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■ 债券指数型基金在我国发展缓慢的原因。1、主要原因是主动管理型债基仍有超额收益，但主动产品跑赢基准的比例呈下降趋势。过去十年债券利率波动空间不断收敛，主动管理空间下降，债券投资获取超额收益难度增加。过去三年，六到七成的纯债基金能跑赢业绩基准。但近一年该比例大幅降至40%。2、次要原因是债券指数基金结构失衡，重利率、重短期，个人投资者占比少。体现在：债券投资行为短期化的趋势，使短债类指数成为指数基金规模攀升新的主力军。信用风险持续出清，信用类指数基金被边缘化。投资者以机构为主，来源单一，市面上主流的债券指数基金主要服务机构投资者的需求，对个人投资者并不友好。 ■ 结合居民资产配置发展，看固收产品的定位。我国居民资产分布在安全性、保障性、增值性三块，其中存款、理财等安全性投资占85-90%，说明居民对资金安全性的诉求较高。而OECD(世界经合组织国家)居民的金融性资产结构，则比较均衡的分布在安全性、保障性、增值性上。未来，我国将通过净值化转型重塑固收类资管产品的风险收益特征，发展养老金第三支柱，精细化区分安全性和保障性资产，使居民配置结构更均衡。进一步看，外国居民通过保障类资金或基金间接投资债券。我国居民主要通过理财等资管产品间接持有债券。目前我国的固收产品是策略轮动和细分券种的综合体，投资过程不透明，策略完成度有不确定性，风险来源构成复杂，投资者理解产品波动的难度大。随着债券投资超额回报下降，个人投资者势必对费率更敏感，被动型产品也终会被接纳，但有个过程。 ■ 债券指数基金如何发展才适合个人投资者。需满足三方面条件。1.债市成熟度提高,提供良好的交易环境。2.加强个人投资者对固收资产的认知。3.当超额收益下降到足够低时,债指基金优势就会突显。而这并不遥远。过去民企/城投平台/房企是提供票息超额收益的主体,目前债务负担加剧,对融资成本敏感度提高,未来将趋于降低融资成本，成为债券α收益下降的主因。这将使高息资产减少,那么(1)跑赢基准的纯债产品比例继续下降。(2)纯债产品整体收益会随市场利率下行而逐步降低。所以,在债指基金迎来大发展之前,机构需提前布局、做好准备。 ■ 启示。代销产品的财富管理机构或需优化业务策略。“钩子产品”的获取难度增加、机构马太效应增强，管理人选择的重要性或将弱化，投资场景挖掘和指数投资组合的管理能力，会变得更加重要。产品供给端，需提供更多个人投资者友好型的指数产品。在资金需求端，需加强指数投资在固收资产配置的理念普及。 正文  现象：指数投资关注度提高，但债券指数产品发展缓慢 指数化投资热度上升，股指基金逆势扩张。近年来，国内市场“低利率、低波动”的特征愈加明显，投资的超额收益获取难度加大。这三年来，在A股整体较差、权益主动管理基金规模下滑的背景下，股票指数基金的发展热火朝天，整体规模逆势增长、稳步上行。另一方面，资管新规使投资的投顾化、配置化大势所趋；政策上调降公募基金各项费率、修订优化《指数基金开发指引》制度等。指数投资发展的市场环境和政策环境向好，关注度不断提高。 指数投资优势明显，曾是美国投顾业务转型中的重要环节。指数基金作为工具型产品，具有显著的优势。第一，持仓透明度。能更清晰直观地反映跟踪标的的风险和收益，便于理解产品波动的原因。透明度对投资咨询来说可能是很重要的，有助于回答客户询问其风险敞口的细节。第二，交易成本低。指数基金业绩表现不依赖于基金管理人的择时能力与选股能力，因此不需要花费大量的资金聘请资深分析师或专家进行政策、行业和公司研究，大幅减低基金管理费。相比于主动管理型产品，指数产品能在费率上直接让利客户。第三，可交易性。尤其对权益资产，指数投资有助于降低交易参与门槛、提高交易便利性。 参照美国财富管理的经验，指数投资是美国投顾的重要抓手。从需求端看，美国2000年后在法案出台的推动下金融混业经营，创新型的金融产品不断丰富；虽然降低了交易成本，但增加了居民金融资产配置难度，同时金融风险也在加大，人们迫切需要投资顾问的帮助。从供给端看，美国基金费率也在不断下降，营收压力加剧，使投顾服务更专注于增加管理资产规模，而非增加交易频次。并且随着市场有效性不断提高，主动型基金超额收益减少，被动型共同基金、ETF和免佣基金净资产占比快速攀升。投资者的行为模式发生很大转变，从选择“绩优基金”切换到需要投顾为其提供“资产配置”服务。【注释1】 在国内财富管理方兴未艾之时，指数投资也逐渐获得重视。虽然市场对于债券指数基金同样抱有期待，但相较于股指基金，个人投资者对债券指数基金的认可度并不高。截至2023年10月末，在公募基金约27万亿的市场规模中，债券型基金约为8.6万亿，其中债券被动指数型产品不到0.5万亿。相较于股票指数型基金占股票型和混合型基金合计规模的30%（还未包括指数增强型产品），债券指数基金在债券型基金中的市场占有率甚至不足7%。
图2：债券被动指数基金规模变化
现阶段，股票指数基金在个人投资者配置中的作用和发展，远远领先于债券指数基金。债券指数型产品在个人投资者的资产结构中，能够发挥的作用非常有限。因此，本文将解构债券指数基金的发展现状，结合我国居民和国外居民金融性资产投资的特点，展望债券指数基金的发展，以及对机构的启示。  回顾：债券指数型基金在我国发展缓慢的原因 （一）主因：主动管理型债基仍有超额收益，但呈下降趋势 从时代的角度看，我国无论是债券市场还是股票市场都经历了高收益的阶段，中国经济增速高、经济周期大开大合是一个原因，资本市场具有很高的无效性也是非常重要的原因，寻找到市场的错误定价相对容易，因而能够获取较高的超额收益回报。但随着我国资本市场有效性的提高，市场价格发现能力提升，寻找错误定价的机会减少，获得超额收益的难度加大，资管行业便进入到需要精耕细作的阶段。 回顾过去10年的债券市场，利率波动空间不断趋于收敛，主动管理空间也随之下降。可以发现，每一轮债市牛市启动的高点都在下移，收益率中枢和波动率也显著降低。因此，一方面，债券的票息收益跟随下降，整体的β收益下滑；另一方面，资本利得主动管理的空间也被压缩，无论是拉长久期，还是择时波段交易的空间都在下降。
债券投资要获取超额收益开始变得有难度。近年来，这一点直接反映到了产品业绩上。过去三年，大部分的短债基金都能够跑赢业绩基准，接近六成的中长期纯债基金能跑赢业绩基准。但是近一年以来，这个比例大幅降低，平均下来只有40%左右的纯债基金能够跑赢业绩基准。 表1：纯债基金累计收益跑赢基金业绩基准比例  区间截止日2023.8.30。注：区间超越基准收益率=区间内复权单位净值增长率-区间内基金业绩比较基准增长率 其实，这一过程也在美国指数基金发展的中出现过。2000年以后，美国市场有效性的提升使得主动管理型基金的超额收益大幅减少或消失。从过去20年的维度看，绝大部分（超过85%以上）的美国权益基金跑不赢市场平均。主动管理型债券基金也面临类似的情况，从累计1年以来的费后收益看，仅约半数的主动型债券基金跑赢了其设定的业绩基准。 图4：美国权益基金回报率低于指数比重
图5：美国主动债券基金费后回报率分布
当α收益越来越难获取，获得β收益就能满足资产配置的需求。此时，被动型产品的价值突显。否则，指数基金这种β收益产品的吸引力就比较有限。 （二）次因：债市重利率重短期，个人投资者占比少 当前的债券指数基金市场，产品类型结构呈现出分布不均衡的特征，表现为重利率，轻信用；多短端，少长端，个人投资者友好型产品较少。产品的投资者主要是机构，来源单一，没有充分调动个人投资者的参与度。 产品市场形成这样的结构背后，是受市场和投资行为变化的驱动。我们将市场上存续的债券指数基金，根据基金跟踪指数标的，划分为利率债、信用债、地方政府债、短债及流动性、可转债、全债、彭博指数（为境外投资者提供中国债券市场的投资标的）等7类。并将统计出的产品分布特征及其原因，归纳为三点结论。 1、 虽然利率债仍占债券指数基金的半壁江山，但债券投资行为短期化的趋势，使短债类指数成为规模攀升新的主力军。 利率债指数基金规模的快速扩张是在2019年。从当年年初的690余亿元迅速攀升至年末的2500余亿元，随后几年规模一直维持在2000-3500亿元。2021年以前，利率债指数基金占全部债券指数基金规模的80-90%之间。 这主要得益于利率债具备非常适宜指数化投资的优势。利率债发行频率较高、覆盖主流发行期限，存量规模大、二级市场流动性相对较好，无论从一级市场还是二级市场均能够快速获得标的券。此外，境外指数供应商也优先将中国国债及政策性金融债纳入全球债券指数，在国际上有较高的认可度。 2021年以后，短债类和流动性管理类（短期融资券、同业存单）指数基金发行密集，成为带动近两年债券指数基金规模攀升的主力军。随着同业存单指数基金规模的迅速扩容，利率债指数基金规模占比同步回落至60%左右。 2021年以来，债券投资行为趋向短期化，投资需求向短端期限债券集中，偏长期限债券成交稀少。2021年是资管新规过渡期的最后一年，机构对于降低债券产品估值波动的诉求比较突出。而短期债券的投资在久期、杠杆率等方面较为灵活，潜在预期收益通常略高于货币基金，风险和波动又低于中长期债券。因而，缩短资产久期符合机构的核心诉求。
2、 信用风险持续出清，信用类指数进一步边缘化。 信用债类和地方政府债类的指数基金进一步被边缘化，清盘速度快于新发行速度。 刚兑打破后，信用债市场处于信用风险持续出清的过程中，但信用风险缓释工具等金融衍生品却发展不足，信用下沉策略的性价比越来越低。近两年主打产业债、城投债信用下沉策略的产品也越来越少，比较常见的做法是产品只保留小部分仓位进行信用下沉。同时，偏长期限债券的交易活跃度低和流动性差的问题，也因为做市商制度不够完善而未能妥善解决。这些都是造成信用债类和地方政府债类指数基金进一步萎缩的主要原因。而近两年中长期纯债产品加大了对金融债的配置力度，也是因为金融债的信用风险相对可控，流动性也更好。它与产业债和地方政府债比较而言，相对具有优势。 表2：2017-2023年6月债券指数基金清盘和发行数量
3、 投资者结构来源单一，个人投资者的参与度没有被充分调动。 国内债券指数基金的投资者结构单一，规模最大的利率债指数基金超过90%的参与者都是机构投资者，其中，又以银行自营为主。主要是因为，债券市场本来就以机构投资者为主。 债券指数基金的个人投资者非常少。2022年之前，个人投资者对全部债券指数基金的参与比例只有1-2%。2022年后，随着同业存单基金的发展，个人投资者的参与比例才提升至接近30%。其中，个人投资者青睐的品种集中在同业存单指数基金和全债指数基金，前者用于流动性管理，后者是进行债券资产配置的比较高效便捷的工具，但由于全债指数的构建和跟踪难度大，市场上全债指数基金非常少。
也正是因为机构投资者是指数投资的主要“玩家”，市面上主流的债券指数基金都是为满足机构投资者的需求而存在的。对个人投资者并不友好，没有充分调动个人投资者的参与度。 首先，现阶段的债券指数产品供给和个人资金需求比较不匹配。虽然市场上现存的债券指数基金无论是品种还是期限，都比较丰富，但它们主要用于满足机构投资者的各类投资需求，例如管理收益率曲线、波段交易、构建结构化策略等。个人投资者对固收资产的投资需求并没有那么复杂，主要为了实现固定收益资产的配置目的。其次，个人投资者要很好的把各类期限和品种的债券指数利用起来，缺乏相应的条件。虽然机构具备债券指数投资的专业能力，但技术层面上，要实现这些投资需求的复杂程度也是比较高的，甚至机构也需要强大的系统平台和高效的风控能力来提供支撑。 因此，要回答，债券指数基金如何满足个人投资者的投资需求，就要先梳理固收资产在居民金融性资产配置中的情况，才能知道债券指数基金如何在其中发挥作用。  定位：结合固收产品在居民资产配置的发展来看 （一）居民资产结构：对安全性诉求较高 央行2020年曾对3 万余户城镇居民家庭开展了资产负债情况的抽样调查，虽然样本量有限，不足以代表我国全部居民的配置情况，但对于从官方口径了解我国城镇居民家庭金融资产的构成，有非常重要的作用。根据波动率和配置目标，可以大致划分为三个部分：安全性、保障性、增值性。 第一、对增值性的需求。高波动的股票、基金应属此类，合计约10%。 第二、对保障性的安排。保险产品等占比不到7%。 第三、对安全性的诉求。我们认为，应该把存款类和理财/信托这两类放在一起。因为资管新规之前，理财/信托具有隐性刚兑的属性，被视作类存款。如果以保本属性划分，可以把它和存款合并统计。 （1）无波动的存款类资产，包括银行定期存款、现金及活期存款、公积金余额等，占比约50%。资管新规后，无法接受产品波动的资金预计将回到存款，但低利率环境下，预计存款在金融性资产里比例提升的空间有限。 （2）净值化后中等波动率的银行理财、信托、资管产品、民间借贷等。占比稍微低于存款，约为35-40%。 二者合计约85-90%。这样来看，就说明虽然我国居民过去十余年的财富不断增加、金融性资产规模攀升，但和真正意义上的市场投资、资产配置并不能完全画等号。
对比OECD（世界经合组织）国家居民金融性资产的结构，可以发现，他们在安全性、保障性、增值性的投资分布上比较均衡。具体看，截至2022年末，现金和储蓄大约占1/3；养老金、寿险和年金等养老保障资金同样也占1/3左右；股权和投资基金的合计比例也接近1/3。直接持有债券资产的比例非常小。 单独看美国、法国、德国、日本四国的情况，则各有特点。日本居民的家庭资产配置和我国类似，体现了东亚国家偏好高储蓄率的特征，54%的资产都放在现金与存款上。美国居民资产配置相对激进，约50%的钱投在股权和投资基金中。法国和德国的金融性资产结构虽然有一些小的差异，但合并同类项后去看，实则分布均衡，和OECD整体的平均结构相近。
总结而言，我国居民金融性资产的配置结构中，保障性、增值性的配置还有较大的上升空间。相应的，也就意味着安全性资产的配置比例将有所下降。但是不能简单理解为，资金会从存款或理财/信托流向权益资产或保险。 对比我国和OECD国家中的居民金融资产配置结构，相同之处在于，直接持有债券的比例都很小。但一个很大的不同就是，美国、德法等，得益于相对完善的养老金制度，是通过养老保障类资金或投资基金间接投资于固收资产。我国养老金制度尚在起步阶段，养老金融产品还在不断丰富中，因此居民需要自行选择符合养老目的的产品类型，例如存款、银行理财或公募债基。由于银行理财中95%是固定收益型、98%以上的持有人是个人投资者【注释2】，所以实际上，我国居民主要通过银行理财等资管产品间接持有固收资产。 因此，未来我国的居民配置结构，将通过净值化转型重塑固收类资管产品的风险收益特征，以及国内的养老金第三支柱的发展，更精细的区分安全性资产和保障性资产，来均衡资产在保障性、增值性、安全性上的配置结构。一方面，净值化转型和改造，是对安全性资产内部的细分品类进行区分。重塑固收类资管产品的风险收益特征，区分它们和存款的不同。另一方面， 国内的养老金第三支柱的发展，也在精细化区分安全性资产和保障性资产。虽然二者在对固收资产的底层投向上没有太大的区别，但是在产品运作机制和功能性上，会有较大的差异，有助于形成真正意义上的长期资金。 （二）被动投资产品形态：有一个不断演进、终被接纳的过程 无论是资管产品还是养老金，居民都是间接参与固收资产的投资，只是产品形态会随着市场、制度、投资者理念等因素的变化而不断的演进。在展望债券被动型产品的前景之前，就要先分析清楚，我国居民到底是怎么通过资管产品，去间接参与固收资产的投资？也即是目前市场上固收类产品（指主动管理型债券基金和固收型银行理财）的形态是怎样的？为什么被动投资的产品形态最终会被个人投资者接纳？ 净值化后，尽管固收型银行理财和公募基金在管理目标、投资风格、底层资产构成上有一些不同，但整体趋向于公募化发展的特点还是比较明确的。这类中长期固收产品，以负债端持有期限和波动率容忍度来确定产品的投资方案，尤其像银行理财对业绩基准达成率的高度重视，也体现了产品的投资运作具备很强的“以结果为导向”的特点。 它们与指数产品相比，最大的差异在于，是由固收资产内部多项细分资产结合（例如信用债、利率债、可转债）和多种策略轮动（例如票息策略、骑乘策略、波段交易策略）所构成的。面临的痛点是，这种策略完成度存在不确定性，为售中和售后带来比较大的运营难度。因为产品业绩是在多方面因素综合作用下所呈现的结果，过程不透明，解释难度大。当需要解释具体某个产品业绩或净值波动时，分析背后的原因就比较复杂，需要层层解剖，从细分资产择时、仓位结构、策略到持有个券或持有比例等等因素，逐次排查下跌原因。 资料来源：招商银行研究院。 换言之，目前主动管理型纯债产品是不同要素排列组合的结合体，以实现一个绝对收益目标而设计出来的产品方案。所以，相较于指数型产品，其背后的风险可能很难被充分披露。或者说，由于它的风险来源构成比较复杂，在投资者持有过程中，产品风险收益特征是有可能发生漂移的。这自然就增加了个人投资者理解产品波动的难度。由于净值化转型的时间较短，产品风险收益特征重塑需要过程，居民对这类中风险、中波动的产品也会有一个认知磨合、预期调整的过程。 当然，这也不能完全归咎于投资者的认知问题。随着利率波动空间收窄，要做好主动管理型的纯债产品，尤其是封闭期较长的产品，非常考验管理机构的投资能力。如果投资端没有实现一定的超额收益，就会陷入投资三角中波动、收益和流动性三个需求一个都没有实现的窘境，投资者就会对费率优势带来的收益贡献更加敏感，成本优势变成业绩优势的特点就会被放大。那么，被动投资的产品形态也最终会被个人投资者所接纳，但这也一定会有一个逐渐演进的过程。 展望：债券指数基金如何发展才能适合个人投资者 我们正在经历“销售产品-资产配置-指数化投资”的过程，债券被动投资型产品要在个人投资者的资产配置中发挥更积极的作用，需要满足三方面条件。第一，宏观经济从爬坡期进入到平缓期，投资的超额收益大幅减小。第二，债市成熟度不断提高，提供良好的交易环境，降低交易壁垒。第三，个人投资者对债券投资的三大风险（利率风险、信用风险和流动性风险）能充分认知和接受，尤其是利率风险。因为利率风险一般是主动管理型固收产品的核心风险管理点，但却不是被动型产品的核心关注点。 （一）债券超额收益快速下降，离我们并不远 当超额收益下降到足够低时，债券指数基金优势就会突显。而债券超额收益的快速下降，可能离我们并不远。 1. 债券投资超额收益的来源是什么？ 一般来说，进入到“低利率、低波动”的市场环境中，利率下行，票息β收益下降；利率波动空间收窄，资本利得β收益也会下降。 在债券投资的超额收益中，（1）资本利得的α收益，来自投资经理对宏观形势和资金面变化判断的准确性，以及其交易能力等。（2）票息的α收益一般来自于信用债。信用债的收益由国债无风险收益率、信用风险溢价、流动性溢价构成。信用风险溢价和流动性溢价，反映在信用主体发债的融资成本上。除了市场无效性这个普适性的原因之外，企业融资成本高于市场平均水平，是对债券持有人将面临较高违约风险的收益率补偿。对于投资人而言，就可以获得更高的预期收益率。
2. 什么情况下债券投资的超额收益空间会不断趋小？ 在过去，企业和地方政府承担着轮流加杠杆、推动经济增长的任务。当债务主体的杠杆率较低，债务负担相对较轻，对融资成本的敏感度不高。然而，随着债务主体的杠杆率攀升，债务负担加重，对融资成本的敏感度也随之提高。这种情况在城投平台、房地产企业和民营企业中尤为明显，他们过去通常是贡献债券票息超额收益的主体。 在当前的经济环境下，地方政府和企业的杠杆率已经达到较高水平。而经济增速放缓，实体回报率降低，削弱了债务主体的偿债能力，进一步加剧高杠杆的压力。中小微企业、民营企业目前面临着低利率环境下，企业融资却还很贵的困境。解决民营企业融资难、融资贵问题，是助力民营经济发展壮大必不可少的一环。同时，城投平台在未来1-2年内将需要化解地方债务，通过低成本债务置换高成本债，降低弱资质城投平台的潜在违约风险。这有助于提高他们的市场认可度，使低等级城投债的信用风险溢价降低。同时市场预期改善，有助于提升低等级城投债的流动性，降低其流动性溢价。在无风险收益率维持低波动的情况下，债务置换会导致中低等级城投债收益率大幅下行。 中期展望来看，经济增速偏低、通胀整体偏低、货币政策稳定偏松的导向，将使整体利率较过去下台阶。去杠杆、降低融资成本，特别是对于城投平台和民营企业，将是下一阶段的重要任务。尤其是企业融资成本严重偏离市场平均利率的主体，债务利率也将随之下降，影响从私募债、定向工具到公募债的收益率。这会成为债券投资超额收益下降的主要因素。 3. 对纯债产品的影响是什么？ 对产品的收益获取，短期内，低等级城投债或有不错的资本利得收益，中长期看，意味着高票息资产的普遍减少。同时，在去杠杆的过程中，企业将高成本融资置换成低成本融资，即便是同一个债券发行人，未来的债券票息也会比以前低。即便是同样的信用下沉，所带来的票息α收益也会大幅减少。 对产品的风险而言，债券收益率的下降，也表示信用风险的迅速降低。在化解地方债务危机的大环境中，有助于减小风险外溢的范围，对信用债投资的整体稳定性起到积极作用。 那就可以合理推演：首先，能够跑赢业绩基准的纯债产品比例也会快速下降。其次，在债券品种单一、策略空间不断被压缩的环境下，纯债产品的收益率会跟随市场平均利率水平，逐步降低。 所以，展望来看，第一，债券指数基金迎来大发展并没有那么遥远。第二，未来要提高债券型产品的整体平均收益率，就要扩大产品的收益来源，多元策略或多元资产会是一个大方向。 （二）被动型债券产品优势发挥也需要外部环境的配合 债券指数产品从投资属性上具备的优势在于：第一，分散化投资，有助于降低信用风险冲击。第二，灵活申赎，有助于降低流动性风险冲击。但这些优势也需要得到外部环境的配合。 由于指数型基金一般是通过抽样复制和动态最优化的方法，实现对指数的有效跟踪，构造与标的指数风险收益特征相似的资产组合。也就是产品在跟踪一个债券指数时，不会买入这个指数里的所有个券，而是选取其中的一些个券来复制指数，并对持有债券进行动态调整，来优化和降低跟踪误差。这就需要债券有较好的交易活跃度和流动性的市场环境配合，否则即便编制出了跟踪标的，也无法实现有效跟踪，会存在很大的跟踪误差，无法实现真正的分散化投资或“灵活转舵”。 另外，信用债指数的编制，天然就具备策略上的主动管理属性，对于跟踪指数中个券的选择就需要具备一定的信评能力。假设在后续实际的投资运作中发生“踩雷”，责任归属的问题也需要明晰等等。这些都需要各方参与机构共同应对和努力。 （三）加强个人投资者对固收资产的认知 在前面居民配置结构中可以看出，过去，投资者一直将固收资产视作是“存款替代”，对债券价格波动认识不足。 所以，加强投资者对债券投资的三大风险（利率风险、信用风险和流动性风险）的充分认知，尤其是利率风险，理解和接受债券价格波动，减轻对债券指数型产品的投资顾虑。因为利率风险一般是主动管理型固收产品的基金管理核心关注点，却不是被动型产品的核心关注点。后者的关注点在指数跟踪的有效性，以及在被动跟踪指数和主动追求收益增厚之间进行平衡。 启示：在这个过程中，我们可以做些什么
（一）财富管理端，需进行业务策略优化 过去一年，纯债基金中跑赢基准的产品比例大幅下降至40%左右（表1），对理财产品缺乏相关数据进行统计，但预计这个比例也是下降的。这就意味着，优选产品的难度在增加，对代销机构而言，为客户提供具有收益率优势的固收产品，或者我们叫“钩子产品”的获取难度明显增加，吸引和留住客户越来越难。 由于超额收益不会完全消失，那么能跑赢基准的产品比例会维持在一个较低的水平，代销产品的财富管理机构需提前布局进行业务策略优化： 第一，继续倾斜资源获取这小部分具有超额收益的产品，保持竞争优势。 第二，对收益率处于中等水平的产品，则需结合与挖掘用户的投资场景。让投资者对产品业绩的思维从“这个产品收益怎么这么低”转变为“在这里居然也能有收益”。增强产品的功能性，淡化对高业绩的单一追求。 第三，需要为指数化投资时代的到来做预案。目前，在“甄选绩优基金”的投资行为模式下，管理人选择的职能是被放在一个重要的位置上。未来，随着投资行为从“绩优基金”转向“资产配置”，资管机构的“马太效应”也会增强，管理人选择的重要性或将弱化，具有被动指数投资组合的管理能力，会变得越来越重要。 （二）产品供给端，需提供更多个人投资者友好型的指数产品 债券指数产品的发展不应该是一味的“等风来”，而应该适时布局，深化资产配置转型。归纳两轮债券指数基金阶段性快速发展的共同原因，流动性和功能性是未来债券指数产品发展的重要特点。
总结而言，首先，债券需要提高交易活跃度和价格发现能力。债券的流动性是解决编制指数债基技术难题的核心，这和整个债券市场的发展息息相关。其次，被动型产品作为投资工具，工具性和功能性要突出。例如，利率债指数基金对于银保机构有投资收益税收优惠的作用；同业存单基金对于个人投资者有闲钱理财的作用；全债指数基金对多资产配置而言，能起到高效率、低成本完成多资产组合构建的作用。 对于产品供应机构，可以提供更多个人投资者友好型的指数产品，例如进行流动性管理的短端债券指数产品、能起到固收资产配置作用的创新品类的指数产品。结合中央金融工作会议提出“做好科技金融、绿色金融、普惠金融、养老金融、数字金融五篇大文章”，把握推进金融高质量发展的主题，也为做好相关金融工作指明了方向。另外，今年以来，30年期超长国债的交易热度上升，超长国债ETF的发行和产品的密集申报，也填补现在市场的空白。 （三）资金需求端，需对其加强指数投资在固收资产配置的理念普及 金融机构、理财机构等主体，应该帮助个人投资者树立正确的投资观念。提高对固定收益这一类资产的认知，理解固定收益资产投资所面临的风险和合理的收益预期。传递资产配置和指数投资的理念，与投资者达成共识，提升个人投资者对债券被动型产品的参与积极性。 综合全文所述，我们的本意并不是认为，主动型固收产品会被完全取代。因为主动型固收产品会通过控制利率风险、再投资风险和信用风险、久期敞口和其他变量来应对市场波动，对于波动极厌恶型的投资者有重要的价值。而且一定比例的主动型产品还能获得超额收益，只是这个比例会下降。我们想通过上文分析，请读者关注债券指数型产品未来潜在的发展机遇，而这个机遇可能离我们并不远。建议在债指基金迎来大发展之前，机构提前布局、做好准备。 注释 2、数据来源：银行业理财登记托管中心，截至2023年6月。 |
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