大量多头私募终将死去

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根据《私募投资基金监督管理暂行办法》（证监会令[105]号）第十二条：  

私募基金的合格投资者是指具备相应风险识别能力和风险承担能力，投资于单只私募基金的金额不低于100万元且符合下列相关标准的单位和个人：

（一）净资产不低于1000万元的单位；

（二）金融资产不低于300万元或者最近三年个人年均收入不低于50万元的个人。

前款所称金融资产包括银行存款、股票、债券、基金份额、资产管理计划、银行理财产品、信托计划、保险产品、期货权益等。

最近和我的小伙伴们，一直都是疯狂出差。有的是每天行程排满了各家急需融资解渴的准上市企业；有的是趁着码还是绿的跑各家做调研；我的行程表虽然是出去路演营销，但其实往往都变成了心理按摩大会。

我们产品倒不烂，今年平均是正的，但敌不过很多同业产品确实伤客户太深。

公募工具人，没收高费用，受众都是小韭，跌的狠，除了骂，也做不了太多；私募追求绝对收益，费用摆在那儿，战胜不了市场，大韭们饶不了你。

所以，这两年行情不好，会经常听到私募道歉，免管理费，很少听到公募道歉免费。

不是公募业绩好，爱坤粉，菜狗粉，也都跌的哇哇疼。但是私募收业绩报酬和高额管理费就是原罪。

所以我看最近在费用上，也开始有卷的迹象了。

以前汉和打响第一枪不收管理费，只靠后端没人跟，最近又有家也搞起这玩法了，这么下去，未来多头私募的生存环境，可能会越来越难。

价格战只是一方面，重点还是现在大量多头私募战胜市场的收益，确实不值这么贵的费用。

包括这几年扩张起来的众多百亿主观和量化机构，普遍都出现了这类问题，只是大部分主观博行业和博风格问题更突出，所以在这样的烂行情里面受伤更重。

如果再这样继续下去，我们相信有很多百亿私募会逐渐被消灭。因为这般超额业绩，支撑不了高费用，即便免费也解决不了问题，疾在腠理，只有把资管能力做上去才是正道。

但是我们看到很多公司的资管能力，大部分都是smart beta，很少体现管理人的pure alpha。

就像过去三年多一轮牛熊行情里，传统深度价值投资的代表无法战胜沪深300指数一样。

而如果一个投资策略，只依赖过于传统的投资方法论，我们觉得一定是缺失的。

因为传统体系中估值理论是在一个假想的很美好约束条件下起作用，而现实世界中情况纷繁复杂的多。

估值虽然是终点，但是估值也只是一个基础，P/B和P/E很多时候看似很低，我们发现却依然不能提供充足的下行保护。

同样常常被基金经理挂在嘴边的的好企业、好价格，如果我们都不具备判断企业的价值中枢，这样似是而非的说辞也毫无帮助。

什么是好企业？好价格？腾讯是不是是好企业？招行是不是好企业？平安不是好企业？美的是不是好企业？

很多投资者被好企业毒鸡汤毒害，过去在蜂拥买入市场上名声响当当的企业，尤其在配以不高的市盈率和市净率，仿佛这就是怎么也不会错的。

但是事实是这样的错误，付出的代价往往非常沉重。

如何估量一个企业的价值？事实上，大部分企业对于很多投资者来说，都是无法估量价值的。

因为大部分企业处在多变的行业中，处在景气和低迷周期轮回中，处在人口、政策红利带来的红利尾声中，处在行业中竞争优势并不突出，同时竞争格局随时可能发生变化的风险中等等。

买入价格的确定性，和企业发展的不确定性，这种不匹配，意味着在一个有赔率优势的击球区买入，才足以覆盖不确定性中的诸多不利因素。

这也意味着很难大仓位参与已经高位的成长股或价值股，因为缺失赔率、缺失下行保护，无异于刀口舔血、火中取栗。

而细究看，很多超额业绩不及预期的主观基金经理，在策略上普遍都存在我们说的，大部分都是smart beta，很少体现管理人的pure alpha，具体有几个特征：

• 行业暴露明显，一旦所擅长行业板块不及预期，或遭遇政策风险，那业绩就直接变脸；
• 风格特征更为突出，常将风格标榜成卖点，明明给客人的是smart beta的产品，却收着pure alpha的价格。

所以喜欢赌风格赌行业的，如果再没pure alpha能力，即便短期这些行业或风格可能会掀起巨浪，带动产品上行，但是一旦反转，叠加价值中枢判断失误，那产品业绩就会非常难看。

而且再往前看，曾经的华夏一哥，小李飞刀哥，涨停敢死队二哥，量化选债哥，量化定增哥，这些规模都不小，最后却逐渐泯然众人，到底都是啥原因？其实无非也都是资管能力跟不上，没pure alpha，策略又没迭代导致。

市场要淘汰你，都不跟你打招呼，近十年，众多奔私名士犹如过江之鲫，财富毁灭力度却不亚于非标违约。

而历史总是以不同的节奏在重演，借着2020年的东风，一夜之间，大量主观私募干到超百亿，如今有些又用短短一年多时间，自己把自己砸到50亿左右。

这波动是pure alpha该有的波动吗？归根究底，还是以前躺着赚smart beta太舒服，都不去老实花精力做pure alpha了。

当然，部分量化私募也有相应问题，就像2017年之前的量化也没好哪儿去，也全是一帮赚smart beta的人精，做多小票做空大票都能躺赢，要不是遇到2017年之后的毒打，还不会努力进取，做好pure alpha。

其实近一年市场不好，就很检验一家资管机构的超额赚取和修复能力，于是我们发现在量化领域，今年超额做两个点甚至负超额的，而且波动还很大的，也依然存在，而且居然全是一票规模偏小的量化。

所以以前大家总觉得应该买规模小的，多选小而美，但回过头发现，选的全是一帮小而丑。明明规模小更容易做，却不敌体量更大的同行，你说两者能力差距得有多大。

所以对于客户来说，不要追求所谓小而美，大而丑云云，大和小并非是你选基法宝，就像炒股不是只看估值就可以一样，要多维去评价。

当然我们在选基时，确实可以回避同策略中表现过度反常的产品，因为过好和过坏，往往背后都是管理人在豪赌。

市场进化到这个程度，已经没有哪家敢说，我比同体量谁谁，在投研能力上领先很多倍。而短期业绩如果不是能力的体现，那就是豪赌的结果。

当然这两年量化多头的煎熬程度，平均相比主观好太多。除了量化在高中频价量策略上的超额，相比主观中低频选股的超额确实要强一些之外，更重要的还是这两年市场整体风格更偏成长，因为成长过去并没有获得曾经外资的宠幸，今年也没有遭遇外资流出的鸭梨。

对于量化来说，要做好超额就一定会偏成长，因为中小成长股在横截面方面的离散程度和时间序列方面的波动率，两者都相较大票价值股要要大的多，所以超额确实更好做。

除此之外，量化今年表现更好些，也源于各家量化普遍在去年都经历过风格因子打击之后，在风格约束上普遍也收敛了很多。

所以即便今年市场风格波动剧烈，量化私募的平均超额还能有年化10-13%左右。

其实对于主观多头也是，明明吃了这么多次行业和风格的亏，还在豪赌，如果还依然继续这样，恐怕未来日子只会更难。

因为市场在有效，客户也在成熟，过去你可以通过吃老本靠品牌，靠理念，靠费用便宜云云，但是现在大韭们也学聪明了，没点长期稳定战胜市场的超额能力，客户很难买账了。

本质客户付这么高费用，买的就是超额能力，这也逐渐成了很多客户决定去留最重要的核心指标。

所以我们一直在说，一家资管公司真正的护城河，是资产管理能力，是pure alpha能力，没有建立在资管能力之上的品牌，规模，费用甚至管理这些，终将都只是镜花水月。

不管是主观还是量化，少花点钱在公关上，多把人力物力财力重点铺在加强资管能力建设上，否则超额长期被吊打，长此以往，私募死亡名单上，一定会早早有你一笔。

所以对于客官们在买产品也是，要主次分清，抓住资管能力这个主要矛盾，不要在主要矛盾都没解决的情况下，去纠结这些次要问题。