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前段时间，一波中特估行情扑面而来，那些央企巨无霸，突然如秤砣在水面上打起了水漂，涟漪之美让人目瞪口呆。 好在飘风不终朝，骤雨不终日，现在终于冷静下来了，可以想一下，中特估到底是不是真实的概念。 A股很多年来一直是成长股导向的，大家都是按照故事的精彩程度给公司估值，中字头的大央企最缺乏故事，没有太多成长性，所以长期估值很低，让国资委和各级老大们终于看不下去了，出来喊话，希望提升估值，那么中特估到底该怎么估？ 其实这是一个并不复杂的问题，实际上就是没有增长或者低增长的公司应该怎么估值的问题。 完全没有增长的投资品是固定收益的债券。我们可以看一看30年期国债的收益率。
2019年以来，30年期国债收益率大体在3%-4%之间，最近几年一直呈下滑趋势，目前只有3.13%，即100块钱买到的国债每年大概有3.13元收益，或者说价格是收益的30倍左右。有了这个锚，我们来算股票的价值就容易多了。 股票的真正收益是股息，它相当于债券的债息，所以要分析无增长或低增长的股票价值，只能拿股息说话，而不是每股利润（粗暴假设不分红的利润都是赚的假钱）。 有一只股票很像债券，那就是大秦铁路，它的主要资产就是那条铁路，年年赚的钱都是运费，偶尔运费上涨也被退休工资啥的消耗掉了，它的分红政策也相当稳定，这些年每年都是每股分0.48元，而且未来30年这条铁路不会报废，所以相当于一张30年国债，那是不是可以直接用股息乘上30倍呢？这个还是要小心，毕竟它没有承诺每年分红不变或者只增不减，所以我们的收益要求可以比国债严苛一点，比如要求年回报5%，那就是20倍。so easy，大秦铁路应该值20X0.48=9.6元，现在股价多少？7.64，有点低估，但不算多，实际上市场认为回报6.3%才能满意，好吧，下面我们就用6.3%来作为股息的贴现率。 类似于大秦的公司还是很多的，比如长江电力，在最近一轮注入之后，核心资产已经固定，分红比例也很难提高了，未来的成长性就会很低。如果未来长期股息是每年1块钱（目前是0.85），以6.3%来贴现，值大概16块，目前价格22.8，相比大秦不便宜（长电控估计要气得跳起来了）。 还有一大类大央企也是资源型的，但是有明显的周期，比如中国神华，陕西煤业这些，股息可以按最近五年的平均数作为基础来估值，为什么不用更长周期的平均数？主要是最近几年的供给侧改革让资源股的总体价值基准抬升了。中国神华的股息按1.8计算，股价大约在28.6，目前20周均价就是这个数字，可见市场也还是有其有效性。陕西煤业的股息按1.0计算，股价大约值16块，目前市场均价20块出头，相对来说不算便宜。 当然还有一大类公司是制造业加工型的，固定资产需要折旧，原料成本随行就市，产品价格也是随行就市，这些公司的长期增长可以假设与GDP同步，典型的比如银行，比如建筑，我的假设比较保守，2.5%，那么它们的估值就要在贴现率中减去这个增长，使用的贴现率变成6.3%-2.5%=3.8%，兴业银行的股息1.19，所以价值会在31块多，市价明显低估了（换句话说，市场认为银行的风险大，贴现的风险补偿需要再加上3%）。中国建筑的股息按0.253算，价值大概6.65的样子，与20天均价差不多，市场也算有效（不过我对中国建筑还有一份期待，它现在的分红率只有20%，未来增加到央企普遍要求的30%的话，股息率的长期增长就不是2.5%，很可能是4.5%，那它的股价可以翻倍）。 总之，这波中特估的行情有其内在的基础，如果大家觉得大秦铁路的贴现率高了，那么中特估还有向上发展的余地，如果大家认为大秦的股价已经高估，那么中特估行情也就这样了，秤砣继续沉入水底。 我很相信中特估行情还会深化，只是我们留一份清醒，涨高了要卖，跌下来可以买。 |
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