港股的低估值，是投资陷阱吗？

2024年03月29日 BY：肖冰投资圈

港股通自2014年11月17日开通以来已进入第10个年头，内陆投资者对港股市场从陌生到熟悉，很容易就能发现港股市场存在许多与A股不一样的地方，其中有两个鲜明的特征让我们印象深刻：

一是港股相比于A股存在广泛的大幅折价，有些两地上市的股票在港交所的股价只有A股的1-2折；

二是大量低估值股票长期维持低估值，即便公司分红派息丰厚，这些低估值股票依然不为所动，坚持将低估值进行到底。

港股低估值分为三种情况，分别由三种原因导致。

第一种情况是央国企为主的中大市值股票

在港股上市的央国企,基本上都是国内相应市场的领先者，普遍都有较大的经营规模和较好的经营业绩，但它们主要集中在传统产业，其估值低于恒生指数平均水平本可理解，但是，它们的PE普遍只有恒指平均水平的一半左右，大量公司的PE甚至仅有3-6倍，且长期处在该位置附近，令人困惑不解。

我开始也不明白其中原因，在和一些外资机构交流后才恍然大悟，原来很多境外机构投资者将这些央国企股票视为企业债券！

外资机构认为央国企由中央政府或地方政府控股，普通投资者不可能参与公司经营管理，公司管理层任命及重要事项决策都与投资者无关，企业在市场和商业利益之外还可能承担政府任务，投资者基本没有话语权，而且这些公司在传统产业里缺乏快速增长的机会，也不可能被其它公司购并，所以对股权投资人而言，股东权益只有股息收入，股票跟企业债券没什么两样。

股票被当成债券以后，股息就如同固定收益债券的利息一样，成为投资者首先考虑的因素，投资者只有在股息率达到一定水平时才会参与。

我们可以据此推算市盈率的具体数值。

假设当前投资者对企业信用债的收益要求是5%，意味着股票的股息率DY需要超过5%，才有可能吸引投资者购买股票。如果央国企每年将净利润的30%分红，我们可以根据以下关系测算市盈率PE：

PE = P/E

DY =（30%*E）/P =30%/PE

所以：PE = 30%/DY

当DY=5%时，PE=6。

6倍PE估值对应着股息率5%，如果投资者的股息收益要求提高，PE估值将更低，比如股息率要求6%时，PE将只有5倍。

过去几年美国持续加息，其它国家纷纷跟随，海外银行利率全面上升，大幅提高了投资者的无风险收益要求，在美国、香港银行利息逼近5%的情况下，投资者对企业债券的收益、股息率要求必然大幅超越5%，所以央国企股票只有通过价格下跌才能达到其相应的收益要求。

这或许也是港股市场及央国企股票近两年表现低迷的重要原因。

第二种情况是小市值公司

小市值公司通常经营规模较小，业务稳定性不够，尤其是周期性行业，业绩的稳定性难以保证，所以在业绩好的年份公司估值降至低位，但投资者兴趣仍然不高。

更关键的是，港股市场以机构投资者为主，他们普遍认为小市值公司在市场上很难建立可持续的竞争优势，当前经营业绩好，并不能保证明后年及将来业绩好；而且，小市值公司可能还存在公司治理不完善、信息披露不充分等缺陷。所以尽管一些小市值公司估值具有吸引力，但机构投资者仍不愿意参与。

因为参与者少，小市值股票的流动性普遍不足，这又进一步导致小市值公司的折价。投资者都担心流动性缺乏情况下，少量的股份买卖就会导致股价剧烈波动，从这类公司股票上赚钱的风险就很大。

第三种情况是公司业绩有水分或公司诚信有瑕疵

业绩造假的情况哪里都有，香港似乎更加严重，香港特色的老千股更是让投资者谈股色变，这些造假、老千股票估值低自不用说，但另外的两类低估值也有可能成为投资陷阱：

一类是上市公司及其主要管理者、大股东曾对投资者失信，或者因某些违背社会良知公俗的行为被人唾弃，这类公司即使业绩好，估值低，也是不会有投资者追捧的。

另一类是业绩并不来自主营业务收入，一些非经常性收入、公允价值变动收益是利润的主要来源，此时尽管外观的估值很低，但扣非后的PE仍然很高。

香港会计准则和内陆有较多差异，物业重估、无形资产重估等升值都可以计入当期利润，这个是境内投资者需要注意的。

03  港股通构建了陆港两地互联互通机制，内陆投资者可以像买卖A股一样，参与香港证券交易所上市股票投资。

有比较，才会有发现。投资者或许已经意识到，港股这些低估值情况在A股也有所体现，尤其央国企为代表的一些传统产业股票，其估值水平一直呈现下降趋势。

与港股市场不同的是，大A市场的小市值股票更受投资者青睐，小市值股票流动性异常充足，而且A股投资者对问题企业异常宽容，投资者从不计较上市公司造假、欺诈、失信等行为，以致小市值股票的低估值情况不如港股那么普遍。

去年底以来，以央国企为主的高息股票表现较好，大量低估值股票PE估值倍数有所改善，市场普遍认为，这是因为境内降息及预期美国即将降息，降低了投资者要求的股息率水平，但是要改变其低估值状况，破除笼罩央国企的低估值樊笼，还是要进一步完善公司治理，真正维护投资者的权益。只有这样，长期低估值的局面才可能彻底改观。

作为港股中重要的组成部分，博时恒生医疗保健ETF（513060）是全市场唯一跟踪恒生医疗保健指数的ETF，覆盖了创新药、CRO、互联网医疗等新经济医疗行业，具有稀缺性。场外布局的投资者也可以一键关注博时恒生医疗保健ETF联接基金(A：014424C：014425），更加高效便捷。