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不久前，我们从业绩、效益、规模、扩张等多个角度分析了包括一心堂、老百姓、益丰、大参林、健之佳、漱玉平民在内的上市连锁的半年报。毫无疑问，上市连锁今年上半年的业绩增速是令人满意的。放到更长的时间周期里来看，上市连锁的主要业绩也实现了确定性增长，而且是连续两年高速增长。不过，我们也要看到，过分注重量和规模的增长也给行业带来了一些潜在的隐患，随着我国药店业规模和实力的逐渐发展壮大，这些积弊会逐渐凸显出来。据半年报披露的数据统计，6家民营上市连锁药店上半年合计实现营业收入344.22亿元，同比增长13.58%，实现归母净利润22.9亿元，同比增长17.94%。尽管这两项主要指标增速大大低于2020年上半年营业收入45.04%、归母净利润49.79%的同比增速，但由于2020年上半年受疫情突发影响，各地药店的疫情防护用品销售暴增，因此该两项指标的增速严重失真。再往前推，2021年上半年上市连锁营业收入、归母净利润同比2019年上半年分别增长了64.74%、76.65%，其中第一季度、第二季度同比2019年第一、二季度营业收入分别增长65.08%、64.41%，归母净利润分别增长76.04%、77.29%。也就是说，放到更长的时间周期里，上市连锁的主要业绩实现了确定性增长，而且是连续两年高速增长。说明药品零售业的内驱力依然存在并发挥着重要作用，经过两三年的主动收缩和积极修复式调整，药品零售业开始启动新的增长周期，药店的调整能力由此可见一斑。这是喜之一。喜之二，上市药店积极拥抱互联网，多年的坚持投入终于迎来收获期，O2O业务成为经营亮点和新的增长点。喜之三，上市连锁高调启动新一轮大扩张，上半年开店速度再创新高，说明各连锁已经从前些年的滞涨消化、扩张放缓中解脱出来，走上快速扩张与健康增长之路。截至6月底，一心堂、老百姓、大参林、益丰药房上半年分别净增门店848家、1147家、958家、897家，四家连锁分别拥有8053家、7680家、6978家、6888家门店，照此速度，两三年后将有多家上市连锁门店总数达到12000家之巨。大块头、小连锁的经营管理自然是大不相同，二者带给业内的影响也是相差甚远。有了这些大块头连锁，我国药品零售业就有了中流砥柱，随着大块头们继续分化发展，我国药品零售业也许像欧美市场那样强者恒强、大者更大，最终孵化出3~4家类似于CVS、沃博联那样的巨无霸。喜之四，上市连锁除了积极对外扩张，也开始向内苦练内功，在精细管理、精益经营、精准营销、严控风险以及高质量发展等方面狠下功夫，运营质量上了新的台阶，这是药店业逐步发展成熟的象征。典型标志除了年报反映出的毛利率、净利率与净资产收益率提高、周转周期加快、经营活动现金流量净额增加等指标外，还包括通过尽职调查、第三方审计等提高收购质量，通过控股式收购、分步渐进式收购等降低并购风险，这是一套药店经营的“组合拳”。我国药品零售业发展二十年有余，截至6月底，全国药店总数已达57.9万家，数量再创新高，上市连锁的增速更是惊人，但也要看到，过分注重量和规模的增长给行业带来了一些潜在的隐患，在质和内在发展上更是有很大“欠账”。未来行业的大扩张大发展必须夯实基础，解决这些深层次的问题与困忧。忧之一，上半年上市连锁业绩虽有增长，但增速为近三年同期最低。其中第二季度业绩增速同比、环比均大幅下降。目前局部地区仍有疫情发生，药店经营难免受到一些影响。忧之二，新一轮大扩张是在总门店数高达7000~8000家基数上的大扩张，几大上市连锁面对面竞争已经成为必然。在有多家上市连锁驻扎的大本营省份、山东以及川渝、山西、河北等一些关键地域省份，连锁之间能否维持以往竞合共赢的局面存在变数。以广西市场为例，现有一心堂、健之佳、大参林、老百姓等4家上市连锁驻扎，前三家重点发展广西市场是基于与主市场的省份相邻、物流与扩张成本相对较低的考量，三家上市连锁也均将广西作为重点市场来拓展，其中一心堂在广西现有门店781家，是仅次于云南、四川的第三大省域市场。上市新贵健之佳上半年在广西通过自建、收购将门店数由104家扩张到152家，净增门店48家，净增长率高达46.15%。忧之三，以并购为主要手段的大扩张需要足够的资金“弹药”。最近几年，多家上市连锁通过发行可转债、定向增发等形式向资本市场募集资金，展开了“一场没有硝烟的军备竞赛”。这种募集资金方式虽然资金成本低，但并非没有成本。据统计，2020年以来益丰药房通过可转债募资15.81亿元，大参林通过可转债募资14.05亿元，老百姓定增募资17亿元，健之佳定增募资4.2亿元，近两年内合共募资总额已经超过50亿元。值得警醒的是，未来药店领域势必有更多融资发生，随着定增等融资方式摊薄每股收益，药店股对机构与投资者的吸引力将被稀释，最终可能导致的局面是资本深度介入甚至裹挟一切。忧之四，连锁发展新零售能否避免重蹈覆辙：一是上市连锁大力发展的自有品牌能否跳出多年前药店高毛产品“始宠终弃”的结局；二是线上线下统筹协调发展的同时能否摆脱大打价格战的老路。如今的自有品牌是药店创新、产品与经营升级的产物，除了提高利润、强化药店品牌效应、带动其他药品销售外，自有品牌还能满足线上线下一体化经营的需要。多年前的贴牌产品曾因高毛利在药店盛极一时，但最后却因顾客口碑差、质量不稳定等原因退出市场。从上半年情况看，各上市连锁的自有品牌增长迅速，自有品牌在试点经营成功后，或将向高端产品发展，必须汲取以往高毛产品的教训，悉心培育，做强做精做成名品名牌。此外，上半年线上业务也是翻番式增长，如何用心经营是对连锁的一大挑战。一方面，不能因为线上业务大幅增长而“虹吸效应”殃及线下业务，线下要主动向线上引流，线上要积极向线下转化，线上线下协调推进、双向互动。另一方面，国家市场监管总局早前印发《价格违法行为行政处罚规定（修订征求意见稿）》，首次将“新业态中的价格违法行为”纳入处罚范围之列，严重者可吊销营业执照。作为新零售的主要经营模式，O2O不能再走价格战的老路，必须积极探索新理念，摸索新打法。忧之五，目前在上市连锁中颇为盛行的“并购与扩张——效益利润增加——PE与估值提高——再并购再扩张”发展模型，对连锁运营与资金链、供应链等提出了更高要求，这一模式顺风顺水是一把加快扩张的利器，但一旦运行不畅出现“肠梗阻”、资金链断裂等则存在极大的风险。在上市连锁大扩张“豪赌”中，资金链是最重要的一环，如果这种螺旋上升式并购模式出现重大项目不及预期，极有可能引发雪崩效应并对上市连锁构成反噬。另一不可忽视的风险是商誉减值风险。近年来上市连锁频频大手笔并购，在并购过程中由于资产溢价率较高产生了大量商誉，8月25日老百姓大药房拟以14.28亿元收购河北华佗药房51%的股权，此次并购预计形成新商誉约13亿元，老百姓总体商誉将达到47亿元。一旦收购后并购门店业绩达不到预期就将构成商誉减值，除了对当期利润、资产、净资产等产生影响，严重的还会形成“商誉雷”。何况并购扩张总有“天花板”，上市连锁的门店数量在达到“天花板”后就会出现效率下降，上市连锁应在门店扩张、投资回报、风险防控之间取得平衡。忧之六，上市连锁业绩延续增长的好势头没有及时体现在股价上。上半年业绩增长、每股收益提高，同时连锁的规模也有显著增加，几家连锁多次发起并购……可以说业绩、概念、成长性都有，但上市连锁的股价反而走低，说明资金与热点有转向迹象并有可能流出药店板块。截至9月17日收盘，一心堂、老百姓、益丰药房、大参林的股价（复权价）较2020年年底分别跌去12.34%、26.47%、27.49%、32.57%。连续几个月呈持续调整、单边下跌走势，长久下去不是好兆头。“春江水暖资本知”，越是在增长的高光下，我们越要保持清醒与警惕，如果所忧成真，则必须主动作为。政策、疫情与内驱力叠加，这是近两年我国药品零售业经营指标、效益指标等保持增长的主要因素所在。这几年，随着行业政策、营商环境等逐步转暖，尤其是鼓励处方外流、简化开新店手续、长处方、双通道机制等一系列暖风新政的频频推出，我国药品零售业迎来了新的“春天”。加上前些年药店业主动调整到位，又适逢疫情激发了人们的健康需求及防疫卫生用品需求暴增，带来了业绩增长。在这种全行业乐观的大背景下，业内要对药店业保持足够的敬畏。第一，敬畏药店作为企业的基本规则和商业法则。药店也是企业，上市连锁更是公众类的上市公司，企业的首要使命是盈利、生存和可持续发展。前些年有些企业在发展上走了一些弯路，不计成本大肆开店然后奇货待沽，有一些头部投行则携资本之利疯狂入圈，不计回报地买买买，一时风头无两……事实证明不敬畏行业最终将被行业抛弃。第二，敬畏药店业与生俱来的服务属性与护佑民众健康的本质。一是坚持专业至上，专业服务是药店业的立身之本；二是坚持一定的公益属性，尤其在药品质量、市场供应方面必须守住底线，在重大公共卫生事件、群众与社区医疗科普等方面发挥中流砥柱的作用。第三，敬畏资本的力量并对资本保持必要的清醒与理智。如今，资本是无法忽视的存在，对一个企业乃至一个行业都是影响巨大，甚至会改变整个行业的发展轨迹。我国药店业受益于资本的助推，上市连锁与资本相影随行、快速发展、不断成长。但同时也要看到，资本的本质是逐利的，资本的过度介入与膨胀可以轻易毁掉一个企业甚至带偏一个行业。最近国家出台的“双减政策”，教培类上市公司的股价遭遇“极地雪崩”，给很多资本深度介入的行业、上市公司敲响了警钟，资本的渗透与蔓延应有合理边界。药店零售业今后的发展离不开也需要资本的助力，但作为一个与百姓健康、国计民生息息相关的行业，理应牢记初心、坚定方向，任何大扩张都不能以伤害整个医药健康业的生态为代价，行业与企业发展必须以促进国家大健康事业发展为前提。
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