【原】继续排雷

微博/雪球：小鱼量化

看了很多价值投资类的书籍，可到分析具体公司的时候还是一脸懵逼，怎么办？其实是练习做的太少了，深度分析5家公司下来就会有所收获，最起码按照分析模板走一遍，对公司的认知会加深一个层级。

给自己安排个小练习，南极电商被质疑造假，股价距离最高点已经跌去了6成。今天就来用几个指标来观察一下南极电商造假的概率有多大。

这篇文章写了5000多字，字数比较多不容易阅读，分两篇发送。几天是本文的第二篇。

第一篇的链接在这里：排雷

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高有息负债

负债一般分为两种，一类是无息负债，企业合理占用上下游的资金，从而降低自己的资金成本，这种负债是一种优势，从侧面反映了企业处于产业链的优势地位，属于优秀企业。无息负债多是一种好现象。比如格力电器、美的集团等公司。

另一类是有息负债，有息负债高的企业很危险，即使ROE指标非常优秀，但含金量差，这类企业原则上是要规避的。

优秀的企业本身可以产生大量的现金流，是不需要高有息负债的，即便是重资产行业，优秀的企业也可以做到低负债，比如海螺水泥、陕西煤业、中国神华、长江电力等等。

我们来看看南极电商这方面的数据：

 

这个没啥好说的，没有就是没有。有息负债率接近0。

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高商誉

体现在财务报表上的商誉都是溢价收购产生的，所以分析企业的高商誉首先需要分析企业高商誉收购的合理性，否则很难说高商誉一定是坏事。

对公司历史上有对外收购的案例，有必要分析企业的收购有没有达成目标，有没有产生协同效应。对高商誉的公司应采取谨慎原则，尽量规避，有可能错误，但不会买错。

从2019年报中查得南极电商有商誉8.9亿，占总资产的比例为8.9亿/58.83亿=15.13%。这个比例不算低，大概相当于三个季度的净利润。

 

2016年收购卡帝乐鳄鱼品牌公司95%股权形成商誉1.1亿；相对比南极人品牌调性高一点，丰富品牌授权矩阵。

2017年收购时间互联100%股权形成商誉7.8亿元。时间互联做的是流量中间平台生意，电商业务又是与流量高度密切相关，肯定有什么深度互补的东西在里面，而且时间互联的下游很多客户都是电商类的。有没有可能把大量的流量卖给了南极人的经销商呢。这些相当于不但提供品牌授权，还有流量扶持渠道。另外收购时间互联后至2019年已累计为公司赚到了4.2亿的利润。

从以上分析看，卡帝乐鳄鱼品牌的收购与主营业务有较高的互补性、协同发展性。据上市公司回复，时间互联的流量业务与品牌服务业务目前还没有过多的合作和协同，公司也正在挖掘这方面业务合作协同的可行性。

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高存货高应收账款

1、高存货

当存货可以升值的时候高存货才是有价值的，比如白酒企业的存货不仅不贬值，还有升值效应，这是一种特殊情况，而大多数公司的高存货都会有减值风险，尤其是服饰类企业，高存货就是一颗定时炸弹。

南极电商显然不是这种情况，因为他卖的是品牌服务、流量支持服务、供应链服务。最新的2020年三季报显示存货仅为309万元。

2、高应收账款

高应收账款说明企业处于产业链的劣势低位，货/服务卖出去了但是拿不到钱，企业经营资金被优势企业占用，企业还承担了隐形的资金成本，应收账款还有是实实在在的减值风险；

这里面应收票据不多，大部分都是应收账款。而且是个逐年上升的过程。公司那块业务产生了应收账款呢，值得好好去研究一下。

关于这一块南极电商本身的回应是：应收账款方面，南极电商称其主要来自品牌综合服务业务及时间互联业务的授信，2018年及2019年，南极电商应收账款占营业收入比例分别为21.61%、20.21%，整体比例可控并且逐年下降。

2019年报中关于应收账款主要分为三块，本部的6.06亿元，保理业务的0.24亿元，和时间互联的1.6亿元，三者之和为7.9亿元。

在雪球的一篇对南极人经销商的访谈文章中找到一点信息，南极人的收入是两块，一块是卖货的标费，一块是店铺授权费，从文章分析判断不是先给钱，而是货卖出去之后定期结算标费；店铺的授权费这块大概也是年底核算一个营业额然后定一个价格。所以这样就形成了应收账款。

时间互联应收账款：

以下是时间互联的生意模式，对上游强势的流量提供方，如小米、腾讯应用宝、VIVO等要提前充值预购买流量。对下游有一定的结算账期，从而体现出了一定的账期和应收账款，只要这个应收账款与时间互联业务增速相匹配就OK。2019年1.6亿的应收账款看来是合理的。

计提坏账：

计提坏账准备方面，一年以内的应收账款占比92.6%；计提坏账准备0.5亿元，占比应收账款比例6.35%,算是在合理范围之内。

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大存大贷

从逻辑上来说，有大量存款的企业没有必要大量贷款，毕竟贷款利息远高于存款利息，除非有猫腻存在。如，康得新2018年中报显示货币资金167.8亿元，但有息负债却搞到110.8亿元，典型的大存大贷，后来的事情大家都知道了。

南极电商最新的2020年三季报显示，类现金资产：货币资金19.9亿元+交易性金融资产（理财）6亿元+应收票据（银行承兑汇票）0.38亿=26.28亿元。

有息负债只有1个亿的短期借款。不符合大存大贷这个指标。

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定性分析

财务造假的目的是虚增营业收入和净利润，从而推动股价上涨。造假形成的财务数据中没有“真钱”，可以从是否有“真钱”方面来验证一下。

1、分红

历史上的分红是真一般，只有17年和19年总计分红4亿元，这4亿元是真钱。离现在最近的19年分红最多达到3亿元，如果2020年继续分红呢，说明公司积累下来的是真钱。

2、回购

今年一月份再次出现“财务造假”传闻后，股价大跌，为稳住股价南极电商在短时间内推出了两轮股权回购计划。

第一轮回购：

2021年1月5日召开的 第六届董事会第三十三次会议审议通过了《关于回购公司股份的方案》，同意公司使用自有 资金以集中竞价的方式回购公司部分股份，用于后续实施股权激励或员工持股计划。回购总 金额不低于5亿元、不超过7亿元人民币，回购价格不超过15元/股（含15元/股）。

仅仅20天第一轮回购完成，累计耗资7亿元，回购7249万股，占总股本的2.95%。

第二轮回购：

第一轮回购完成，仅过了两天1月27日南极电商又抛出了第二轮回购。规模3亿元-5亿元。第二轮目前已经回购1149万，回购速度明显降低。

第二次回购按照下限来计算的话，两次回购之和也要10亿元。2020年三季报有类现金资产26亿元，占比10/26=38%，力度可是比较大。

目前这7个多亿回购的钱是真钱。

3、证监会重点审核

近期，南极电商股价大幅波动，市场上也出现公司可能存在财务造假的质疑。证监会新闻发言人高莉就此回应称，证监会已经关注到了这一情况，并已将南极电商的股票交易纳入重点监控范围，督促公司发布了澄清公告，回应市场质疑，同时也要求年审会计师对南极电商2020年度财务报告进行重点审计。

高莉表示，在日常监管中，深交所高度关注南极电商公司经营情况及其披露真实性，已连续三年对公司年报进行重点审核，并强化对公司相关事项的问询。

高莉说，维护三公原则、保护中小投资者的权益是证监会的法定职责，证监会将落实“零容忍”的要求，持续关注南极电商公司相关情况，一旦发现违法违规行为，必将依法惩处。

以上是证监会发言人对南极电商的回应，监管机构对其重点审核和强化问询，目前为止未发现实锤证据。

这篇小练习花费周末两天写了近五千字，对这家公司有了一个浅显的认识，每个人都要为自己的金钱负责，最好的办法是有负面新闻的标的，宁可错过、不可犯错，避开就好。信息披露充分真实可信的标的有很多可以选择啊。最后本文不构成投资建议，只是小鱼为提高分析水平做的一个小练习。

本文完

文章只是传达理念和调仓逻辑，涉及个股，不构成任何投资建议。

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