|
聚焦二级市场，机会何在？大唐财富云理财嘉年华，给你最权威的答案。市场动荡如何危中寻机。石锋资产的总经理兼投研总监崔红建给您寻求市场机遇的独特视角。 在昨天直播中，观看人数达160000人！ 上海石锋资产管理有限公司（以下简称“石锋资产”、“公司”）成立于2015年7月。公司核心高管从事投研工作超过10年以上。公司具备证监会、基金业协会要求的“3+3”投资顾问资格。公司所管理产品平均历史年化收益超 20%。除管理面向个人投资者募集的阳光私募产品外，石锋资产也是大型金融机构投资者的资产委托管理人。 在4月26日的大唐财富云理财嘉年华上，我们有幸邀请到了石锋资产的总经理兼投研总监崔红建先生，从多维度介绍了这家公司，并通过分享公司的成长案例，为大家带来了很多投资方面的独家秘籍，精彩异常。 下面是本次直播实录，供各位参考。 我们公司在做投研的时候，有一套投研流程体系，用这套投研流程体系来规范每个研究员。为什么要做这么一个事情？因为只有投研流程体系化以后，每个人才会有一个稳定的输出。何谓稳定输出？比方说状态好的时候，发现牛股了，状态不好的时候就发现不了牛股。我们希望通过投研流程体系，每年都能够为投资者获得一个不错的回报，这需要稳定的输出，我们的研究流程体系，实际上很多都是研究报表开始的。首先我们要通过报表，因为我们坚信一个好的公司，一个好的盈利模式，一定会有一套好的财务报表，所以我们往往都是先通过财务报表开始发掘公司。 通过现金流，通过净资产回报率等一系列报表，一系列的程序，把好的报表挖掘出来，然后再在这个报表的基础上，去研究为什么这个公司会获得这么好的报表，它到底是一个什么样的盈利模式，再去研究公司的盈利模式。然后从公司的盈利模式的基础上，然后我们再去看公司的管理层是不是勤奋，赋有远见，有执行力，最后我们去找一个合适的价格，去买入公司的股票，这是我们的整个研究流程体系。 另一个体系，就是我们的投资组合体系，石锋资产一直坚信，我们去做投资，去获得回报，什么样的回报是最好的，均衡化的回报最好。什么叫均衡化的回报，就是你的收益是来自于各行各业，或者是很多股票，而不是说来自于某一个行业，或者是某一个股票。所以我们的投资组合一定是按照组合去搭建，比方说我们在行业配置上，单一行业配置比例不能超过20%，避免行业组合偏离度，在行业的偏离度上过大；在个股配置上，我们不能超过15%，这样我们整个组合就是由15到20支股票整个来构成，这样它会相对比较均衡，各行各业均衡，个股均衡，所以我们的回报不是来自于个股，而是来自于一个组合，这样会更加稳定。 石锋资产另一项重要工作实际上是风控了，大家都知道价值投资最害怕的就是当出现系统性风险的时候，他不知道如何回避，如果不知道如何回避，然后净值就会出现特别大的回撤。那我们公司就有非常严格的风险控制，通过风险控制来约束我们平时的一些投资行为，防止发生特别大的回撤。我们公司一个非常重要的风控原则就是，不管我们和对方的合同有什么样的预警和止损标准，但是我们内部有更加严格的预警和止损标准。我们公司内部要求公司的新产品的净值不能跌破九毛钱，到了九毛钱就必须进行止损。然后我们把这个权责下放给了风控总监和交易部，让他们可以直接去执行。 为什么要这样，比方说碰到2018年年初发的产品，我们2018年这些新产品最大的回撤不能超过九毛钱，那为什么会这样，就是因为有这条风险控制，有了这条风险控制以后新产品回撤就不会特别大。有这条风险控制以后，我们在新产品建仓的时候，就会要求非常地谨慎，避免这个产品一开始就出现特别大的波动。除非它有了非常高的净值，非常好的业绩以后，非常好的安全垫以后它才回撤，它就不会伤到客户的本金，所以这个是我们非常重要的一套投资风控措施。 如何选择好生意的上市公司？ 为什么我要来讲如何选择好生意的上市公司，因为任何一个投资经理，他的投资体系都要建立在五个子体系之上。 第一个子体系是选股，就是如何选股。 第二个子体系是行业比较体系，在你的组合里面，什么行业才能进到你的组合里面去。 第三个叫择时体系，什么时候仓位高一点，什么时候仓位低一点，什么时候空仓，这是择时体系。 第四个子体系是交易体系，就是我这个组合搭建好了以后，我怎么去买入股票，怎么去卖出股票。 第五个子体系叫风险控制体系。什么叫风险控制体系，我怎么要保证降低我的回撤，怎么不要选到烂的公司。 任何一个投资经理要做出选择都要在这五个子体系里面，最重要的一个子体系就是选股体系。所谓的如何选股，就是怎么去选择“好生意”的上市公司。 首先选股方法的多元化，因为股票的流动性，导致了选股的方法多种多样。选股方法它就像一个江湖，有各种各样的门派在里面。比方说有行业趋势选股，就是什么行业好我选什么样的公司；还有价值选股，就是说什么样的公司有价值，我去买什么样的股票；还有成长投资，专门去寻找那些能够从小企业变成大企业，或者从中型企业变成大企业的公司去投；还有主题投资，就专门去投各种各样的主题。这些方法就像各种各样的门派。金庸笔下有两个很有意思的门派，一个是明教，一个是少林武当。 少林、武当这两个教派，在每个时代里都不是最厉害的教派。但是你会发现，纵观金庸小说各个时代的江湖，少林、武当永远是整个江湖的中流砥柱，所以少林、武当具备持续性。为什么少林、武当具有持续性，因为少林、武当的武功，它都有普适性原则，任何一个平民子弟进来以后练了少林、武当的（武功），通过很刻苦的训练，经过它的这套体系都可以成为一个高手。但是明教不同，它具备偶然性，比方说它得了某个江湖秘籍，或者是通过了某些很极端的方法自残，或者是他通过了一些很特殊的天赋，才成为了绝世武功，所以它具备偶然性。 那说到投资也是这样，就说我们做投资的，一定要去做少林派的投资，而不是去做明教的投资。什么叫明教的投资，我们肯定每年都会听说，某一年谁谁谁的私募，或者谁谁谁的收益率特别特别高，然后很多人就过去会买它的产品，或者是去投它。但是大家会发现，过两年以后它就慢慢消失掉了。 什么叫少林派投资，少林派投资就是它回归到武功的本身上去，他用了一套很大很笨，然后又很慢的方法去经过很刻苦的练习去练成了一套很快又很稳健的武功。我们做投资也是这样，回归到投资的本源，我们做投资买股票不是去买一个筹码，而是去买了筹码背后的企业。我们要用产业逻辑和商业思维去思考这些问题，去思考企业。而不是用什么主题，或者东西去思考这个问题。产业逻辑和商业思维，这两个词非常重要，去寻找这些伟大的企业，然后我们能够伴随着它一起成长，这是我们要去做的少林派的投资。 什么叫成长价值投资？ 我们认为我们买的是背后企业的成长，只有背后的企业在成长，这个股票才有价值。任何一个公司股价的驱动，它实际上是有两个驱动因素，一个是业绩，一个是估值。说实话估值，你去每年猜测，这个估值实际上是很难研究清楚的，为什么，风不在的时候估值可能十倍，风来了估值得十倍涨到二十倍。所以我们投业绩增长来推动股价上升的企业。 一个企业，十年前它的业绩一年是100个亿的净利润，给20倍估值的话，它就值两千亿市值。那如果到今天这个公司的业绩，涨到了一千亿，那这个公司的估值就上升到两万亿，这个市值是两万亿，我们就是要在两千亿的时候买入它，持有它到两万亿的时候卖出。去寻找这种每年因为业绩增长而带来股价上升的企业。 业绩增长又分成了两部分，一个是外延，一个是内生，外延我们基本上是没法去做很深研究的。我们关键是要去找内生业绩增长来推动股价上升的公司。什么样的公司是这样的公司呢？具备高壁垒的“好生意”上市公司。只有同时具备高壁垒和好生意这两个点，这个公司才能是一个伟大的公司，才能是一个有长期的稳定的内生业绩增长的一个公司。 我们要从三个层面选择公司 第一个我们要在产业链上去寻找钉子公司，什么叫钉子公司，我来讲一个故事。 有10个矿工去挖矿，如果让你投资你会怎么投资？有的人就会把所有的钱平均分给每个矿工，谁挖来的都要分我一部分钱。但是这种情况下你只能获得社会平均收益率。有的人就会说我把我所有的钱押宝押在某一个人身上，但是这样的话风险很大，因为他挖不到矿，你就分文未归，如果他要是挖到金矿你就赚的盆满钵满，这两个模式实际上都不是特别好的投资模式。所以这个时候，我们就不要出手去投资，然后我们通过研究再往下走。就会发现每个矿工手里会有一把铲子，这个铲子是一个耗材，可能每个月都要换一次。那很多人就会说，我把钱全部投给铲子，但研究后你会发现这铲子背后有非常大的供应商体系，有十家供应商，如果你投给铲子，仍然只能获得一个社会平均收益率，所以这时候也不能投。然后我们这时候就再往下研究，就会发现每个铲子由一个铲头和铲柄共同构成，这个铲头和铲柄中间有一个钉子，这个钉子也是一个耗材，它磨损更快，可能每天都要更新一次。这个钉子又因为产值非常小，所以它的供应商只有一到两家，到最后你投资的时候就要投到这个钉子上来。 那我们来看长期牛股，可以发现就会有三个非常重要的要素，从这个钉子公司身上，我们可以看到有三个非常重要要素。第一，我们投的股票的企业这个产品一定要有非常大的市场空间，如果它没有大的市场空间，这公司很难去长大。第二个，这个公司一定要有非常优秀的财务表现，什么叫优秀的财务表现，就是你公司不只是赚利润了，也要赚到大量的现金才行。第三，一定要有非常高的竞争壁垒。壁垒是什么？ 不同的行业甚至不同的公司它在壁垒上的依存度都是不一样的，比方讲我们说消费行业，消费行业它的壁垒实际上看上去都是消费行业，但是它的壁垒产生的地方都是不一样的。比方说大宗消费品，比如说酱油、面包，这种啤酒，你每买一次的成本是非常低的，这个叫产品消费深度很浅。相对的，汽车、房地产，它属于明显消费深度很深的产品，不同的产品对品牌和渠道的依存度是不一样的。比方说大宗消费品，比方说矿泉水，大家在买矿泉水的时候，说实话不太会在乎什么样的品牌。那什么东西对你来说最重要，实际上就是当你口渴的时候，你到楼下的超市里面，楼下的便利店去买的时候，你第一时间点能够看到哪个品牌，拿到什么样的品牌，这个对你来说最重要，这就是渠道，所以这就是大宗消费品的壁垒——渠道。 我们再看看消费深度深的产品，比方说汽车，车就是一个明显的消费深度很深的产品，为什么？你买了一辆30万的车开着不舒服，再换一辆，那你还要再花30万。那这类产品什么东西最重要——品牌！大家会发现，汽车的4S店它从来不会建到市区，都建在郊区，为什么，因为渠道不重要。那什么东西最重要，它对你的品牌的轰炸是最重要的，所以汽车销售商在市区里面建品牌店，它需要对你形成品牌轰炸。但是如果你真要买的时候，对不起，你得到郊区去买，我不需要给你提供上门。所以产品会因为深浅度的不同，在壁垒上的依存就不一样。 接下来和大家分享一个案例，对比一下两家公司，一个是主要做洗衣机的A公司，一个是主要做厨房电器的B公司。这两家公司看上去都是做家电，但实际上有非常大的差别。A公司是一家什么样的公司，那我们用我们前面的牛股的三段论来看一下这个公司。这个公司首先它产业格局非常大，市场空间非常大，洗衣机内部实际上是不断地在进行着升级的。先是从波轮洗衣机，然后到滚筒洗衣机，现在越来越多的人在使用叫烘干一体机。所以市场空间这两年虽然表面上整体量不算大，但是在内部在进行着非常快的升级，空间是非常非常大的。第二个就是洗衣机的行业，这个产业格局非常非常好。为什么说产业格局非常好，我们来看A公司的产业格局，A公司和另一家做洗衣机的C公司这两个公司，基本上占据了洗衣机市场各30%的市占率，A公司占了30%，C公司占了30%，其它的洗衣机就分享了剩下的40%市占率。就是A、C这两家公司基本上垄断了市场，而且每年他们的市场占有率还在迅速上升，所以从产业格局来看，它的壁垒就会非常高。第三点，A公司有着非常优秀的财务表现，一个牛股一定要有一个非常优秀的财务表现。大家会发现A公司在过去的六七年里面，它的业绩是稳定增长，而且这公司在2019年被吸收合并掉之前，虽然只有两百多亿的市值，但是它账面上摆着130亿左右的现金。所以它有非常优秀的财务表现。这是一个大牛股。 我们再来看一下B公司，它就是伴随着中国的厨房家电的一个渗透率快速成长起来的一个公司，在2012年以前中国的厨电渗透率是非常低的，但是大家发现这几年实际上厨电的渗透率已经非常非常高了，在这个厨电渗透率成长的过程中，有两个优秀的公司成长起来，B公司就是其中之一。我们可以看一下B公司，过去的10年里面也有非常优秀的财务表现。那我们来比较一下这两家公司，虽然看上去这两家公司都是做家电的公司，但实际上这两家公司是完全不一样的盈利模式。A公司叫什么样的盈利模式，我们叫低毛利高周转的商业模式，B公司是一种什么样的模式，叫高毛利低周转的商业模式。那为什么会这样的差别，我们来看一下A公司，它的毛利率是非常非常低的，它每卖出一台洗衣机赚多少钱，每一百块钱只赚五到七块钱，是一个毛利非常低。但是它的资产周转率非常非常高。它的资产周转率为什么会非常高，就是因为这个公司是通过管理来实现的，我们就不去细说为什么它会这么高的周转率。所以大家就会发现，它一年的周转率有多少，它一年的周转率大概能够达到接近20倍的周转率，所以你就会发现叫低毛利高周转的商业模式。那我们再看B公司，它是一个高毛利低周转的商业模式，B公司它的净利率是非常高的，但是它的资产周转率是非常非常慢的，它一年大概有一到两倍的资产周转率. 这两个公司到底是谁的壁垒会比较高，大家会很明显地看出来，就是A公司的壁垒是更高的。比方说我是D公司，我是一家非常有进攻性的公司，我现在要选择去做一个家电，但是我做不了洗衣机，因为A公司卖一百块钱也才赚五到七块钱，我也只能赚这么多钱。但是A公司一年的周转率可以达到十次以上，那我因为刚进到一个行业，周转率不可能做到很高，我可能只能做到一年一到两倍的周转率。所以D公司就不会去做洗衣机。 但是它再去看B公司的生意，你卖出一台油烟机，每100块钱可以赚25块钱，那我只要赚15块钱就行，你一年做到一到两次的周转率，我也可以做到。所以大量的D公司就会冲进去做油烟机这个行业。所以油烟机这个行业在2017年的时候迅速恶化。这个行业的产业格局在2017年被彻底破坏了。2017年三季度的时候，B公司第一次出现了大幅低于预期，当时很多人都觉得好像是房地产行业不好了，实际上不是这样的，主要是因为B公司的整个产业格局，就是油烟机的产业格局被破坏掉了。所以你看从2017年到现在已经三年过去了，实际上你会发现整个产业格局被破坏掉以后，它不会轻易走出来。但是我们再看一下A公司的过去，我们就选2017年开始，它每年的业绩表现情况，依然非常好。为什么，因为A公司的壁垒实在是太高，别人实际上是很难去突破它这个壁垒跟它产生竞争的。所以这就是说明了一个壁垒对保护一个企业的盈利的稳定性，是非常非常重要的。 所以说，有的公司它的壁垒会产生在技术上，有的公司的壁垒会产生在成本上，有的公司的壁垒会产生在资本上，都不一样。 最后，我想给大家分享一个重要的问题，就是如何去回避风险。我们实际上几乎没踩过什么雷。我自己觉得我们主要是在这三点上做得还不错，第一方面价值观不正的上市公司我们不去投，第二点现金流不好的公司我们不去投，第三个就是有做假账嫌疑的公司我们不去投。这三类公司，我们都尽量去回避。 【投资有风险，投资需谨慎！本文件仅供各位投资者参考！】 民以食为天 营养要在先 在今晚的云理财嘉年华节目中，航空医学研究所营养研究中心研究员、北京营养学会理事杨昌林，高级茶艺师刘志佳带来了精彩的分享。两位专家为您在疫情期间的身心健康保驾护航。 |
|
|
