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最近市场非常热闹，我忍了好几天没写札记，主要还是怕被市场反复打脸。 看了昨天欧洲央行主席拉加德的表态，对自己的迷茫不再感到羞愧，因为很显然，拉加德也很迷茫。 我在此前的札记里提过，由于前几年做央行研究做得有点木讷了，我在看待市场问题的时候很容易带有央行官员的立场，给自己加戏。自从我意识到这一点后，也在交易上时不时提醒自己仍然是个市场参与者。这种转变让我在判断央行政策时变得更加质朴，也摆脱了扭捏。 顺着这种转变，来聊聊最近市场主题的一些演变。 其一，是股票市场（风险资产）的快速回落，归因比较困难，市场上众说纷纭，有怪散户的，有怪孙正义的。 其二，是债市的通胀主题在消褪，这一点我还是维持原来的看法，除非让我看到通胀，不然别跟我谈通胀。怕了。 其三，是经济的乐观预期（V型）已经打满了。未来怎么（所谓边际上）变化，能否维持住现在的态势是大家关心的。 其四，是对财政政策与货币政策预期的实质性转变，市场参与者只把扩表（QE）和额外降息（NIRP）当宽松，不把通胀抬升（联储的新框架）和承诺长期不加息当宽松。另外，财政刺激的预期随着刺激法案的缩水而消褪（美国5000亿都拍不下来）。 其五，欧元/美元汇率问题，从结果上看，美元升值准没好事儿，美元贬值市场就能接着嗨。 再来看看央行视角： 首先是美联储的新框架并无花样，旧框架失效新框架也自然不会有效。主要逻辑还是希望通过刺激通胀预期来抬升通胀，但这个显然不靠谱，此外美联储还否决了负利率。这样一来，市场的前端利率预期就锚定在了0-0.25区间，不会跌了，长端利率的通胀主题看起来也缺乏后劲。利率区间被美联储锁定了。 市场要嗨就得等下周的FOMC会议，下周的会议也是非常微妙的，一方面又要提供新的经济预测，另一方面如果没有祭出新的资产购买计划市场可能又要开始意淫收益率曲线控制（不定量目标=可能以价格为目标），这样一来整个利率区间被进一步控制。 目前美联储宽松放出来的钱，还在财政部口袋里大量没花掉。财政部存款还是1.65万亿美元之巨。
欧洲央行这一侧就显得更加迷茫，昨天彭博的标题党显然不是拉加德的真实用意，整场发布会和政策声明虽然了无生趣，但是对汇率升值的担忧显然是切实的——欧洲央行是单一政策目标制的央行，汇率升值不利于欧洲央行达到其通胀目标，市场也就会形成额外的宽松预期，结果并没有额外的宽松，就被解读为鹰派。 最滑稽的是昨天会议结束以后，今天欧洲央行的首席经济学家又出来谈汇率，而Isabel Schnabel则出来说欧元区就是货币政策主导的，不存在财政主导。传递的种种信号令人迷惑。因为很显然，制造通胀就是财政的活儿，这个时候又跑出来谈货币政策独立性不是多此一举吗？ 看海外央行的政策，我认为还是得抓住疫情以来的财政主导主线。市场比较认的一条逻辑线就是：经济复苏倚仗财政刺激——财政刺激倚仗货币宽松（印钱）——货币宽松就是降息扩表。 至于是否会迈向货币政策正常化（加息缩表），个人认为现在谈论正常化还是太早了，虽然Q3的经济增速肯定是反转之势，但仅凭借单季度的势头来作为正常化的依据显然不符合欧美央行的做派。 目前市场中最大的风险来源个人认为是通胀风险，因为没有人知道通胀会怎么走（包括央行），没人有能力预测。通胀上行会直接导致市场对利率上行的担忧，从而直接冲击到几乎所有的资产类别。 |
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