时属于激烈的加杠杆。这是什么眼光和洞察力！或者说，海航的资讯获取能力之强大，简直可用“可怕”来形容。 所以在当时，海航和当当都否认有收购行为 ---- 名义上不敢顶风作案，但手底下动作频频。 2018年1月之后，媒体纷纷传出海航系“危险”的消息。对此，邓元杰在2月11日写了篇《大背景下的惊险海航路》，不仅认为从财务指标上看，海航是家不错的企业，而且认为它能度过难关。 现在海航全资收购了当当，非常显然，现在的“风向”变了，海航利用一大堆股票停牌的时候干了一大堆事。因此邓元杰预计：天海投资不久就会复牌。 要分析海航的各种细节根本没有必要，本文视角独特，专门从战略入手，让大家看看海航系这次有多高明。不过我们还是先说一些细节：收购是34亿现金加上40.6亿换股，也就是李国庆、俞渝夫妇得到了相当一部分天海投资的股票，入股价是6.23元，不仅不低于停牌前 20 个交易日公司股票交易均价的 90%，而且我专门做了计算，停牌前20个交易日的平均收盘价是6.1995元。也就是说， 6.23元高于平均收盘价！ 海航系拉高股价的迫切心情跃然纸上，复牌后会不会又是一个乐视或者360呢？ 这里我说的乐视，可不是2018年2月份复牌后12个跌停的乐视，而是贾会计2014年冬天从国外“考察”后归来的乐视，当时乐视的股价30元出头，但到了2015年5月份涨到179元，涨了将近五倍。 而360借壳江南嘉捷之后，2017年11月复牌从8.8元涨到最高66.5元，涨了6.5倍。 复牌后的天海投资，会复制它们的走势吗？ 我认为很有可能。当然，我不敢保证有N个涨停，涨五六倍，但是一倍肯定有，两倍也颇有可能。 要讲清楚道理，我得从战略入手。 别那么着急翻屏，大家可以先考虑一个问题：为什么有些人、有些公司，能取得远远超出常人的成功？ 请注意，是远远超出常人、让人“大跌眼镜”的成功。也就是说，本来大家根本没看好他，或者觉得他还可以，但若干年后一见面，或者听人说起，突然发现这小子抖起来了。而且不是一般的抖，是类似于马云、贾跃亭、周鸿祎那种大抖。 在我看来，取得巨大成功的人都有两个因素： 1、能发现机会，而且这种机会往往是绝大多数人都不看好的。如果大家都看好，竞争必然异常激烈。比如过去十几年大家都觉得报考公务员或者银行好，都去报考，录取率低于10%甚至1%，厮杀太过激烈。就算竞争成功，最后也是和智商很高或者有背景的人共事。而且到最后，没背景的一般没戏，往往是在一大堆有背景的人中的聪明人，最后取胜，普通人难以杀出一条血路。 所以，必须是绝大多数人都不看好的机会，甚至连很多智商很高的人都不看好，这样才能大幅减少竞争烈度。 2、还要有超强的执行力。发现了好机会就能成功吗？错，为什么连大多数高智商的人都认为这不是个好机会？因为难度非常大！所以，还必须有超强的执行力，这样才能实现巨大的成功。 上面的每一步都至少淘汰90%的人，所以成大功者，远远不到1%。 咱们先说贾跃亭，看看他是不是这样走向“辉煌成功”的。 乐视网上市后，为了把市值做到千亿，贾会计先搞“超级电视”，然后是各种“生态”，的确是不走寻常路。可以这么说，由硬件入手，亏钱搞什么“生态”，这条路是相当一部分人不看好的，或者说，根本没胆量搞，但他偏偏看好并且敢搞，这就少了很多竞争对手。 在吹大泡沫方面，他也有超强的执行力。他居然借着时势，把所谓的“生态”搞得风生水起，乐视网估值最高的时候达到1600多亿元。从吹大泡沫和套现角度来说，他获得了巨大成功。 当然，最后乐视的泡沫碎了一地，孙宏斌都哭了。但这是后话，我们现在绝大多数人都知道贾会计搞的就是个骗局。但在一年多以前很多人仍然不这么想，仍然为贾跃亭感动。如果把时间停留在2016年秋，贾会计的战略可以说取得了巨大成功。 说完贾跃亭，再说周鸿祎。 周鸿祎这个人，过去的起起伏伏就不说了，咱就说他借壳江南嘉捷这件事的原委。2006年8月，周鸿祎投资成立了奇虎360科技有限公司，自任董事长，专注于网络安全。 安全几乎人人都很重视，但安全软件却很难赚钱。在2006年之前，网上的各种杀毒、防木马软件基本上都是要钱的，好几家在做，小日子过得都不错，但每家都不能称为巨头。周鸿祎直接免费（不走寻常路），加上他确实会宣传，软件做得也好（执行力强），由此获得了巨量用户。 但获得知名度还不够，还要变现。当时奇虎360在国内上市不了，所以2011年3月在美国纽交所上市。在2016胡润IT富豪榜上，周鸿祎以150亿元排名第23。 按说走到这一步，周鸿祎也算获得很大成功了。但他居然百尺竿头更进一步，2017年借壳江南嘉捷回归A股，股价暴涨6.5倍，周鸿祎的身家一度超过千亿元，比李彦宏还高！ 能在去杠杆的环境下回归A股，敢想！而且居然做到了，股价暴涨6.5倍，动态市盈率一度接近200。但人家就有本事实现，执行力可谓超强。 这里面有没有不可说的因素？嘿嘿，这就不知道了。但是周鸿祎不走寻常路，而且实现了，可以说战略上获得了巨大成功。 至于他在愚人节发微信说“我的人生竟然如此失败 没有任何意义”，在普通人看来简直不知从何说起。老邓揣测，大概他觉得如果晚回归几个月，就能趁上“欢迎独角兽回归”的东风，就不必出让更多利益、给某些方面更多好处了吧。 乔布斯也一样，他做苹果手机也经历了上面两步：他发现了智能手机的机会，而这种机会是诺基亚、摩托罗拉们不看好的（甚至之前他对苹果的一系列运作，连比尔盖茨和戴尔这种聪明绝顶的人都不看好）。然后，他通过超强的执行力设计出了苹果手机，这才让苹果脱颖而出，甚至重新定义了手机行业。 这才是优秀的战略，这才是成大功的人！ 说了半天贾跃亭、周鸿祎和乔布斯，现在我们说海航。 海航在1、2月份停牌了旗下很多股票，这段时间主要忙着给天海投资找利好。哪怕海航那么缺钱，哪怕海航不得不在美国按年利率7.5%借美元，但这次仍然支付给李国庆夫妇34亿现金。由此可见海航的决心是多么大。 非常显然，海航早已发现了国内的机会，这就是上面说的战略的第一条。而且它有超强的执行力，正在一步步实现其目标。 海航的目标是什么呢？中期的战略目标，就是要彻底解决资金紧张问题。 解决资金紧张的手段，就是做大天海投资！如果复牌后市值大涨，很多资金问题将迎刃而解。 那么，海航75亿元100%收购当当，能实现这个意图吗？ 老邓的财经茶馆认为，很有可能。 先给大家算算当当的估值。 收购消息出来后，有媒体说是“溢价234或235倍”，当当占了大便宜。他们的理由是：以2017年12月31日为评估基准日，当当系的净资产账面价值是3178.93万元，现在75亿元收购，增值率是23492.84%，可不是235倍吗？ 从净资产角度衡量，确实如此，天海投资发的公告也是这么写的。 但是，当当2017年仅图书行业的营业码洋就达400亿元，“码洋”是图书行业的专业术语，指按照书价衡量的金额。“实洋”，也就是真实的营业额，我估计在200亿元左右。倒不是所有的书的进货成本都是五折，而是因为当当是大书店，应该享受出版社更多优惠，更何况很多“不太正规”的书的进货成本可能低于4折，所以会拉低平均价格。我在图书行业干过，估算5折应该不高也不低。 也就是说，当当2017年的图书营业额是200亿元，考虑到它在这个行业至少40%的增长率，今年有可能达到300亿元营收。那么，75亿元的估值高吗？ 如果考虑到高利润、高成长的电子书，以及当当“回归主业”产生的品牌突出效应，以及砍掉别的业务而节约的巨额成本，产生的效益将不可限量。 我在图书行业干过，也研究过电子商务。根据当当的综合情况，75亿元根本不算高估。实际上，我在之前3月11日的《邓元杰：这轮新经济的本质（重磅雄文）》中曾经谈过海航收购当当这件事，并给当当做过估值。 所以，当当网（以及当当科文）现在75亿元全卖，比较合理。我不知道当当科文值多少钱（公告里没有），但总体上这个价格对目前的当当系很合理，已经考虑到了一定的成长性。不过，如果当当今年继续高成长，明年可能会估值150甚至200亿，那么李国庆、俞渝夫妇可能就会吃亏。 但另一方面，俞渝可是在投行干过多年，金融圈人脉强大，对企业估值的经验也很丰富，她难道就甘愿全部现金交易、而不再享有当当的成长性、甘愿永久放弃当当吗？ 从海航角度来说，也不愿意全现金，一方面是资金紧张，另一方面也需要李国庆夫妇继续持有相当股份，好好经营当当网。 双方都有弱点，也都想乘人之危捞一把，所以双方经过艰苦协商，收购方式是34亿现金加上40.6亿换股。单从这比交易来说，对双方都算公平。而收购之后，现在李国庆夫妇是天海投资的大股东了。 从收购后的情况来看，李国庆夫妇（包括两家天津公司）持股18.36%，海航持股16.95%，貌似不敌，但是第三大股东是海航旗下的大新华物流，持股7.50%，所以海航一共持股24.45%，仍然是第一大股东，而李国庆夫妇则是无可争议的第二大股东！ 我只能说：海航系的运作太厉害。 厉害的原因是： 1、海航做高市值的愿望强烈，因此早在去年去杠杆的时期，已经考虑到巨额融资，剧烈加杠杆。在当时的环境下，做别人不看好、不敢做的事，少了一大堆竞争对手，厉害！ 2、而且，做成了！ 3、下一步，我估计天海投资不久就会复牌，迅速拉高股价。理由是： （1）天海投资去年第四季度的每股收益是0.20元，如果在特朗普减税的环境下，靠着全资子公司 ---- 美国IT物流分销巨头英迈，今年第一季度的每股收益至少也是0.20元，按照停牌前6.49元的股价，动态市盈率就是8。仅此一项，股价就应该大涨。 （2）2016年底，当当从美股退市时的市值仅5.36亿美元，大约将近34亿人民币。由于2017年有至少40%的增长，估值可以调整为47.6亿。但这么个小盘股回归A股，参照360，怎么着也应该有几倍涨幅吧？尤其是现在当当的业务更聚焦，盈利水平大为提高，所以75亿购买的当当，一旦炒作“独角兽、新蓝筹”的风起，在A股应该值至少150亿。请注意这是至少的，风头来了，300亿都有可能。 （3）国家正在大力发展海南，而天海投资是海南股。实际上，“发展海南”这个消息我在去年就听说了，但始终不太敢相信，因为我自己是不太看好……咳咳，不说了。但从今年的情况来看，国家大力发展海南的决心已定，海南股前一段纷纷大涨。在这种情况下，天海投资及时复牌，又可以借一阵东风。 （4）身为物流股、并且之前的核心业务是英迈的天海，吃下当当网是否真的合适？估计很多人会有疑问。万一当当被收购之后业绩下滑，海航岂不是赔了夫人又折兵？所以，必须在当当有可能业务下滑前，快速复牌并拉高股价。 （5）如果天海投资大涨，就算按一倍涨幅计算，俞渝夫妇手里的股票价格也会翻倍，从40亿变成80亿，他们是不是更有积极性运作好当当了？股价大涨，海航系是否更有积极性了？所以士气很重要。 （6）当然，天海也考虑到李国庆夫妇拿了钱不好好干，更担心他们快速套现，因此对他们手里的的股票做了规定：大约70%的股票一年内不得转让，30%的股票五年内不得转让。 一年时间很充裕，天海有足够的时间拉高股价，这样有利于海航系在更大范围内进行资本运作，调整业务。 （7）在重大资产重组之前，看看上面那张表格，天海投资已经是大股东和机构持有大约64%的股份，“其他股东”只持股36%。这些“其他股东”是什么人？当然是散户和潜伏进去的大户了。因此从筹码来看，好像也应该大幅上拉了吧。 那么，一年之后李国庆夫妇会大幅卖出股票吗？ 这就不是现在考虑的问题了。到时候要看他们的长远想法、和海航系的关系、以及当当和天海投资（主要是英迈）的总体盈利情况而定。 回到本文标题，天海投资全资收购当当网，复牌后会不会复制之前乐视或者360大涨的走势呢？邓元杰认为：很有可能。 |
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