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2024年8月29日晚洋河股份公布了2024年半年度经营业绩：营收228.8亿同比增长4.58%，净利润79.5亿同比增长1.08%，扣非净利润79.4亿同比增长2.96%；
其中第二季度营收同比小幅下降3.02%，净利润同比下降9.75%，扣非净利润同比下降7.65%%；对于公司的这次中报，估计有不少投资者会表示十分失望，等了那么久，既然中报是负增长，不过对于我来讲，公司的这次中报表现不及预期，我早已有所预期，在2023年报解读这篇文章《一家PE只有14倍，印钞机满满的低估值现金奶牛突发暴雷，是否还有机会？》当时的点评：如果宏观环境不再改善的话，当下洋河这种平庸的势头，我对2024年的洋河预期有可能会比管理层更为悲观一点，利润增长0-5%；在我们研究财报过程中，我们可以从销售费用大幅增加，合同负债大幅减少，就可以预判下一个季度业绩表现，正常情况下业绩表现都不会有较大表现的；公司的一季报也一起随年报发布，营收较去年同期增长8%，利润较去年同期增长5%，依旧不及预期，且其合同负债58亿较去年同期70亿继续下降12亿，也就是说公司未来增长功能依旧不足，这也是为什么公司2024年的经营计划是力争实现5%-10%的营收增长，如果宏观环境不再改善的话，当下洋河这种平庸的势头，我对2024年的洋河预期有可能会比管理层更为悲观一点，利润增长0-5%；所以洋河的这次中报，我也没有太多的失望，因为已经做好预期管理，特别是在当下宏观环境及消费环境非常低迷的情况下。不过洋河的这次中报，却有一个让人非常振奋的利好在等着我们，那就是洋河的现金分红回报规划（2024年度-2026年度），内容如下：在满足《公司章程》利润分配政策的前提下，2024年度-2026年度，公司每年度的现金分红总额不低于当年实现归属于上市公司股东净利润的70%且不低于人民币70亿元（含税）。现金分红具体方案由公司董事会拟定，经公司股东大会审议通过后实施。用一句玩笑话来概括：洋河：别管老子衰不衰退，老子每年给你们分至少70亿，你们看着办。市值1144亿，股价76元，2023年净利润100亿，PE11.4倍，按分红70亿，股息率6.1%（70/1144）。对于我们这些投资者来说，有了这块股息率作为保障，而且市值越低（股价跌得越多），股息率越高，对比银行理财产品来说，公司的这个股息率已经相当不错！而且未来公司也并非变得更差，在中报我们看到梦之蓝手工班产品已获得年份酒认证（国内首位），并且不断强化梦之蓝手工班高端品牌塑造，公司在第二届中国白酒首席品酒师大赛中包揽冠亚军，新增首席白酒评酒师7人，国家评委4人，可以说是人才济济。这里需要强调的是，我的阐述：不是说未来洋河到底有多好，而是强调说明洋河未来未必有那么差。如果要论业绩的稳定性与确定，茅台是首选，其次是五粮液，中报也都进行了解读，有兴趣可以在公众号对话框输入：贵州茅台或五粮液，就会自动跳转。关于管理层的看法，其实市场里有很多投资者对洋河的管理层持有着非常负面的看法，特别是2023年，在管理层公开发表的言论中，很多投资者认为洋河有很可能会实现营收、净利润15%的增长，结果第四季度的暴雷（第四季度营收大幅下降21.51%，净利润亏损1.9亿），使得2023年营收仅增长10%，净利润仅增长6.8%，网上大家口诛笔伐，气愤异常。在业绩不及预期的情况下，管理层已经对2024年下调增长预期：5%-10%。说明当下宏观环境的不景气已经影响到公司的增长速度，事实上也是如此：今年中报公司营收4.58%，净利润仅增长1%，扣非净利润仅增长3%，增长还是比较泛力。
今年公司中报营收下降7.3%，净利润大幅下降35.7%，其中第二季度营收大幅下降22.6%，净利润大幅下降88.4%，可以说第二季度公司的经营业绩已经完全溃败。主要是由于目前次高端商务需求不及预期，公司正处于去库存阶段，积极协助经销商全力提升动销，既然是去库存，哪里来的合同负债？不知道这一次去库存会持续到什么时候？如果经济长期低迷，而公司管理层本身能力不足，不足以应对当下低迷的市场，那么公司的业绩要想快速好转，估计也是一个长期的过程。未来公司的确定性就要打上一个问号了。
在2023年报里管理层也是信心满满，打好关键战役，努力实现高速成长，结果没过几个月，就来了个“去库存”，这突然的转变让投资者“情何以堪”，叫投资者怎么能够信任？ 所以洋河的管理层也并非是那么一无是处，特别是对投资者的回馈，这次2024-2026年每年分红不低于70亿，就是管理层对投资者的态度。公司过往的净利润里，特别是2020年之前，公司净利润一般都是远高于扣非净利润，为什么？因为公司除了经营白酒，还有不少资产作了大量的投资，于是就是大量的投资收益，看下表，2020年是高峰期，投资收益高达12亿，之后投资收益越来越低，2023年投资收益仅有2.56亿。今年公司的净利润与扣非净利润基本持平，我们也不用再区分净利润与扣非净利润。随着投资环境的恶化，投资收益率越来越低，为了维护投资者利益，加大分红度，成为管理层的首选，这是公司治理的一大进步！次日公司股价没有因中报业绩一般，而表现颓靡，而是对公司大幅度回馈投资者的用意，给予了非常强烈的反映，股价高开高走，成为当日白酒上涨的领头羊，最终收盘大幅上涨6.01%，收出了一根放量大中阳。公司营业收入按产品类别来看，中高档酒与普通酒增速相差不多，但普通酒毛利率提升较多2.76%；按地区分，省内营收仅同比增长1.42%，省外营收同比增长7.5%；对比以省内为主的今世缘今年中报营收同比增长22.35%，洋河在省内的表现，虽不能说完全溃败，但也是差强人意，早已经没有当年的“洋河速度”。按销售模式分，批发经销营收同比增长5%，线上直销营收同比下降9.33%，可见公司线上今年表现也是非常的不如人意。线上业务表现最强的还是属于汾酒，618全周期京东、天猫、抖音、快手四个电商平台的汾酒官方旗舰店均获得白酒品牌旗舰店销售排名第一。今年中报公司毛利率75.35%较去年同期76.12%同比小幅下降0.77%，净利率34.74%较去年同期36%下降1.26%。公司毛利率下降，主要是中高档酒毛利率同比下降1.37%所致，那么毛利率的下降到底是中高档酒的售价有所下降还是营业成本的上升所致吗？从销售量同比去年下降0.27%，而营业收入同比去年增长4.58%，可以看出公司的销售价格是有一定的提价，所以毛利率的下降更多的是来自于营收成本上升所致，今年中报营业成本同比去年增长7.96%；关于毛利率的下降，我研究的企业就有舍得酒业第二季度毛利率60.93%较去年同期71.88%大幅下降10.95%，山西汾酒第二季度毛利率75.09较去年同期77.79%下降2.7%；而公司净利率下降高于毛利率下降，主要是销售费用大幅增长15.59%所致。销售费用的增长主要是广告促销费与电商费用，在行业低迷时期，广告促销费在各大酒企增长都非常明显，比如茅台广告宣传及市场费用大幅增长47%、五粮液形象宣传费大幅增长22.8%，促销费大幅增长31.68%。不过这里的电商费用大幅增长44.48%，但是公司的线上业务营收大幅下降9.33%，说明公司线上业务推广进展非常不顺利，侧面说明了品牌影响力的不足。贵州茅台：广告宣传及市场费用23.3亿较去年同期15.8亿大幅增长47%。五粮液：形象宣传费大幅增长22.8%，促销费大幅增长31.68%今年中报公司类现金共271亿（货币资金210亿+交易性金融资产52亿+应收票据7亿+应收款账融资2亿）占总资产43%（627亿），公司类现金占总资产比例较多；今年中报公司股权投资共63亿（长期股权投资12亿+其他非流动金融资产51亿）占总资产10%（627亿），股权投资占总资产比例不少；今年中报公司固定资产56亿占总资产9%（627亿），固定资产占总资产比例不多；今年中报公司存货180亿占总资产29%（627亿）较去年同期166亿增加14亿；其中半成品155亿较去年同期145亿增加10亿，库存商品15亿较去年同期10亿增加5亿。 公司的半成品账面价值就会在半成品酒库存量显示，今年中报半成品酒库存量69万吨较去年同期65万吨增长6%。产能利用率今年中报洋河37.5%（83535/222545）较去年同期32%（71684/222545）提升5.5%；双沟酒业产今年中报（15853/97040）16.3%较去年同期22%（21444/97040）下降5.7%。这里顺便再讲下公司的库存商品，今年中报公司库存商品15亿较去年同期10亿大幅增长50%，表明公司产品终端销售不畅，产生的产品积压，2023年期初库存商品账面价值30亿，期末库存商品账面价值10亿，中间减少了20亿，而2024年期初库存商品账面价值30亿，期末库存商品账面价值15亿，中间仅减少了15亿。就是因为终端销售不畅导致营收的放缓，库存商品有所积压，不过这一现象目前依旧没有多大的改变，为什么这么说？因为今年中报显示公司的合同负债39亿较去年同期53亿大幅下降26%，其中预收货款10亿较去年同期16亿大幅下降40%。表明下游经销商客户提前打款积极性不高，公司的产品竞争力仍有待提高，如果整个宏观经济仍没有较大的改变，估计今年公司的业绩依旧平平。
总结：
公司今年中报跟去年相比变化不大，销售费用大幅增长，合同负债大幅减少，营收放缓，我在2023年解读这篇文章《一家PE只有14倍，印钞机满满的低估值现金奶牛突发暴雷，是否还有机会？》把这里面的关系作了一定的梳理，并且判断今年中报公司仍有可能继续下降，
内容如下：2023年公司毛利率75.25%较去年同期74.6%小幅提升了0.65%，但净利率30.25%却较去年同期31.19%小幅下降了0.94%，说明期间费用大幅增加； 期间费用大幅增加主要是销售费用53.9亿较去年同期41.8亿大幅增加了12.1亿，大幅增长28.9%； 销售费用大幅增长主要是广告促销费大幅增长43.4%，在销售费用大幅增长的情况下，公司营收仅增长10%，表明公司的品牌影响力或是公司产品竞争力并不强。 而且公司营收增长10%，还是通过消耗大量合同负债的前提下完成的，2023年公司合同负债111亿较去年同期137亿下降26亿，合同负债大幅下降说明产品并没有受到经销商的认可，而纷纷积极打款，其中影响最大的还是省内经销商。在我们研究财报过程中，我们可以从销售费用大幅增加，合同负债大幅减少，就可以预判下一个季度业绩表现，正常情况下业绩表现都不会有较大表现的；公司的一季报也一起随年报发布，营收较去年同期增长8%，利润较去年同期增长5%，依旧不及预期，且其合同负债58亿较去年同期70亿继续下降12亿，也就是说公司未来增长功能依旧不足，这也是为什么公司2024年的经营计划是力争实现5%-10%的营收增长，如果宏观环境不再改善的话，当下洋河这种平庸的势头，我对2024年的洋河预期有可能会比管理层更为悲观一点，利润增长0-5%；目前这一趋势仍未改变，今年我对洋河的判断依旧没有改变：如果宏观环境不再改善的话，当下洋河这种平庸的势头，我对2024年的洋河预期有可能会比管理层更为悲观一点，利润增长0-5%；可以说公司的资产依旧比例硬，虽然管理层有瑕疵，且未来增长估计不足5%，但股息率也有4.67%，当下公司1500亿市值，股价100元，PE15倍，你认为贵吗？我是认为不贵的，但要有多便宜也谈不上，只能说合理吧。
对于一家预期只增长0-5%左右的公司，我的理想买点是在10PE以下，当然可以适当放宽些，12PE以下，10PE对应市值1000亿，对应股价67元；12PE对应市值1200亿，对应股价80元；
估值是一个非常艺术的问题，仁者见仁，智者见智，且企业的发展也是非线性，时高时低，我对企业的判断也会经常出错，观点只能供参考，之所以要给12PE以下，主要是对管理层的能力与品质作出了减分项处理。在一家比较一般的公司，只有估值存在较为便宜的情况下，我们才能获得一定的回报率。正所谓买得便宜才能卖得便宜。
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