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前段时间，有朋友给我留言：腾腾爸，能不能讲讲应该怎样正确阅读流量表？ 我答：好的 。 可是，实在是时间紧张，一直没有践行诺言。 前段时间，还有朋友给我留言：腾腾爸，你最近一直在提醒地产板块的投资机会，那么万科如何呢，还能买吗，能不能写写它的财报分析啊？ 我答：好的。 可是，实在是时间紧张，一直没有践行诺言。 直到最近万科公布了2019年的三季报，业绩大增而股价不振，又有朋友追问我对万科这种境况的看法。 我翻了下它最近几年的财报，发现聊聊万科的财报，恰好可以一石二鸟：一则可以践守然诺，完成网友关于写万科财报的作业，二则可以借机讲讲阅读流量表的基本原则——以万科的财报为例，非常有代表性。 粗览一家企业的财务状况、投资价值，可以先看看它的ROE。 巴菲特曾说过，如果我只能选择一个指标来择股，那我就选择ROE。 ROE的中文名叫“净资产收益率”，计算公式是： ROE＝净利润/平均净资产 平均净资产＝（期初净资产+期末净资产）/2 净利润、期初净资产、期末净资产在财务报表上都可以直接找出来。 从长期投资的角度看，投资年化复合收益率无限接近ROE。 所以ROE长期维持在高位的企业，就非常值得我们关注。 以万科为例—— （图一：万科近五年ROE统计） 万科最近五年，ROE一直在稳步提升，并且已经高达20%以上。 这说明，这些年，长期持有万科股票的朋友，年化复合投资收益率应该达到或超过20%了。 这是股神级的水平。 也说明万科对长期持有它的投资者不薄。 写到这里，说句题外话：经常有朋友问我，除了万科之外，某某地产股怎么样？ 其实一个很简单的鉴别方法，就是计算一下你关心的那只地产股的历年ROE，一是查看一下它的趋势，二是查看一下它的绝对值，然后跟万科对比一下。 当然，我们今天不会光查看下ROE就万事大吉了。 我们需要在例行性检查中，找到可疑处，然后通过财报阅读、数据分析，看能否合理解释这种疑问。 这个寻疑和求证的过程，就是一个全面体检的过程。 下面，我们看下万科历年的净利润数据—— （图二：万科近五年净利润） 从净利润上看，最近几年，除2014年增幅较小外，其余几年都获得了高速增长。 刚刚公布的今年三季度业绩数据，也是同比增长高达30%左右。 这是我们喜欢看到的数据趋势。 然而，有利润并不代表有现金——现金是企业经营的血液，“有利润的营收，有现金的利润”， 这样的企业才是我们心仪的目标——所以，再检查一下它同期的经营性现金流净额数据： （图三：万科近五年经营性现金流净额） 问题来了： 1、万科近几年的经营性现金流起伏不定； 2、2015年、2018年的经营性现金流净额好像还比当年的净利润小！ 于是，我马上想到统计一下它的净现比来分析对比一下。 长期关注和阅读腾腾爸文章的朋友，应该对“净现比”这个指标不陌生。 所以这里就不再掉书袋抖搂它的公式了。 数据整理、计算如下： （图四：万科近五年净现比数据） 的确，万科2015年、2018年净现比都低于1。 这意味着当年1块钱的利润，并没有带来1块钱的现金。 那么，一直被市场作为蓝筹白马股的万科，是否暗藏隐患、徒有虚名呢？ 实际上，作为投资者，不能生搬硬套公式——以上的统计和计算，我反复核算，绝对都没有问题——但是，它犯了一个最低级的常识性的错误。 这个错误，经常为普通投资者、甚至一些专业投资者所忽视。 即：在计算一家企业某年的净现比时，有一个最基本的前提，即需要和企业的经营周期结合起来。 什么意思呢？ 简单地说，企业的经营是一个从现金到现金的过程。 即：用现金买来生产资料，生成产品，产品卖出，再得到现金。 所以，这个从现金到现金的过程，就是一个经营周期。 计算净现比，囊括尽一个经营周期的净利润和经营性现金流净额才有意义。 如果一家企业，经营周期低于一年，意味着企业从现金到现金的过程，低于一年，那么用一年的经营性现金流净额与净利润作比，就可以充分说明企业在一个经营周期内的回款情况。 这时，净现比的计算是有意义的。 如果一家企业，经营周期高于一年，意味着企业从现金到现金的过程，高于一年，那么再用一年的经营性现金流净额与净利润作比，就不能说明企业在一个经营周期内的回款情况。 这时，净现比的计算就是没有意义的。 我们需要统计一个经营周期的净现比，才能说明问题。 那么如何计算一家企业的经营周期呢？ 简单——我们以前介绍过存货周转率的概念——它的基本公式为： 存货周转率＝营业成本/平均存货 平均存货＝（期初存货+期末存货）/2 因为存货卖出去，在利润表中体现的就是营业成本。所以用营业成本除以存货，所得到的存货周转率，就相当于存货在一年的周转次数。 如果弄懂了上边的逻辑关系，那么我们很容易推算得出来，把存货周转率的公式倒过来，即用存货除以营业成本，就能计算出存货卖尽所需要的年数——这不就是商品的经营周期吗？ 所以，经营周期的计算公式跟存货周转率的公式，是互为倒数的关系。 即： 经营周期＝平均存货/营业成本 平均存货＝（期初存货+期末存货）/2 我查询了万科2018年年报的利润表和资产负债表，万科当年期初存货余额为5980.9亿，期末存货余额为7503.0亿，据此计算得出平均存货为6741.95亿。 当年营业成本为1861.0亿。 由此计算得出万科的经营周期为3.6年。 当年营业总成本为2370.5亿。 以此数据为准，则经营周期为2.8年。 因此，毛估估，万科的一个经营周期约为3－4年。 恰好，图四统计了万科从2014－2018年五年间的净利润总和与经营性现金流净额总额，完全涵盖了万科一个经营周期的数据。 由此计算出的一个经营周期的净现比，大约是1.83。 这说明，在一个经营周期内，万科1块钱的利润大约带来了1.83元的现金回款。 这是非常优秀的经营业绩了。 除了净现比，我们还应查看一下企业至少一个经营周期的总的现金流量情况。 于是，我又统计了万科2014年－2018年五年间的总的现金流量数据制表如下—— （图五：万科近五年现金流数据） 从图五的统计表中，我们可以看到：五年间，万科有两年（2014年、2015年）现金流量净额是负数，即意味着这两年企业现金净流出，但是从五年整个经营周期看，万科的现金流又是非常健康的。 它五年间经营性现金流净额总计2132.78亿，跟投资性现金流净额2181.87亿基本持平。 这意味着万科仅靠自身的经营带来的现金流入，就足以支撑投资以扩大再生产的现金需求。 也就是所谓的：依靠内生性增长就能满足自身生存和发展的需要。 所以我们看到，五年间，万科的筹资净额仅600亿左右——相比于它的体量，这是一个非常小、非常安全的数字了。 从上边的计算、分析和讲述中，我们可以得出看一家企业现金流量表的三个基本原则： 1、不要因为企业一年、一个季度的现金流入情况不佳，就妄下不利结论； 2、计算和分析净现比，要结合企业的经营周期，即企业的经营模式，才能得出客观公正的结论； 3、要统计数年、至少跨越一个经营周期的现金流量总数据，进行综合分析，才能看到全貌。 这里再特别提醒一点：计算和分析净现比时，一定要注意它的使用条件！ 如此，才能避免落入呆会计的陷阱。 写到这里，我们还只是解决了万科以前的经营质量、经营水平的问题，并没有解决以后的问题——毕竟，投资投的是未来嘛。 那么，万科未来几年的经营业绩会是怎样的呢？ 可以这样说，预测未来是一件很难的事，因为能影响和决定一家企业未来经营情况的因素非常之多。 但这并不是说我们就全无办法。 对地产企业而言，用现在的数据推导未来，有两个切入点： 一是存货。 因为万科的存货周转周期大约5年上下，所以它现在卖的房子，我们可以简单理解成它五年前的存货。 如下图—— （图六：万科近五年存货数据） 自2014年以来，万科的存货数据一直在稳步增长。 那么我们可以粗略地推导，2020年卖出的房子大约是2016年备货 ，2021年卖出的房子大约是2017年的备货。 以此类推，2018年的备货，则可卖到2022－2023年。 大家看看图六中，万科最近几年的存货增长，可以大致顺延推导出2020－2023年的销售业绩。 二是土地储备。 财报的现金流量表中，有一项购买商品及营务支出，具体到房地产企业，大部分就是购地支出了。 从这项数据中，我们可以大致推算出企业的土地储备情况—— （图七：万科近五年购地支出数据） 从图七表格中，我们也看到，这几年万科的土地储备一直在加码中！ 这意味着未来几年，它的经营还是处在一个积极扩张的态势之中的。 其实，购买的土地，在资产负债表中就会体现到存货账户下。 因此，图六、图七两张图表，表达和反映的，是一个主题一个意思。 写到这里，也许还有朋友会产生这样的疑问：虽然数据显示这几年万科购地积极、存货充足，保证了未来五年的商品供源，但你怎么就能保证它生产的商品（房子）就一定能全卖得出去呢？ 嘿，这个问题，是一个关键。 我是从以下两个维度来解决这个问题的： 1、从定量的角度看，我统计了万科近几年的预收账款的情况——如下表： （图八：万科近五年预收款项数据） 2018年底，万科存货总共7500余亿，而预收已经高达5300余亿了，也就是说房子还没盖，预收已经高达70%了。 如果按照2018年卖的房子可能来源于2015年前后的存货来理解，则2015年的存货总量不到3700亿，而2018年预收款项已经高达5300余亿了。 这就意味着，万科已经完全锁定利润了。 根据刚刚公布的万科2019年三季度财报，截止到今年前三季度，万科的存货余额已经高达8598.5亿，购地支出高达2389.6亿，预收款项5880.5亿。 今年才过去三个季度，存货和预收款项已经创下的新高，而购地支出已经逼近去年全年，不出意外的话，年底再创历史新高，应该不是难事。 这里再说明一点，从2018年起，房地产的预收账款就主要体现在“合同负债”这个新增项目中了，也就是说，上文提到的“预收款项”账户数据，自2018年起，就是财务报表中“预收款项”和“合同负债”两个账户的数据合计。 2、从定性的角度看，我看好未来中国房地产总体的平稳向好趋势。 这一点，在我最近的言论及本周一推送的公众号文章《房地产板块的投资机会》（点击文章标题可进入阅读）里，都有较为完整的思考和论述。 这一点，不是本文分析的重点。 略过不提。 综上，我对万科的财务分析结论是： 1、现金流非常健康； 2、未来五年业绩有保障。 全文完。 作者简介： |
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