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放眼全球，消费行业里牛股辈出，也是价值投资大师们最钟情的行业之一。 在美国市场，可口可乐、辉瑞、惠氏是过去几十年的大牛股，也都来自消费行业。 A股也不例外，茅台、格力、海天、伊利、恒瑞……哪个不是十倍，甚至百倍涨幅。 天鹰认为，消费股可以穿越牛熊，最根本的原因是其商业模式所决定，尤其是行业龙头，无一例外享受着超高的溢价。 今天我们来看一个有着上千年历史的消费子行业：卤制品。这个不起眼的小行业，却有着庞大的消费人群，过去人们把它当一道道菜享用，现在演变成一款休闲食品。 细微的变化，孕育出一个巨大的消费市场。 【天鹰研究】中线个股分析 (第20期） 一 公司简介 绝味食品（603517） 绝味食品股份有限公司成立于2008年12月，经过八年多的发展，2017年03月在上证主板上市。公司的战略目标是：打造一流特色美食平台。 公司定位于美食平台，而不是某一款食品，这个格局和愿景很有想象空间。 目前，公司产品是“以卤制鸭副产品等卤制肉食为主，卤制素食、包装产品、礼品产品等为辅”的近 200 个品种的丰富产品组合。 二 公司优势（护城河） 对于消费类公司，天鹰一贯认为，企业要么具有品牌和渠道，要么具有人无我有的技术，要么具有规模和成本优势。 当然，我们这片神奇的土地，还有“政策垄断”这道天然护城河。 上述几项，什么也不具备，那我可能会敬而远之。今天过得红红火火，明天就吃糠咽菜，这种公司见得太多了。 绝味食品的三大优势： 1品牌。“绝味”品牌已深入人心，拥有众多忠实的消费者，荣获 “中国驰名商标”、“中国特许经营连锁 120 强”。我们身边的资深吃货，没有不知道绝味鸭脖的，对不对？ 2渠道。中报披露，公司在全国共开设了 9459 家门店，销售网络的覆盖率和门店数量居于市场领先地位。周黑鸭1000多家门店，数量上差距明显。 3管理。与周黑鸭的直营不同，绝味食品的门店扩张靠加盟，这对企业的管理要求很高。公司管理层具有丰富的企业管理经验，董事长、总经理戴文军曾任株洲千金药业市场部经理。团队可将药品在连锁渠道的销售经验嫁接到休闲卤制品连锁门店的管理上。 三 行业空间 据券商研报披露，卤制品2020年市场规模达1235亿元。也就是说，行业在未来3年会保持18%以上的增幅。 中国休闲卤制品行业将加速增长 相比其他行业，当前休闲卤制品行业集中度较低， CR3 仅约为 17%，CR5 仅约为 21%。绝味处于行业龙头位置，占比8.9%；周黑鸭占比5.5%。 休闲卤制品行业还未经历洗牌阶段，龙头企业的市场份额存在明显提升空间。未来消费升级将带动市场份额由作坊型向连锁型、非品牌向品牌企业集中，绝味、周黑鸭等龙头企业将凭借其品牌与渠道优势享受行业集中度提升的红利。 四 财务数据 毛利率和净利率，与其他消费类公司相比，这个数据不算特别出色，比如毛利率超90%的茅台。与同行业的周黑鸭相比，毛利率也相差甚远，这是由于公司“野蛮生长”所致。短短几年工夫就拥有近万家门店，不让利给经销商肯定是做不到的。 净资产收益率（ROE），超过15%就算很优秀了，绝味的表现可媲美格力茅台，只是持续性还有待考验。 收入端的增长，则依赖于门店的扩张，以及品类的增加，近几年处于高速成长期。 利润的增加，数值表现抢眼，大大超过营收增幅。严格来讲2018Q2是有所放缓，主要是缩减广告宣传费所致，这是有小小隐患，需要跟踪观察。 最后看现金流，这方面表现强过大部分公司，每个财报的经营现金流几乎与净利润相当，甚至还超过。 五 估值 截止2018年9月14日，公司股价37.7元，PE24.5倍，市值153亿。 与同行相比，港股周黑鸭PE14倍，市值111亿。但周黑鸭今年营收和净利润下滑严重，市场对其未来发展担忧。 从历史上看，绝味食品最高PE37倍，最低24倍，目前为历史最低估值。但公司为新上市公司，这个数据参考价值不大。 经过测算，公司今年营收43亿，净利润6.4亿。从成长和市场环境综合考虑，给予18-25倍PE算，股价合理范围在26-39元之间。 六 技术分析 拉长周期，股价运行在上升趋势当中，波动区间较大；短期来看，当前市场环境弱，股价处于小级别的下跌趋势。 七 操作策略 目前股价处于估值中位，没有明显高估，30元以下具有安全边际。介入的前提，还要具备技术指标止跌企稳。 由于个股上市不足一年，各项数据及行业风险依旧存在，介入时只能小仓持有。 风险：门店扩张不达预期、食品安全风险、成本上涨等。 |
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