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很多成功的投资人总会强调思维框架，如同查理芒格在《穷查理宝典》中所说，又如马斯克的第一性原理等等。有了框架看问题会清晰许多，同时采用胜率显著高于50%的框架去套用适宜的难题，解出投资难题的概率便会显著提高。回顾自己的投资经历和学习到的投资方法，很多成功的交易反复来源于几个范式。便希望总结出这一分类分析的框架，形成自己的方法论，再不断完善、内化。 有了框架更重要的是看问题会更清晰，避免逻辑上的混乱。比如明明是主题范畴的票，去深入研究基本面、研究估值；明明是周期的票，非要说10x估值不贵；嘴上说买入茅台皈依价投，心理却盘算着抱团取暖何时结束。 将自己的认识分为白马、成长、周期、主题四大框架，未来只会看符合四种框架的机会，不同特征不同对待方式。本篇文章先初步分个大概，希望未来一步步填坑，在每个框架下细化分析方法，形成打分表、思维导图、坐标轴式的能抽象出来的方法论。 第一点，作为整个框架的基石，是价值投资的三大假设：股票代表企业的一部分，企业价值可计算，价格会回归价值。基于此，证券分析才有其意义。 第二点，赞同“长期是称重机，短期是投票机”，股价长期将反应公司价值，但中短期来看，买卖力量可以左右股价走势。投资和投机的视角不同，均可决定不同周期下的股价，并行不悖。称重机、投票机的玩家均有其市场空间。 第三点，“市场先生”存在，市场不可能时时有效，群体的羊群效应会导致局部普遍的高估和低估。 预期即股价，获得超额收益的过程就是寻找预期差，要么是基本面的预期差，要么是估值的预期差。当市场形成了关于EPS、增速的预期后，会给予相应的合理估值，所以要么通过大量的研究发现基本面的超预期，要么在市场大跌等交易层面的情况发生后，在较低的（不合理的）估值下买入。 P=PE*EPS。这是关于股价最直观的公式，也可以看成DCF的简化版，DCF因假设过多最后结果其实未必精确，更多是提供一个估值合理的区间，做出定性的判断，比如一眼看出一个人胖还是瘦，丑还是美。以PE为衡量的相对估值是通行于散户和机构的语言，券商通行的目标价更是通过预测未来两年的EPS乘上目标PE得到，当然这种方法并不完全适用于所有类型的股票，下面就将对股票和投资机会做出分类，我的投资框架也将围绕这个分类展开。 将股票分为价值白马、成长、周期和主题，四大类在“市场先生”不同的偏好下，均有作为进攻主力的机会。同时股票可以在不同的分类中转化，需要基于对基本面的把握，部分主题经历爆炒阶段后可能成为成长股，而成长股经过高速成长阶段，增速逐渐稳定，确定性逐步提高，可能成为白马股，也有很多周期股长期看有一定成长的逻辑（大部分没有）。 白马、成长股侧重于投资，周期和主题更侧重于投机风格。白马的核心是估值要便宜，成长的核心是估值要匹配。周期和主题更注重时机的选择。完整的交易流程是想法、方法、资金管理。首先形成四大股票分类的方法论，然后积累具体分析的方法（底层方法的应用，如行业研究、商业分析、财务与估值等），最后通过纪律交易、资金管理等实现交易的落地。四种框架下都是要明确自己的买入逻辑，符合自己的判断，避免看短做长、看长做短。 价值白马应该是EPS推动的投资。这点最大的榜样非巴菲特莫属，或者说是不那么激烈的、温和的大成长股。基于P=PE*EPS，白马股投资者不应该期望自己赚足PE上涨带来的收益，如果通过PE上涨推动股价，那么此刻白马标的就是处于主题的框架下（漂亮50等抱团取暖、趋势投资），或者投资逻辑改变，成为了成长股得到估值中枢的重估，如果这样，都应该基于应有的框架分析，而不是白马。 白马不在于某几年增速的高歌猛进，而在于长期的增长、生意、管理的确定性，让投资者稳定的获取EPS的增长，如可口可乐之于巴菲特。如万科、如格力，长期看K线很难说不是超级成长股，但其PE长期又处于较低的状态。白马重要的是坚定地配置和低估值（突发性利空）情况下的大胆买入。配置的重要性在于白马股涨幅存在二八效应，即20%的时间完成了80%的涨幅，这点并不难理解，静水流深的生意难起波澜，股价的提升（或者说价值的回归）需要催化剂的存在，当20%的催化剂发生时重要的是你在车上。另一方面由于长期的确定性，短期的利空反而提供了买入机会。 成长股的核心问题是估值和增速的匹配，PEG=PE/G=1的问题。成长股的缺陷在于不确定性，如果找到稳定看三年的成长股已属不易，而通常这样的股票往往是市场大热门，估值奇贵。成长股对不确定性会采用高预期收益弥补，随着市场风险偏好的改变，超额收益在确定性和成长性之间会有所分配，不是东风压倒了西风，就是西风压倒东风，所以我们可以看到15年成长股牛市、创业板牛市，17年整个市场愿意为白马付出溢价，而在18年初又迅速将白马的估值杀下来。 成长股有两种投资方法，一种是大视野，一种是小步伐。最漂亮的剧本就是先于市场发现其潜力，而此时由于关注度低估值还很低，然后充分享受戴维斯双击，股价迎来指数级增长。如同二十年前坚定看好腾讯，然后买入持有即可，这是大视野，而这种定性的前瞻视野难度最高。大部分人看不到这么远，看不了这么肯定，就需要小步伐式的动态跟踪，动态评估，随着每次披露的增速动态调整，用PEG的思维来衡量估值和增长的匹配，问题在于持续性与确定性。10亿利润，40%增幅，给40x市盈率比较合理，对应400亿市值，但前提是增速仍要维持40%的高速水平上，第二年如果不及预期，20%增幅，那么可能对应12亿利润，20x市盈率，240亿市值，戴维斯双杀。所以成长股的核心为当前增速、预期增速和估值的匹配。在买卖方分析师充分覆盖的情况下，成长股就面临了3个月一次的期末考试。通过每一Q的不及预期、超出预期来大幅跑输或跑赢市场。动态的跟踪就包括技术路线、合同订单、下游景气、逻辑变量等等，在没有挂科发生的情况下，大家就会维持高估值水平线性外推继续等待下次期末考。 周期股的问题是，内在价值的增长有无。不排除一些周期票拉长看成长性非常好，比如一些市场集中度不断提升的化工品种，这是需要具体分析看适合哪种框架。典型的周期股往往是服从于大的经济周期或行业周期，周而复始。一个显著的规律是高市盈率买入，低市盈率卖出（出自彼得林奇），这一规律和周期股不适合看PE相匹配。行业景气时，公司盈利好转，此时市盈率往往比较好看，如5~15x，但周期增长的可持续性不足，尽管当期增长较快，但市场不会给予过高的估值，因为虽然目前5xPE，但明年业绩下滑，马上就可以变成10x、20xPE，看市盈率没有太大意义，不是说5~10x估值就很低，就有投资价值。而行业低谷时，公司利润很低甚至为负，市盈率高达几百倍或负市盈率，此刻几百倍的市盈率是由1x的市净率所支撑，因为大家知道虽然当前盈利不高，但1x的净资产在，买了不亏未来还有景气的钱等着赚。 周期股行情来的时候气势汹汹，涨势凌厉。股价上涨的同时往往伴随着的是产品价格的上涨，如黑色、化工品等，还有的产品价格相对稳定，更多是看产量，如工程机械。以化工品为例，品种涨价最能带来股价上涨，而不是决定公司利润的价差。最好的介入时机是周期伊始，而不是猜测周期复苏的持续性，市场的有效性导致股价往往提前于行业顶点出现拐点就开始下跌。周期应该及早介入，在高位猜景气是否超预期就如同怀里抱着定时炸弹。 主题股无需看估值，无需强行立牌坊。在主题的框架中，股票更像是筹码，而非公司的一部分，这里谈估值无疑是自欺欺人。主题启动之后，价格快速上涨，大幅脱离合理的估值区间，重要的是要给一个大家投入这个游戏的“合理理由”即主题。股价飞涨的同时，击鼓传花的“鼓点”开始响起，吸引越来越多的市场关注度，主题背后的故事也开始让越来越多的人相信，比如15年的南北车合并，中车出海走遍世界，此时去研究基本面就是刻舟求剑了（同情15年跟着行情发报告的分析师，赶不上趟啊）。更重要的反而是情绪、势能决定的时机。 主题的时间线大体如此，对政治、政策、经济逻辑高度敏感的人在低位买入，成为潜伏党；新闻爆发或事件的前夕，资金开始大手笔建仓，往往由几个涨停板做足广告，吸引到全市场的关注度；越来越多的人崇敬陡峭的K线带来的造富效应，说服自己相信了主题背后的故事，以至于绝大部分韭菜争先恐后入场；边际增量韭菜越来越少，K线同样陡峭地跌下去，这一主题崩盘。要在其中赚钱，无非是明白自己是哪种人，赚哪一段的钱，同时牢记不能和主题股谈恋爱、利好出尽是利空，甚至利好出尽前就是利空。 |
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