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Margin of Safety 如果把巴菲特的投资精髓只浓缩为一条，那么毫无疑问，必然是“安全边际” 安全边际是什么？ 是价格与价值的偏离程度，是市场对于公司的误判。比如，公司市值4亿，但通过评估其价值10亿，这之间的6亿就是巨大的安全边际。 这就是格雷厄姆和巴菲特所遵循的价值投资策略精髓，以4毛的价格购买1元的股票，其中6毛是巨大的安全边际。如果价值投资只能用一个词来总结，那么必然是“安全边际”。著名投资人塞斯·卡拉曼其代表作甚至就起名为《安全边际》。 巴菲特在其经典演讲《格雷厄姆-多德都市里的超级投资者》中，列举了众多践行格雷厄姆“安全边际”思想的投资者，每个人的投资方式投资标的都不一样，但都获得了超过市场平均水平的出色业绩。 安全边际为什么会存在？ 由于股票价格是买卖双方的预期形成的，投资者有时过分乐观有时过分悲观。由于.社会学、心理学等方方面面的影响，聪明的投资者会发现，股票经常出现错误定价。价值10亿的公司市值真可能是4亿。如果你不相信，那么很遗憾，价值投资之门不会为你敞开。 格雷厄姆说“股市短期是投票器，长期是测重仪”，意思是股票市场不是完全有效的，经常性出现错误估值，但长期价格不会与价值偏差太大。因此价值投资的根本逻辑是，买进具有安全边际的股票，长期来看必然赚钱（即其价格上涨至价值附近）。 安全边际的重要作用 安全边际意味着低风险同时高收益。而不是所谓的高风险才能有高收益。 安全边际越高，意味着相对于内在价值，股票价格越低估。低估的好处是继续下跌的空间小，意味着亏损的风险概率低。而另一方面，由于价值相对价格足够高，未来一旦价值体现出来，股票的价格会大幅上涨，未来的收益高。以安全边际为核心的价值投资颠覆了所谓的“高风险高收益”、“低风险低收益”的说法。只要安全边际足够大，这类股票投资必然是低风险、高收益。 比如，4毛钱买1元钱的股票，其具备6毛的上涨空间；同时，由于1元的价值锚定作用，会在很大程度上牵制股票不至于跌的更多，下跌空间更小。 另外一方面，如果投资者评估不准确，股票价值没有1元，也许只有8毛，那么相对于4毛的股价，仍然有一倍的上涨空间。 理解安全边际的关键 安全边际取决于两个因素，价格和价值。价格是客观的，价值是主观的。 价格的客观性体现为每一时点的价格看得见，但这是过去时和现在时，至于未来的价格又是另一回事。内在价值是主观评价的，是通过投资人经验判定的。比如，当前价格为每股4毛钱，投资者评估股价内在价值为1元钱，然而这个1元钱是主观评价的，很可能不准确。 安全边际首先关注的买入价格，要足够低，首先确保不要亏损。孙子兵法云：“故善战者，立于不败之地，而不失敌之败也。是故，胜兵先胜而后求战，败兵先战而后求胜”。让自己首先处在不亏的境地，之后赚多赚少再说。如果价值评估不那么准确，最多是未来收益少一些而已。换句话说，以安全边际为核心的价值投资，必然能赚钱，只是赚多赚少的区别。 安全边际是动态的，他随着价格的变化而变化，随着价值的变化而变化。在格雷厄姆的时代是有比较客观鲜明的安全边际，或者说对于他来说有比较容易操作的价值评价标准，如股价低于每股账面价值的2/3、市盈率低于最近5年平均市盈率的40%等等。简而言之，格雷厄姆更多的关注账面资产，那个才是他对企业的估值。 当时，即使以最保守的价值判断标准，也能够找出低估的股票。但随着格雷厄姆的理论和实践发扬光大，这种最保守的估值方法已经无法取得安全边际了，因此宣告了保守的格雷厄姆式的价值投资（价值判断方式）的破产，这也是格雷厄姆晚年宣告无法战胜市场的根本原因，价值投资也开始走向更加复杂、更加艺术性、更加主观化的新世界。 然而新世界的估值在表现上因为更加激进所以更加接近于投机和赌博，许多所谓伟大的价值投资者事实上也许是游走在投机和投资的边缘，当价值投资人越来越接近于风险投资商的时候，在某种程度上也动摇了价值投资的根基。安全边际的判断越来越主观，安全边际也开始变得越来越没有存在的意义。 安全边际越是简单、粗暴和保守，安全边际就越有存在的意义，虽然其存在的意义更多的是做出否定的判断，越是有意义的安全边际越是让投资人经常做出放弃的决定，而且似乎是忍痛割爱。相反越是起到鼓励作用的安全边际往往越是过于乐观和理想化，不但起不到应有的“安全”作用，相反极其危险。因此只要是行投机之实的人，连巴老的杀手锏“安全边际”也可能成为助纣为虐的工具。 没有显而易见的事情，价值投资人任何出色的决定都是逆风而上的。在1973年，巴菲特认为华盛顿邮报值4亿美元，但没有获得公众的共识，否则它的市值就不会仅仅是8千万。这一次经典的投资是建立在巴菲特出色的价值判断基础上，而这种判断是孤独却又坚定勇敢的。后面的故事是，1974年巴菲特该投资继续下跌20%，1976年他仍在套牢。所以与其说是巴菲特买了一个有较大安全边际的股票，不如说是巴菲特足够确信自己买的股票有安全边际。由此看来，安全边际就是对公司内在价值评价，对于一个理解和懂得了价值投资思想的人，价值投资在技术上就仅仅等同于对价值的评价了，其判断力取决于投资者的学识、经验、阅历等等，同样一个公司，有的人认为其平庸有的人则能够发现其闪光处，至于投资人的判断是否可靠，恐怕只有经过数年的实践才能够说明问题，而巴菲特就是那个能够洞悉资本主义运行规律的那个王者。 巴菲特经典投资案例 巴菲特在1958年致股东的信中提到，以平均51元买入Commonwealth，年底80元卖出。巴菲特自己评价其内在价值为135元。为何卖出呢？答案很简单，因为有了安全边际更高的投资，“毕竟，80 元相对于内在价值 135元而言的低估程度，与 50 美元相对内在价值 125 元的低估程度比较，是不同的”。
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