有细心的小伙伴可能发现，最近不少私募债基和债券发行人纷纷开立融资融券账户，仿佛我大A股的春天来了。其实融资融券账户能的功能远不止炒股票那么简单。我们今天就来聊聊万能的两融账户是怎么活死人医白骨，以及可以如何抢夺交易所结构化发债的市场，断人财路如杀人父母。
先给大家普及一个两融业务的概念，叫套现绕标。指融资融券客户利用融资融券业务规则，通过实施融资、融券、还券或还款等操作方式，套出融资资金，并将上述资金用于购买担保品范围内的任意证券（不受标的券范围限制，但须属于担保品范围），或将高于维持担保比例300%以上的资金从信用账户取出，以用于信用账户交易以外的其他用途。
假设我是一个私募债基，拿了一把垃圾债或者干脆就是个结构化账户，被各家金主爸爸一刀切了。现在各家券商又对交易所债券质押式回购视若猛虎，我没办法再通过质押式回购放杠杆。那么我该如何通过万能的融资融券账户套现绕标续命呢？
我作为合格投资者去券商开一个融资融券账户，然后向账户转入一笔现金，假设1个亿。现金可以100%充抵保证金。
我融资买入中国平安和贵州茅台各5000万，此时账户内是1亿元现金保证金+1亿元股票。其实融资买入哪个股票都无所谓，这些股票最终都是要被卖掉的。虽然沪深交易的实施细则所将债券放在担保品范围内，但目前不在标的券范围内，实操中实际上不能直接买债券，只能买股票和基金。但是从制度上这个口子是在的，交易所随时可以把债券调进来，这样就可以直接从原账户融资买入债券，不用再用股票绕一道了。
通过卖券还款和一般还款两个方式开始绕标。首先采用卖券还款方式，系统默认偿还账户的第一笔债务，卖贵州茅台偿还第一笔负债（假设负债对应中国平安）。然后利用一般还款卖中国平安，默认偿还对应债务。由于账户内对应中国平安的债务已经不存在了，此时将不会被系统自动用于偿还负债。这时候我账户的情形如下：
按可用保证金计算规则，融资买入的股票不计入可用保证金（如在信用账户中卖出则须偿还负债），但客户经过“套现绕标”操作后，信用账户中有融资仓单而无该仓单对应的股票，融入的资金以现金形式存在，该现金将计入可用保证金，因此，通过“套现绕标”（资金或股票不取出信用账户）后，客户可用保证金较其单纯通过融资买入股票时多。我可以利用这个规则反复套作加杠杆。融资融券的平仓线一般是130%，对应杠杆率是333%，但一般券商初始的最低维持担保比例不会设这么高，行情大概是150%-160%左右，对应杠杆率166.67%到200%。
套出来的钱我就可以去我原账户购买我的债券了。融资融券接受单只担保证券的市值占该证券总市值的比例、单一客户提交单只担保证券的市值占该客户担保物的市值的比例都是针对作为担保品的证券的，绕标出来买债券并不受这些集中度指标的限制，理论上可以买单一证券——对结构化户简直太亲切有没有！但有些券商出于风控考虑可能不允许单一持券，其实也很好规避。要嘛拿点同一个发行人的不同券，要嘛多开几个账户换券或者对敲绕一下。
融资融券的成本目前可以谈到6%，虽然比回购高，但是救命的时候哪儿还在乎贵不贵。看看自己持仓里的烂券，能借到钱已经不错了。
原账户用卖债的钱把回购、优先资金和发行人的劣后资金全还了。
读到这里精明的发行人发现了，我凭什么给你们债基和资管包销返费啊，有这个万能的融资融券账户，我还要的通道干什么？我自己就能结构化发债啊。具体操作如下：
我找个债券合格投资者的马甲，或者干脆关联企业和友好企业互相代持也行，去营业部开一个融资融券账户，然后向账户转入一笔现金。
由于融资融券账户不能一级申购债券，我得找个代投帮我申购一下我的债券。
绕标，然后用绕标套出来的资金从代投那儿把我的债券接过来。
我要付出只是6%左右的融资融券成本，以及代投时候的2分钱，但是省了通道费，也省了各种或明或暗的返费，也不算贵。在现在结构化越来越难做，非银产品户回购一刀切的环境下，对于一些弱资质的发行人还是很有吸引力的。
融资融券账户的一个缺点是维持保障比例要到300%才能提取资金。不过结构化户也不在乎这个吧。
证券公司两融业务最大可以做到4倍净资本，现在各家券商普遍离上限都差得远。近期回购收紧倒逼债基进入融资融券市场有利于做大两融业务规模，增厚净息差收入。但两融绕标买债本质上还是券商对客户进行融资，对券商的两融业务管理提出了更大的挑战，更考验业务规模和风险平衡的智慧。
是否允许客户融资融券绕标？现在不是每家券商都能绕标，有些机构出于风险考虑把绕标给禁了，有些出于业务规模的考虑还能做。具体还是要咨询营业部。
是否允许客户绕标后集中持仓？有些券商对绕标后的持仓集中度也有控制，持仓集中度过高的会限制维持担保比例，有些管的比较松。另外，债券和股票不一样，股票一个发行人只有一只，债券一个发行人可以发好多只。按单券去控制集中度可能会有漏洞，真要管的话要从控制发行人集中度上考虑。
维持担保比例是融资融券账户绕标后的一个重要风险抓手。但是在计算维持担保比例的时候，债券的市值采用前一交易日收盘价。债券交易不活跃，不像股票有连续的收盘价，特别是一些持券比较集中的券，价格很容易做出来。一旦客户发生违约，可能得打很大的折扣才能卖券。这时候维持担保比例也是虚的，实际的维持担保比例已经非常低。对于绕标买债的客户，如何设置维持担保比例非常考验券商的信用管理水平以及营业部与客户沟通的能力。
现在各个券商的两融业务的管理大部分放在零售经纪业务条线，对债券业务及其信用风险不熟悉，对客户绕标买债的事前审批、事后监控普遍存在无力感。担保品准入和持续管理的失控很容易被钻空子导致出现损失。通过两融账户套现绕标买债是回购被挤压后产生的新业务现象，毕竟成本比回购高得多。以后这个现象能持续多久还说不好，零售经纪也建立一个信评团队在成本上是否划得来呢？
