三一重工，具备比海天还强的成长逻辑！

BaiMalpo4m7t41 2020-09-16

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上半年卖酱油的海天味业、千禾味业业绩大好，卖挖掘机的三一重工也不甘示弱。2020年开盘第一天，1月2日，三一重工市值就突破1500亿元。仅8个月的时间，三一重工市值再破2000亿，成为挖掘机界当之无愧的“茅台”。

工程机械行业驱动关键因素，一般由两方面来决定，一个是下游行业景气度，第二个就是公司自身产品业绩。贝壳投研（ID:Beiketouyan）就从这两方面对三一重工进行一下分析。

一、行业景气度持续提升

工程机械行业是以挖掘机，起重机，混凝土机械为主要品类，行业景气度受传统基建、房地产、挖矿投资驱动。上一轮高增长可以追溯至2008年政府“四万亿”的投资刺激。2011-2015年，房地产投资增速放缓，期间工程机械保有量高，需求透支严重，行业景气度下行。工程设备8-18年左右更新，本轮以更新需求为主。2016年基建低增速，地产投资小幅反弹，一方面工程机械旧存量无法满足新场景应用，刺激下游新增需求，另一方面更新需求旺盛。

通过对比三一重工、徐工机械和中联重科的ROE，可以发现三一重工的ROE要明显高于业内可比公司，并且可以判断出2009-2011年为工程机械行业的黄金周期，2014-2016年为行业的低谷期，从2017年开始逐渐回暖。目前ROE目前离上轮高点较远，工程机械行业仍有上升空间。

挖掘机作为工程机械行业的“晴雨表”，今年3月中旬以来步入“后疫情时代”。从销量指标看，2020年H1挖掘机销售17.04万台，同比增长24%，2020年Q2挖掘机销售10.18万台，同比增长63%。从挖机开工小时数看，主要是疫情后得到恢复，整体水平依然维持2015年以来较高水平，表明工程机械中后周期景气度依然延续。

2020年1-6月纳入统计的25家主机制造企业，共销售各类挖掘机械产品17.04万台。其中6月，三一挖掘机市占率升至25.3％，在稳居第一同时，领先优势还在扩大。

大规模复工复产的需求，以及大规模新基建的带动挖掘机等工程机械行业景气度会继续提升，全年挖掘机销量有望超过30万台，工程机械行业具有很强的确定性投资机会。

二、数字智能化助力三一重工再创新高

三一重工从2012年后经历了行业第一次大幅度调整，核心产品毛利率下滑，公司盈利能力衰退。但是三一重工展现出了灵活敏锐的判断力和强大高效的执行力，高水平的管理能力促进三一重工股票的竞争力发生质变，继而在行业风雨中化危为机。

三一重工在下行周期中采取裁员措施，节省开支。三一重工在2012年后面临行业下行压力，连续两年共计裁员68.9%，直到2016年开始员工总人数才开始缓慢回升。三一重工在内部开展对员工的交叉培训，保证特定情况下员工可以适应多个工种。

2020年上半年，三一集团实现营业收入491.88亿元、归母净利润84.68亿元，分别增长13.37％、25.48％，均创历史新高。三一集团过去7万多人，现在只有不到3万人，业绩却创了历史新高，这背后的原因就是三一重工的数字智能化转型。

数字化对工程机械企业最直接的影响就是提升效率。2019年三一重工股票通过数字化转型，公司经营能力大幅提升，公司人均产值超越卡特彼勒，处于全球工程机械行业领先水平。

除了效率的提升，数字化和智能化带来的好处是：更低的生产成本和更低的费用水平。以挖掘机为例，对三一重工的成本体系和费用体系进行测算，按照挖掘机的收入占比对公司的销售费用和管理费用（含研发费用）进行分拆，与公司实现的挖掘机销量之间的比值进行测算，可以发现：

（1）成本大幅下降。从2015年以后，三一重工的单台挖掘机生产成本开始逐年降低，到2018年底，单台挖机生产成本下降到了25万元左右，2019年为27.9万元，主要是三一重工中大挖产品占比提升带来的均价和成本同步上行。2018年相对于2015年单台挖机生产成本下降了40%，这得益于三一重工股票更高的生产组织效率。

（2）费用管控能力显著提高。单台挖掘机的销售费用和管理费用从2016年开始迅速下滑，2019年三一重工单台挖机销售费用和管理费用分别为3.3万元/台，1.23万元/台，分别相比于2016年的高点下滑了38.66%和77%。