港股指数基金全解析——工具产品系列报告

xiaqiu2000 2018-04-27

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华宝证券研究报告

分析师/李真（执业证书编号：S0890513110002）

研究助理/张吉虎

研究助理/杨思奇

内容目录

1. 港股指数基金产品布局

2. 大盘风格港股指数基金

3. 中小盘港股指数基金

4. 港股基本面指数基金

5. “股息”概念港股指数基金

6. AH价差策略港股指数基金

7. 港股通VS恒生港股通

8. 港股银行主题基金

附表：港股指数基金一览表

1. 港股指数基金产品布局

当前公募市场上共有24只港股指数基金，合计规模248.91亿元。

产品形式

从产品运作形式来看，目前指数型港股基金多为LOF形式，还有5只ETF和2只分级产品，均可在场内交易，另有4只场外指数型基金。

本文主要从标的指数的差异性着手对指数型港股基金进行分析。目前市场上的被动港股基金主要跟踪17只不同的港股指数，从基金数量和规模来看，恒生指数和恒生中国企业指数是指数基金首选的跟踪标的。

2. 大盘风格港股指数基金

从个股市值分布来看，恒生指数、恒生中国企业指数、恒生香港25指数具有明显的大盘风格，成分股市值基本在500亿以上。

编制方案：3只大盘风格指数在选股时主要考虑常规的市值和成交额指标，成分股也均为市值加权。

成分股数量&重合度：恒生中国（香港上市）25指数成分股较少仅25只，恒生指数和恒生中国企业指数各含50只成分股，但两者成分股存在较大差异，主要与选样空间有关，恒生中国企业指数旨在衡量中国内陆在港上市公司的表现，不含香港本地股。

指数集中度：3只指数的前十大持仓也存在较大差异，从集中度来看，恒生香港25指数前十大个股的集中度高达71.02%，权重股对指数的影响较大，恒生指数和恒生中国企业指数前十大个股的占比也在60%以上。

券种类别：恒生中国企业指数和恒生香港25指数锁定内陆在港上市企业，以H股为主；恒生指数中香港本地股占比较高。细分港股类别中，恒生指数以香港本地股（约45%）和H股（28%）为主；由于恒生中国企业指数和恒生香港25指数主要表征在港上市内陆企业的表现，2只指数的成分股均不含香港本地股，主要以H股为主，另有一定量的红筹股和中资民营股。其中，恒生中国香港上市25指数中，红筹股和民营股合计占比在40%左右，H股占比在60%左右；而恒生中国企业指数在2018年3月初按照0.2的权重纳入因子将红筹股和民营股纳入指数，目前红筹股和民营股合计占比在6%左右，预计2019年调整完毕后恒生中国企业指数中红筹股和民营股的占比在30%左右，H股占比约70%。

行业分布：恒生指数的行业倾斜度最低，恒生中国香港上市25指数中能源业和电讯业占比相比其他两只指数更高，恒生中国企业指数中当前金融业占比依然偏高，预计2019年完成成分股调整后金融业占比有望降至52%左右。恒生指数行业前四分别为金融业（48.87%）、资讯科技业（11.85%）、地产建筑业（10.96%）和能源业（5.65%），合计77.33%；恒生香港25指数行业前四分别为金融业（50.31%）、资讯科技业（12.73%）、电讯业（10.95%）和能源业（10.17%），合计占比为84.16%；恒生中国企业指数当前行业前四分别为金融业（69.99%）、能源业（10.60%）、消费品制造业（5.89%）和地产建筑业（4.62%），合计占比91.10%，相较于其他指数，恒生中国企业指数当前的金融业占比依然偏高，预计完全纳入10只红筹股和民营股后，2019年恒生中国企业指数中金融业比重将降至52%左右，同时资讯科技业和电讯业的占比将提升至10%左右，消费品制造业的占比将提升至8%左右。

指数估值：金融板块高占比拉低恒生中国企业估值。从截至2018.03.20的时点数据来看，PE&PB方面，恒生中国企业指数< <恒生中国（香港上市）25指数<恒生指数，股息率则相反，金融业个股的高占比明显拉低了恒生中国企业的估值水平，预计完成成分股调整后恒生中国企业指数的相对估值水平将有所提升。

指数表现：从历史表现来看，2015年以来恒生指数具有更高的风险收益比，而重配金融板块的恒生中国企业指数的收益最差，在市场上行阶段的涨幅明显落后于恒生指数和恒生中国香港上市25指数，伴随成分股调整，恒生中国企业指数中资讯科技业和电讯业的个股权重将逐步提升，预计指数也将更具成长性。

综上，从截至2018.03.20的成分股数据来看，恒生指数中香港本地股占比在45%左右，而恒生中国香港上市25指数和恒生中国企业指数成分股不含香港本地股，以H股为主，当前恒生中国香港上市25指数中H股占比在60%左右，红筹股和民营股合计占比约40%，而恒生中国企业指数中红筹股和民营股合计占比在6%，预计完成调整后合计占比将达到30%左右。行业分布上，恒生指数的行业倾斜度相对较低，中国香港25指数中能源业和电讯业占比相对其他两只指数更高，恒生中国企业指数中当前金融业占比依然偏高，预计2019年完成成分股调整后金融业占比有望降至52%左右。从指数的历史估值和收益特征来看，恒生指数的风险收益指标更优。

跟踪上述3只大盘风格指数的基金如下表所示。从产品形式来看，跟踪恒生指数的5只基金中有3只ETF、1只LOF基金和1只分级，其中，华夏恒生ETF和华夏沪港通恒生ETF的规模均较大，但后者的费率水平相对更低，管理费和托管费合计为0.60%/年。跟踪恒生中国企业指数的4只基金中，易方达恒生H股ETF成立时间最早，规模最大，成交也最为活跃。恒生中国（香港上市）25指数有1只基金覆盖——华宝港股通恒生中国（501301.SH，场内简称：香港大盘），但规模并不大，且二级市场成交并不活跃。

3. 中小盘港股指数基金

目前，市场上共5只追踪香港中小股的指数有基金覆盖：标普香港上市中国中小盘精选指数（简称“标普香港中小指数”）、港中小企指数、恒生中型指数、恒生中小型股指数和恒生小型股指数。

编制方案：5只港股中小盘指数均采用流通市值加权，成分类别上标普香港中小指数不含香港本地股。港中小企指数由中证指数公司编制，在市值排名后20%的港股中选择50只总市值排名靠前的中型企业（单只权重上限1%）和100只总市值排名靠前的小型企业（单只权重上限0.5%），且上述企业均有港股通资格；标普香港中小指数追踪在港上市的流通市值排名在后30%的中国内陆中小公司的表现，成分股不包含香港本地股；恒生中型股、恒生中小型股和恒生小型股指数由恒生综合指数衍生而来，同样采用流通市值加权，分别涵盖恒生综合指数中市值排名80%-95%、后20%和后5%的股票，成分股数量也更多。

值得注意的是，中证港中小企指数和恒生中型股的成分股均有港股通资格，相关基金可通过港股通机制复制指数，由于部分恒生小型股（过去12个月平均市值在50亿港币以下）不具有港股通资格，跟踪标普香港上市中国中小盘指数、恒生中小型指数和恒生小型股指数的基金无法通过港股通机制实现对指数的完全复制，在投资上或需要占用一定的QDII额度，可以看到，跟踪上述3只指数的基金均采用了QDII形式。

由于上述指数的成分股数据不可得，我们参考相关指数基金的年报持仓间接了解其相关特征。

市值特征：首先从市值分布来看，标普香港中小指数百亿以上市值的成分股占比更高，主要与其样本空间更大（流通市值排名后30%）有关。

个券重合度：恒生中小型=（恒生中型股 恒生小型股）>港中小企、标普香港中小指数。3只中小港股指数中，恒生中小型指数的成分股数量最多，成分股基本覆盖中证港中小企指数和标普香港中小指数。

前十大集中度：标普香港中小指数的成分股集中度更高，前十大成分股占比为21.86%。

行业分布：标普香港中小指数重配消费品制造业和公用事业、未配置电讯业，行业倾斜度更高；中证港中小企指数中咨询科技业占比高达10.89%；恒生中小型股和恒生中型股中金融业占比更高。参考相关基金2017年年报的权益持仓来看，根据恒生行业分类，恒生中型股和恒生中小型股的行业配置十分相似，恒生中小型指数中排名前四的行业分别为消费品制造业（23.54%）、地产建筑业（18.49%）、工业（14.01%）和金融业（12.01%），合计占比为68.05%。其余2只中小港股指数中，标普香港中小指数并未配置电讯业，排名前四的行业分别为消费品制造业（35.05%）、地产建筑业（15.71%）、工业（14.01%）和公用事业（10.32%），合计占比高达75.09%；中证港中小企指数排名前四的行业分别为消费品制造业（26.05%）、工业（14.35%）、地产建筑业（11.08%）和资讯科技业（10.89%），合计占比为62.37%。

指数估值：从基金2017年年报持仓来看，截至2017.12.31，标普香港中小指数的估值水平更高，股息率偏低，中证港中小企指数的估值水平也高于其余3只中小指数。

从历史表现来看，2017年港股资讯科技业、消费品制造业、地产建筑业、消费品服务业、工业板块涨幅领先，重仓上述行业的港中小企指数涨幅居前，大盘风格中恒生小型股的涨幅则明显落后，2018年2月中旬以来，权益市场投资风格向中小创板块偏移，这一阶段恒生小型股指数和港中小企指数涨幅领先。整体来看，2015年年中以来，中证港中小企指数的风险收益比更优。

综上，5只中小盘港股指数均采用流通市值加权，其中，标普香港中小指数不含香港本地股，对“中小”的界定为流通市值排名后30%，相较于其他4只中小盘港股指数而言市值在500亿以上的成分股占比更高，前十大个股的集中度也相对更高。从相关指数基金2017年的年报持仓数据来看，成分股上恒生中小型=（恒生中型股 恒生小型股）>港中小企、标普香港中小指数；行业分布上，标普香港中小指数重配消费品制造业和公用事业、未配置电讯业，行业倾斜度更高；中证港中小企指数中咨询科技业占比高达10.89%；恒生中小型股和恒生中型股中金融业占比更高。

目前上述5只指数均有相应的基金均为LOF，其中，香港中小、港中小企和新成立的恒生中型在上交所上市，而恒生中小、香港小盘在深交所上市，华宝香港中小（501021）和鹏华港中小企（501023）的成交相对活跃，2017.01.01-2018.03.20，两者的日均成交额分别为719.32万元和119.18万元。

4. 港股基本面指数基金

沪港深F100为基本面选股指数，该指数在沪港深范围内选择基本面价值最大的100只个股编制，加权方式也是基本面价值因子加权，其中，基本面价值因子主要通过样本股近5年营业收入、现金流、分红情况和当前净资产计算（基本面价值因子FV=average（近5年平均营业收入占比，近5年平均现金流占比，净资产占比，近5年平均分红占比）*10000000）。

目前跟踪该指数的浦银安盛中证100（166402.SZ，场内简称：沪港深F）为LOF基金，规模较小，2017年末规模为5200万，二级市场成交并不活跃。

市值分布：沪港深F100的成分股市值多在500以上，具有明显的大盘风格特征。

指数集中度：从2018.03.20的成分股数据来看，沪港深F100的前十大个股占比为39.54%，相比于恒生指数而言，其成分股的集中度较低，权重股对指数的影响相对较小。

券种类别：从2018.03.20的成分股数据来看，沪港深F100指数共含50只A股，占比36.83%；其余50只个股中，香港本地股21只，占比21.99%，红筹股9只，占比8.18%，中资民营股4只，占比2.38%。与恒生指数相比，沪港深F100中香港本地股和中资民营股的仓位较低。

行业分布：沪港深F100中银行占比高达46.88%，计算机占比低。沪港深F100行业前三分别为银行（46.88%）、非银金融（8.86%）、房地产（8.33%），合计64.07%。与恒生指数和沪深300指数相比，沪港深F100指数中银行、化工板块占比有所提升，计算机、非银金融和房地产板块的占比则下降。

指数估值：截至2018.03.20，基本面指数沪港深F100的市盈率为10.78倍，市净率1.49倍，均低于同期的恒生指数，同时股息率3.20%，明显高于恒生指数。

指数表现：从2015年以来的历史表现来看，基本面指数沪港深F100的波动性和最大回撤较恒生指数没有明显改善，且受A股走势影响，2015年以来其涨幅不及恒生指数，风险收益比较低。

5. “股息”概念港股指数基金

目前公募市场共有3只港股“股息”概念指数基金：平安大华沪港深高股息、民生加银中证港股通、汇添富中证港股通高股息，3只基金分别跟踪不同的标的指数：沪港深高股息（930836.CSI）、HK高股息（930839.CSI）和港股通高股息（930914.CSI）。

从产品形式来看，汇添富中证港股通高股息为LOF基金，可在上交所交易，规模最大，为3.61亿元；而民生加银中港股通和平安大华沪港深高股息为场外指数基金，规模较小。3只基金中，民生加银中港股通管理费和托管费合计为0.60%，运作费率最低。

市值分布：3只股息指数的成分股市值均在10000亿以下，其中，沪港深高股息指数有80%的成分股市值在500亿以内，风格更偏中小盘；而港股通高股息和HK高股息指数成分股市值多在500亿以上，风格更偏大中盘。

编制方案：股息率加权，沪港深高股息指数和HK高股息指数加入质量因子。3只股息指数均由中证指数公司编制，且均采用股息率加权，但在样本空间和筛选指标上有所差异：样本空间上，沪港深高股息指数以沪深A股和港股通下港股为选样空间，而HK高股息和港股通高股息以中证香港300样本股中符合港股通条件的个股为选样空间；在选样标准上，港股通高股息以成交额和股息率筛选个股，而沪港深高股息指数和HK高股息指数还加入了质量因子，以成交额、股息率和质量因子3个指标筛选个股。

成分股数量：样本容量上，沪港深高股息指数共100只成分股，HK高股息和港股通高股息指数成分股均为30只。

券种类别：3只股息指数中仅沪港深高股息指数含有A股，从最新的成分股名单来看，A股与港股的数量配比约为8:2，从2018.03.20的成分股数据来看A股权重占比在60%以上；HK高股息和港股通高股息则为100%纯港股股息指数。从港股的具体类别来看，港股通高股息中H股占比更高，HK高股息指数中则以中资民营股为主。

行业分布：3只港股股息指数的行业分布存在较大差异，沪港深高股息成分股多集中在食品饮料（11.87%）、纺织服装（11.53%）、电子（10.29%）和医药生物（10.00%）板块，且单个行业的占比较低，不超过15%；HK高股息指数成分股则主要集中在汽车（14.25%）、医药生物（13.14%）、公用事业（13.03%）和电子（11.16%）板块，单行业的占比同样在15%以内；港股通高股息则主配房地产（29.03%）和银行（25.51%）板块，且行业倾斜较为严重，两个行业的合计占比超过50%。

个券重合度：3只股息指数的成分股存在较大差异。以3只指数2018年3月20日的成分股来看，港股通高股息指数和HK高股息指数的成分股并无重合，且两只指数与沪港深高股息指数的重合度也不高。

指数估值：估值方面，小盘风格的沪港深高股息指数PE更高，为16.81倍，股息率3.01%，以银行和房地产板块为主的港股通高股息指数PE最低，为9.91倍，股息率为4.45%。

指数集中度：沪港深高股息指数持股集中度最低，前十大个股占比为30.18%；HK高股息指数和港股通高估值指数的集中度更高，前十大个股占比分别为47.87%和42.21%。如前所述，3只指数的成分股重合度较低，前十大个股也存在明显差异。

指数表现：从历史表现来看，沪港深高股息指数与A股的相关性更高，波动性和回撤也更大，而港股通高股息指数则更易受板块行情的影响，2017年港股地产板块涨幅领先，同期重配房地产板块的港股通高股息指数的进攻性也更强，行业配置相对均衡的HK高股息指数和沪港深高股息指数收益相对落后。

综上，3只股息概念港股指数中，沪港深高股息和HK高股息指数在编制时加入质量因子，从上述指数在2018.03.20的成分股数据来看，沪港深高股息指数以A股为主，A股与港股数量配比为8:2，A股权重在60%以上；HK高股息和港股通高股息为纯港股指数，前者以中资民营股为主，后者H股占比更高。在行业和个股选择上3只指数也存在较大差异，沪港深高股息中食品饮料、纺织服装的占比更高、HK高股息指数中汽车和公用事业的占比更高，港股通高股息指数的行业倾斜度更高，房地产和银行板块合计占比在50%以上。

Ø 港股低波红利指数基金

除上述股息概念港股基金外，2017年12月底新成立的上投摩根港股低波红利指数基金（A代码：005051；C代码：005052）跟踪标普港股通低波红利指数，该基金为场外指数基金，成立于2017.12.04，截止2017年年底的合计规模为7.66亿元，管理费0.65%，托管费0.15%。

标普港股通低波红利指数旨在衡量标普港股通指数内50只波幅最小、收益率高的股票的市场表现。在进行样本筛选时，先在标普港股通指数成分股中选择过去12个月股息率最高的75只个股，然后进一步选择过去12个月波幅最小的50只个股，且单个GICS行业的个股数量控制在15只以内，指数采用股息率加权。

根据标普指数官方数据，截至2018年2月底，标普港股低波红利指数的成分股权重最高仅3.5%，前十大合计占比为26.90%，按照GICS行业分类标准，指数前四大行业板块分别是金融（24.60%）、公用事业（18.30%）、工业（16.50%）和非必需消费品（11.90%），合计占比71.30%。

6. AH价差策略港股指数基金

50AH优选和恒生国企精明指数均为基于AH股价差的策略指数，两者分别反映上证50指数和恒生中国企业指数运用AH价差投资策略的整体表现。目前，两只指数均有相应基金覆盖，如下表所示：

策略临界值设置：两只价差策略指数均以月度频率进行成分股的类别转换，但对于AH股转换标准设置了不同的临界值。其中，恒生国企精明指数以1.03和0.97作为转换标准：当考察时点的AH比价大于1.03时，将A股转换为H股；当考察时点的AH比价小于0.97时，将H股转换为A股；当AH股的比价介于0.97与1.03之间则不实施股份转换。50AH优选指数则以1.05和1作为转换标准。

成分股类别&策略效果：从2018.03.20的指数成分股来看，50AH优选指数中H股数量达到27只，AH价差策略对该指数的影响更大，从历史数据来看，在市场上行阶段，50AH优选相较于上证50指数的进攻性更强。2015年以来A股相较于H股长期溢价，导致恒生国企精明指数中A股较少，当前该指数中仅1只A股，历史走势与恒生中国企业指数基本重合，在当前的A股溢价环境下，恒生国企精明指数的性价比不高，而在A股相较于H股折价状态下，该指数相较于恒生中国企业指数将具有一定优势。

7. 港股通VS恒生港股通

港股通（H50069.CSI）指数是由上交所发布的上证港股通指数，该指数主要反映沪港通机制下港股通范围内股票的整体表现，因而成分股只有恒生综合大型股、中型股以及H股，不含恒生综合小型股。目前长信上证港股通指数基金跟踪该指数。

当前恒生指数公司同样发布港股通指数系列，包括恒生港股通指数、恒生港股通中小型股指数和恒生港股通小型股指数。其中，恒生港股通指数旨在反映港股通中合格股份的整体表现；恒生港股通中小型指数和恒生港股通小型指数则分别反映恒生港股通指数中的中小型股和小型股的整体表现。

从成分股构成来看，上证港股通指数与恒生港股通指数的区别如下表所示：

下面主要对比上证港股通指数、恒生港股通指数与恒生指数。

成分股类别：截至2018年3月底的数据来看，上证港股通指数与恒生港股通指数在成分股类别上的差异不大，与恒生指数相比，两只指数中的民营股比例均较高，同时香港本地股占比较低。

行业分布：从行业分布来看，两只港股通指数中金融业的占比在40%左右低于恒生指数中金融业的权重，上证港股通指数中资讯科技业的占比更高，消费品制造业的权重也明显高于恒生指数。

指数表现：从历史表现来看，由于金融板块占比较低，2016年底以来，两只港股通指数的涨幅均优于恒生指数。其中，上证港股通指数不含港股小盘股，蓝筹风格较为明显且资讯科技业和消费品制造业板块占比较高，2017年相关板块涨行情下，该指数的表现明显好于恒生港股通指数和恒生指数。

8. 港股银行主题基金

鹏华港股通中证香港LOF（501025.SH）跟踪中证指数公司编制的HK银行指数，该指数选取港股通范围内的银行股为样本股，当前成分股共计16只，按照流通市值加权计算，旨在反映港股通范围内银行股的整体走势。

成分类别：H股为主。从指数的成分明细来看，HK银行指数成分股中的5只香港本地股分别是汇丰控股、中银香港、恒生银行、大新银行集团和东亚银行，合计权重在25%-30%；11只内陆在港上市的H股中，工、农、中、建、交五大行的H股均涵盖在内，与中证银行指数相比，工行、建行和中国银行在HK银行指数中的权重较高，均在10%以上，农业银行、交通银行和招商银行的权重则较低。