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上一篇复盘中，讲到了公司融资的一些选择问题，本篇主要针对上市这一概念进行深入讨论。 1.IPO IPO是Initial Public Offering的简称，又叫第一次公开发行上市。一说起某某公司即将公开上市，大家不禁对该公司高看一眼，纷纷称赞，因为证明这家公司实力强、经营得很不错。就连我们出去买东西，在选择购买品牌的时候，也会无意间选择那家上市公司的产品，隐含着“上市公司的产品，质量肯定不错”的信息。 其实，在很多国家，上市是再平常不过的事情。只是在中国市场，上市设置了相当高的门槛，也因此变得热门起来。上市是把双刃剑，有利也有弊。有利的一面是能帮助企业筹资，从而突破资金约束，实现跨越式增长。还有一点就是是，它能帮助最初投资企业的那批投资人功成身退。更重要的是能帮助企业提高知名度，被大众所熟知，就相当于打了广告。 它的弊端就是大众会过分关注一个公司的股价，影响管理层决策。资本运作，市值管理的短期目标经常会取代企业持续增长的长远利益。 所以在成熟的欧美市场中，很多上市公司反而想退市。著名的电动车公司CEO特斯拉就想将公司私有化。他的担心不无道理，当一个公司成为公众的焦点后，股价的波动会对员工和股东产生干扰，盈利压力也会给管理层带来忧虑，这就使得经营目标会和企业的长期发展目标相冲突。退市就能解决这一系列的困扰。另一方面的顾虑，是关于公司上市后就要根据政策要求，定期公开财报、重要公告等信息，这就导致很多公司的商业秘密会被竞争对手知晓，影响公司竞争。 目前，中国掀起了一股上市热潮，而且方兴未艾。但是，在发达国家的成熟市场，由于资金约束减少，上市反而没有这么热门了。 中国这个官办金融特殊市场环境中，面对有约束力的融资难问题，IPO上市仍然有非常强大的吸引力，与此同时，公司的信用也会得到进一步提升。 近些年，国内的腾讯、阿里纷纷收购很多创新型企业，使之成为自己公司发展蓝图版块上的一小块拼图。这种直接将公司卖给大公司的做法，也是一个很好的融资渠道，省去了很多手续和成本，公司的创始人也可以实现退出和财务自由。 2.IPO折价发行和破发 很多投资者都知道，在我们A股市场上打新，会获得很高的收益。这背后的原因就是由于信息的不对称性，对那些处于信息劣势的投资者进行了一定风险补偿。为了使公司顺利发行上市，官方对发行价格进行了抑制，从而使发行价打折了，首批打新用户自然会有套利的空间。 还有一种常见现象，许多公司在发行后几个月内，股价慢慢跌破发行价。这其中的原因有二，一是IPO择时，即很多公司在选择首发上市的时候会在牛市阶段进行，那时候市场情绪高涨，所以股票会溢价，后来随着时间的推移就回跌回原型。二是由于中国上市的制度所引起的，上市前公司连续盈利不说，还必须达到一定数额，这就导致很多公司为了追求顺利上市，会美化财报，美化的越好，投资者越容易为此买单，到后来真正的业绩出来，大家纷纷落荒而逃，使得股价下跌。 3.借壳上市和反向并购 借壳上市的英文叫reverse merger,又称反向并购。指的是收购其他公司，反而公司被自己所收购的公司控制了。A股市场由于其特殊的环境，借壳上市非常具有价值，因此，一旦出现资产重组的消息，就会被市场解读是利好的信号。 对于高速成长类的企业来讲，时间就是金钱，为了买壳付出一点代价也是可以的。因为壳资源的审批手续相对于IPO上市来讲，更简便，信息披露的要求更低，而且审批流程更宽松一点。 但也有一些经营不利的企业，面临退市风险，利用资产重组，对股价产生正向刺激的作用，导致内幕交易，把散户当韭菜来割。 所以，当你听到有些企业要进行资产重组时，擦亮你的眼睛，注意甄别哪些企业本身是好的企业，为了扩大经营，采取便利的形式进行借壳上市；哪些企业只是为了炒作而进行借壳上市。 4.“红筹企业” “红筹企业”在90年代的香港兴起，指的是那些中资背景，但是注册地在香港的企业。后来只要业务背靠大陆，上市公司的注册地不是在大陆，都被称为“红筹企业”。比如新浪、腾讯等公司。 在“红筹企业”的框架下，国内的上海实业在资本家们的运作下，开拓了一次创新，打破了“买壳上市”的局面，直接“造壳上市”，为上海的建设实现了大规模的融资，对上海一系列的国企进行了洗礼和改造，对现代企业理念和机制的传播起到了相当大的作用。 这类公司听起来有点类似于现在很流行的H股，但两者有很大的区别。 H股在当时的情况下，是不能全流通的，但红筹股却可以完全流通。再者，制度约束不同，H股其实是境内企业，因此，它就会受境内各个监管机构的管理和监督。 5.VIE红筹上市（VIE:Viable Interest Entities，可变利益实体）。 由于中国企业去国外上市也会面临很多高标准的要求和烦琐的程序。因此，金融家们又发展了一个创新的举措：到国外一个叫开曼群岛的地方注册一个公司，开曼群岛现在可能很多人都听说过，那里注册公司既方便又便宜，而且注册还有一条龙的服务，然后国内的公司通过与开曼群岛注册的国际公司签定一些协议，比如开曼群岛的国际公司为国内的公司提供咨询、管理、技术服务，要求收取昂贵的服务费，变相的把国内的收入进行整体控制，然后再去国外上市。这种协议就被称为VIE结构。 以大陆业务为主的境外公司在境外上市统称为VIE结构的红筹上市。由于VIE结构的模式是被新浪公司创造出来的，所以又称新浪架构。 这种模式的好处显而易见，便捷、融到更多的资金、流通性也更好。最重要的好处是可以绕开监管。国内部分行业被限制，不能由外资进入，但是通过这种模式，就可以绕开对这方面的监管。 任何一种方式，好处再多，也仍然存在坏的，VIE模式的坏处有两点：一是监管风险，由于VIE模式属于监管的真空地带，所以，存在很多隐性的风险。比如金融家们又创新了一些新的模式，BVI公司（在英属维京群岛British
Virgin
Islands注册的公司），这个岛是全世界最宽松的注册地，几乎没有税收，股东甚至连材料都不用交，所以可以把股东信息隐藏起来，一旦股东信息被隐藏，就可能会有一些贪官利用这种结构转移资产。二是回流问题。随着国内金融市场的扩容，金融自由化加速成长，融资工具也越来越丰富，而且A股的估值一般都很高，许多去国外上市的企业也想回归A股。想回归A股，就要拆除上市的VIE结构，其成本非常之高，过程也十分漫长。 VIE结构模式可以看作是民营企业发展的小缩影，企业为了生存和发展，不断地去创造新的模式和工具，过程非常艰难。 6.核准制与注册制 近些年来，注册制这个词一直很火，我身边的朋友们也都很期待注册制的到来。核准制是具有中国特色的制度模式，这一模式也使得中国的企业想要上市，难于上青天。 中国的核准制也并非一蹴而就的，而是与中国的市场发展状况一样，经历了很多的变化。从90年代初的计划配额制，到90年代后期的指标核准制，再到年度总量管理，最后才发展到如今的核准制——企业申报材料，监管层负责审批和核准。 相比较而言，欧美市场的注册制也各有特色。比如，美国实行的是双重注册制，在州层面通过审核后，再把信息交给联邦，进行注册。英国的注册制也是监管层的权力较大，偏向于核准制。中国香港叫做核准发行制，由港交所审核主体，证监会拥有最终否决权，不过香港是自由港，因此，核准的尺度很宽泛，实际上相当于注册制。 由此可见，核准制与注册制最主要的区别仍然在于监管层的权力。前者审核批准的是企业上市的资格，后者只是审核企业上市材料是否真实可靠。监管层的权力与各个国家地区的法律基础和法律事件密切相连的。 如果在A股市场实行注册制，会是一个什么结果呢？ 正如香帅老师所讲：“金融制度是内生的，它和周边环境是一个配套的系统工程。'善的花’，不一定结出'善的果’，某一项制度的改变，不一定会带来良好的结果。 中国A股市场最大的问题是关于信用的整个制度的基础建设都非常匮缺，再加上中国的立法制度又不完善，很多老的法律制度与现实的环境存在很大的差异。比如，中介机构的建设、会计师事务所、律所、信用评级等，这些中介机构都处于初级阶段，业务水平和信用度都不尽如人意。 在这一系列的现实状况下，大众投资者就有可能会变成韭菜。 所以，中国如果改用注册制，还需要培育出适合注册制的一系列优质土壤。 |
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