投资中最珍贵的四个字

iiiiiiidrrf3v1 2021-01-13

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面对充满未知数的未来，我们最诚实的回答就是四个字：我不知道。然而，这恰恰是投资中最珍贵、也是金融行业中最被看不起的四个字。

文丨伍治坚

2020年，美国标准普尔500指数全回报（含红利）为18.3％，MSCI世界股票指数全回报为16.09％。

如果你问我是否预见到2020年会是如此一个牛市，我可以老实告诉你：完全没有。

让我们回想一下2020年经历过的事情：新冠流行，封城，航空公司、酒店、电影等行业大裁员，央行降息、政府连续推出多轮救助政策。你说任何一个人能预测到2020年股市双位数的增长？不管你信不信，反正我是不信。

面对充满未知数的未来，我们最诚实的回答，其实就是这四个字：“我不知道。”然而，这四个字恰恰是投资中最珍贵的、也是金融行业中最被看不起的四个字。

回顾我过去十几年的投资生涯，至少参加过几百场大大小小的投资峰会和研讨会。到目前为止，我几乎没有听到过有哪位演讲者在面对听众提问时，主动承认说：我不知道。

这些问题五花八门，比如：“目前股市的估值太高么，会不会下跌？”“你认为科技行业存在泡沫吗？”“病毒大流行对全球信贷流动有何影响？”“我应该买黄金吗？”“现在可以入手比特币么？”“特斯拉的估值合理么，该买入么？”

事实上，不管是基金经理也好，分析师也好，经济学家也好，他们绝无可能精通上面所有的问题。极少数人可能对其中某一个问题有比较深入的研究，仅此而已。即使有所研究，让他们去预测接下来的短期价格变化，也是强人所难，其实和问算命先生没多大区别。

这倒不是因为基金经理、分析师或者经济学家们不够聪明，而是我们生活的这个世界，实在是太复杂了，导致要准确预测未来简直就是难上加难，几乎不可能。然而在现实中，很少有人会主动承认自己没有能力预测未来，或者老实地告诉别人我不知道。这背后有这么几个原因：

首先，市场对于预测有很大的需求，有很多人希望被告知：接下来哪个股票会大涨，哪个行业会成为下一个风口。假设你去参加一个投资峰会，有机会向台上的大咖问一个问题，你会问他什么呢？难道不是抓住这个珍贵的机会，听听他对于未来充满智慧的思考和洞见么？

问题在于，这些饱含智慧的见解，是不是真的灵验，就是另一回事了。

2017年5月，被誉为“债券之王”的双线资本（Doubleline Capital）创始人杰夫·冈拉克（Jeff Gundluch），在美国Sohu投资峰会上抛出了极度看空标普500指数的观点，并建议投资者做空标普500，做多新兴市场股市。冈拉克谈到：“以市销率和市盈率来看，新兴市场的估值仅为标普500指数的一半。”

在接下来的3年多时间里，截止2020年12月底，标普500指数上涨了约68.7%，而MSCI新兴市场指数上涨约40%，仅为标普500指数涨幅的60%左右。

当然，我可能对冈拉克过分苛刻了，因为当他说新兴市场估值比标普500指数便宜时，并没有说错。这是一个很合理的观察。问题在于该观察和后面的建议没有必然的因果联系。如果投资者跟随他的建议去做空美股，买入新兴市场股票，那他们将蒙受严重的投资损失。

其次，如果投资专业人士承认自己不知道，那他的价值何在？他还有什么脸面去向客户收费？我们不妨想象一下：一位高净值客户打算把几百万美元交给一位私人银行家打理。这位客户问银行家：你怎么看美股，接下来会跌么？银行家如果说“我不知道”的话，恐怕是要丢了这笔生意了。

第三，市场对于预测家是非常宽容的。即使你错误百出，也不一定会受到惩罚。但如果你偶尔对了一次，则可能被冠以大V的称号到处宣传。所以对于预测家来说，潜在的回报和损失是不对称的：回报远远高于惩罚。这种不对称性，鼓励了更多人热衷于预测活动。

事实上，从2012年开始，上文中提到的冈拉克就一直看空美股。与此同时，从2012年到2020年底，标普500指数累计上涨了250%以上。如果投资者从2012年开始就听从冈拉克的建议做空美股的话，很可能亏的底裤都不剩了。但这并没有妨碍冈拉克年复一年成为媒体报道的热点人物，并且年复一年的广播他的看空观点。

有一点是可以肯定的：市场迟早会发生像2000或者2008年那样的大跌。到时候，冈拉克很可能就可以大言不惭地说，你看，我早告诉你了，市场会跌！英语里有句老话叫做“一只坏的钟每天也会准两次”。如果你不断地做出大量预测，偶然间总可能会遇到一两次对的时候。

这也是为什么，冈拉克远远不是特殊的个例，而是一种更普遍的现象。

在一份研究报告（Cembalest, 2020）中，作者回顾并统计了一些被媒体广为报道的“末日专家团”。末日专家团成员的共同特点，是他们对股市看衰，多次在公开场合预测股市的”世界末日“即将到来。专家团阵容非常豪华，包括“末日博士”鲁比尼，诺奖经济学家克鲁格曼，基金经理卡尔·伊坎和乔治·索罗斯等。作者假设投资者听从这些专家意见，卖出股票，买入债券，然后统计了由此造成的投资回报。得出的结论让人沮丧：平均来说，投资者会蒙受30%到60%左右的投资损失。越早开始听他们的话，蒙受的损失越大。

从上面这些分析中，我们可以得出哪些教训？

第一、世界充满复杂性。如果你觉得未来很容易预测，那么多半是你跌入了过度自信的陷阱。

在2019年底的时候，美国10年期国债收益率为1.92％。这是当时专业人士的一些预测：

1）《华尔街日报》在2019年11月对一些经济学家发起问卷调查，让他们预测下一年的国债收益率。经济学家们主要分成看多和看空两大阵营。看多的预测收益率超过1%，看空的预测收益率超过3%。

2）路透社调查显示，华尔街金融机构的固定收益分析师们预测，到2020年底，10年期美国国债的收益率将为1.9％。

3）东方汇理资产管理公司的固定收益团队预测，十年期国债的交易价格将与2019年相似，约为1.46％至2.78％。

4）新加坡华侨银行的经济学家预测，到2020年第四季度，十年期国债收益率将达到1.7％左右。

那么2020年12月底的10年期国债收益率为多少呢？答案是0.92％！也就是说，即使是那些预测范围最低的专家，也完全错了。在一年之前，几乎没有人预测到国债收益率会下降到1%以下。

第二、独立思考无法外包。

对于我们广大投资者来说，真正有价值的并不是专家做出的预测结论和投资建议，而是他们分析思考的逻辑。我们应该更关注他们列举的数据，思考的过程和逻辑，而不是他们最后的结论。如果我们不经大脑思考，就盲信专家的建议去做出投资买卖决定，那就注定会吃亏。在金融投资中，独立思考的过程无法外包。

第三、任何时候，都不要忘记多元分散。

多元分散的最重要价值之一，就是帮助你应对“万一错了”这样一种可能性。很多时候，我们会觉得某一个投资策略看上去板上钉钉，肯定会赚钱。比如日本的10年期国债收益率长期处于比较低的位置。任何时候你都可能觉得已经低到不能再低了，接下来只会上升，不可能下降。但事实上日本国债的收益率在过去20年一直在2%以下，从2016年开始的零收益/负收益已经持续了4年多。那些基于自己深信不疑的理由去做空日本国债的投资者们，为自己的盲目自信和集中投资付出了代价。

看不清未来，不确定接下来会发生什么，其实并不可怕，因为这才是生活的常态。我们需要警惕自己不要犯的错误，是以井底之蛙的心态去看世界，误以为自己看清了方向，其实只不过是“无知者无畏”而已。我们应该承认自己认知的边界，接受未来的不确定性，坚持以多元分散的原则来应对和拥抱这些不确定性，努力让自己成为更聪明的投资者。